一、供給端繼續(xù)增長

（一）十三五收官年，優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能釋放

2020年以來，由新型冠狀病毒肺炎引發(fā)的烈性公共危機席卷全國，為保障公共安全，各地區(qū)采取嚴格的防疫防控措施，但隨著疫情的發(fā)展，影響國計民生的行業(yè)需要陸續(xù)開工以保障社會的正常運轉(zhuǎn)，煤炭作為國內(nèi)第一大能源品種，無論是在保障電力供應(yīng)還是取暖供應(yīng)上，都具有不可替代的作用，因此成為第一批重要復(fù)產(chǎn)行業(yè)。

在疫情仍在發(fā)展期間，國有主要大型煤礦就基本達到70%以上的開工率，且隨著國家能源部門與地方政府的協(xié)調(diào)，剩余大型國有煤礦及其他民營中大型煤礦也陸續(xù)開工復(fù)產(chǎn)，以保障全國能源供應(yīng)。到三月中下旬，隨著全國新增拐點的到來，煤礦開工率快速回升，按照國家能源局的數(shù)據(jù)，全國煤礦產(chǎn)能開工率超過90%，但由于這一數(shù)據(jù)的總基數(shù)包含大量的建設(shè)中煤礦及試運轉(zhuǎn)煤礦，因此實際在產(chǎn)產(chǎn)能開工率基本達到100%，即基本實現(xiàn)完全復(fù)產(chǎn)。

2020年，是“十三五規(guī)劃”收官之年，亦是5年煤炭行業(yè)落后產(chǎn)能去化的最后一年，但隨著各地區(qū)的去產(chǎn)能任務(wù)的加快推進，原計劃的8億噸落后產(chǎn)能去化任務(wù)已提前完成，轉(zhuǎn)而是優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能的釋放。同樣根據(jù)能源局數(shù)據(jù)推算，2020年在產(chǎn)產(chǎn)能大約在38億噸，且在四年供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革之后，晉陜蒙生產(chǎn)集中度超過70%，而且規(guī)?；?yīng)大幅提高，全國千萬噸級超大型幾乎全部位于三省主產(chǎn)地，技術(shù)水平與成本優(yōu)化能力較2015年發(fā)生質(zhì)的變化。

（二）成本不斷優(yōu)化，生產(chǎn)穩(wěn)中有增

整個上半年，雖然國際國內(nèi)均處于公共衛(wèi)生安全危機之下，但在保障民生的巨大社會責任下，煤炭企業(yè)仍舊繼續(xù)生產(chǎn)。據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2020年1-5月份，全國原煤總產(chǎn)量累計14.7億噸，累計同比增長0.9%，增速與去年同期持平。其中，晉陜蒙三省生產(chǎn)合計大約10.3億噸，較去年同期上漲4.3%，增速大幅超過全國原煤生產(chǎn)增速，且占比繼續(xù)超過70%，起到了主產(chǎn)地的主要作用。

經(jīng)過四年多供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，煤炭行業(yè)規(guī)模化效應(yīng)與成本優(yōu)化能力不斷提升，其最有利的表現(xiàn)就是行業(yè)產(chǎn)銷單位成本的大幅下降，2015年行業(yè)境況最差時最低成本都在500元/噸，但到2018年-2019年，行業(yè)資產(chǎn)負債表與利潤表得到明顯修復(fù)的同時，產(chǎn)銷單位成本下降到不足450元/噸，行業(yè)抗壓能力的提高也使得生產(chǎn)供應(yīng)能力相對穩(wěn)定。2020年4月份在需求明顯壓制、供應(yīng)大幅增加的背景下，環(huán)渤海港口價格跌落紅色區(qū)間，月均價只有480元/噸，但煤炭行業(yè)平均利潤依舊在50元/噸以上，較2016年前同樣價格水平下利潤提升超過20元/噸。而隨著需求逐步釋放，采購成交增加，市場雖總量寬松但較4月份已明顯好轉(zhuǎn)，行業(yè)利潤水平亦再次回升60元/噸以上，因此我們認為2020年煤炭產(chǎn)量仍然可能實現(xiàn)正增長。

（三）進口通關(guān)收緊，總量或有下降

關(guān)乎供給端的另外一個重要節(jié)點就是進口，根據(jù)海關(guān)總署公布的數(shù)據(jù)顯示，2020年1-5月，中國累計進口煤炭14871萬噸，同比大幅增長16.8%，占2019年全年進口總額度的50%。2019年總體進口量較2018年繼續(xù)增加，但基本維持在平控的狀態(tài)，尤其是2019年11月之后的大幅收緊，使得12月份進口通關(guān)量大幅縮減到277萬噸左右，不過這也導(dǎo)致了2020年1月份的集中通關(guān)，使得1月進口量可能超過4500萬噸之高。這一情況基本與2018年2019年初的問題類似，盡管前一年度維持了總量控制的指標要求，但下一年的年初進口平均回去后，進口量依舊較大，這種周而復(fù)始的操作也使得國內(nèi)用煤企業(yè)可以借用時間差來透支進口額度，保持優(yōu)勢價格煤源的供應(yīng)穩(wěn)定。

但隨著國內(nèi)產(chǎn)能逐步增加，內(nèi)產(chǎn)供應(yīng)量逐步增大，原來起到補充作用的進口煤炭繼續(xù)放量通關(guān)，將對國內(nèi)市場產(chǎn)生巨大的沖擊，尤其是在國際公共危機影響之下，不利于國內(nèi)就業(yè)的穩(wěn)定。因此，我們看到在5月份，進口量大幅減少，原有的通關(guān)政策均有所收緊，而且隨著旺季的到來，市場原有僅在淡季收緊、旺季即將放松的預(yù)期可能逐步落空，全年總量收緊的管控可能兌現(xiàn)。但旺季電煤保供應(yīng)依舊是主要旋律，在內(nèi)外價差明顯拉到200元/噸以上的水平時，階段性有所放松也有可能，進口沖擊的風險依舊存在。

二、消費端或有下降

（一）危機余波影響，用電增長存憂

作為煤炭消費第一大終端，電力數(shù)據(jù)在上半年的疫情之下降幅明顯，根據(jù)國家國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2020年1-5月份，全社會用電量約2.72萬億千瓦時，累計同比下降2.85%，較4月份累計增速收窄1.9個百分點。分項來看，由于疫情的影響，導(dǎo)致全國處于全民隔離狀態(tài)，而且居民生活需要正常保障，因此以農(nóng)副產(chǎn)品生產(chǎn)為主的第一產(chǎn)業(yè)與城鄉(xiāng)居民生活用電受到影響較小，二者均維持正增長。其中，第一產(chǎn)業(yè)用電累計297億千瓦時，同比增長7.1%，城鄉(xiāng)居民用電累計4506億千瓦時，同比增長5.2%。

在社會用電結(jié)構(gòu)中占比較大、增速貢獻度較高的第二產(chǎn)業(yè)與第三產(chǎn)業(yè)均遭到較大的沖擊，尤其是二月份，幾乎均錄得大于10%的同比負增長，由此對整個社會用電具有較強的負效應(yīng)。具體來看，第二產(chǎn)業(yè)用電累計1.81萬億千瓦時，同比下降達到4%，對社會用電拖累最為嚴重；第三產(chǎn)業(yè)用電一月份尚為正增長，但在疫情影響下，三月份用電同比大幅下降近20%，5月份雖當月轉(zhuǎn)正，但累計增速同樣下滑6.3%。

另外值得注意的是，雖然5月份用電同比實現(xiàn)4.6%的正增長，但看2019年5月同期，同比增速只有2.35%，為2019年增速最低的一個月，因此原始基數(shù)低是同比增速表現(xiàn)明顯的一個重要原因。而從絕對值來看，同比增量僅有260億千瓦時，在社會用電中合計占比僅有15%的一產(chǎn)用電及居民用電增量卻有近130億千瓦時，占增量的降近50%。原預(yù)期的5月份在集中復(fù)工及趕工推動下，第二產(chǎn)業(yè)及第三產(chǎn)業(yè)可能會有較為明顯變化，但實際情況卻大幅低于預(yù)期，表明疫情余波對市場影響依舊存在，實體經(jīng)濟依舊受到較大沖擊，后期工業(yè)用電及三產(chǎn)用電增量依舊有限，社會用電增量依舊存有較大的隱憂。

（二）清潔裝機增加，替代能源發(fā)力

全社會用電的大幅下降，拖累發(fā)電量同樣進入負增長區(qū)間，1-5月份，全國發(fā)電總量合計2.73萬億千瓦時，較去年同期下降3.1%。分項來看，火力發(fā)電量累計2萬億千瓦時，同比累計下降3.1%，較總發(fā)電增速持平；水力發(fā)電由于處于淡季且來水明顯少于去年，因此發(fā)電量累計達到3558億千瓦時，同比降幅11.3%；但其他清潔能源表現(xiàn)較佳，其中核電同比達到5.9%的增幅，而風電錄得9.7%的正增長。

近年以來，風光水核等新能源裝機容量大幅增加，根據(jù)《十三五能源發(fā)展規(guī)劃》，到2020年新能源發(fā)電在一次能源消費中要達到15%，當前已達14.3%，距目標一步之遙。核電受季節(jié)性影響較小，且機組容量提高后，發(fā)電量與發(fā)電增速將繼續(xù)維持；水電的增量與來水量有關(guān)，上半年水電淡季，進入收縮空間，對火電的替代有所減少，但三季度是水電旺季，增量明顯，例如2019年二季度水電增量消化掉整個發(fā)電增量的一半，對火電擠出效應(yīng)尤為明顯。

（三）火電增長受限，電煤增速下滑

通過數(shù)據(jù)分析與預(yù)測我們看到，2020年全社會用電量及全口徑發(fā)電量在中性偏樂觀的趕工預(yù)期下，全年增速最高追到1.5%-2%，而從絕對量上來看，僅有1000億千瓦時，清潔能源的增量替代即可達到近50%，而火電機組的增量預(yù)計僅有不到600億千瓦時。1-5月份尤其是四五月份，在水電超異常低發(fā)的情況下，火電增量較為明顯，但由于發(fā)電增量總基數(shù)有限，且水電異常情況在6月份已有明顯好轉(zhuǎn)，甚至可能出現(xiàn)增發(fā)追平的可能，因此我們預(yù)估火力發(fā)電增速全年最高追平到1.2%，折算到動力煤上不到2500萬噸的增量。作為動力煤主要消費終端，電煤環(huán)比增速的大幅下滑，從市場采購上可釋放的邊際提升將受到明顯壓制，消費雖仍能繼續(xù)增加，但月均200萬噸的增量亦難以抵消國內(nèi)產(chǎn)能繼續(xù)釋放的增量，需求端驅(qū)動將呈現(xiàn)中性偏低的狀態(tài)。

三、庫存端累積壓力逐步增大

通過前文的分析，我們可以看到供強需弱、供需寬松依舊是未來現(xiàn)貨市場的主要特征，其直接導(dǎo)致的結(jié)果就是終端庫存的去化緩慢以及社會庫存的大量累積，鑒于坑口環(huán)保措施的要求，產(chǎn)地很難進行堆存，那么我們的觀察點就是中轉(zhuǎn)港口與終端電廠的庫存。

對于各環(huán)節(jié)的庫存累積，我們按照自下而上的方式進行分析：首先終端電廠在長協(xié)等措施的保障下，需求的低迷降低了去庫存的速度，在本就高基數(shù)的前提下，旺季去庫存可能難以奏效，當前電廠庫存同比往年仍然處于歷史最高位置。

電廠去庫存的失敗，直接導(dǎo)致的就是港口市場貿(mào)易煤的采購與拉運，在長協(xié)庫存基數(shù)提高、市場貿(mào)易銷售低迷情況下，不同結(jié)構(gòu)的庫存累積隨即成為一種趨勢，進而將中下游個港口庫存再次累積到歷史同期高位。

對于沿海電廠來說，進口煤的補充在2019年-2020年起到了重要的作用，這也是北港作業(yè)量難以提升但下游庫存卻一直維持高位的主要原因，因此三季度的進口煤，關(guān)乎到電廠庫存有效補充來源的問題，再疊加旺季消耗，庫存有小幅去化的可能，同樣也會被動增加北港的采購量，導(dǎo)致環(huán)渤海港口庫存累積速度變緩。但如果按照前文所述，社會用電增量受限，水電超季節(jié)性增發(fā)明顯，則電煤消費速度也將變緩，庫存累積速度提升。

四、總結(jié)：疫情影響仍在，市場穩(wěn)中趨弱

中短期存支撐：隨著迎峰度夏旺季到來，社會用電季節(jié)性回升，電煤日耗呈現(xiàn)同樣的季節(jié)性增長，而進口煤在連續(xù)兩年多的通關(guān)增量后存總量收緊的可能，旺季雖存放松預(yù)期，但也難以達到前兩年的高位水平，因此環(huán)渤海港口采購被動增加，市場支撐仍在。

長期仍震蕩偏弱：長期來看，煤炭作為工業(yè)原料，屬于需求驅(qū)動型大宗商品，在國內(nèi)危機余波仍在、海外危機持續(xù)加重的背景下，對于外貿(mào)出口依存度較高的中國工業(yè)來說，是一次較為有力的沖擊，工業(yè)用電及三產(chǎn)服務(wù)業(yè)用電將成為社會用電增速的拖累，電煤消耗水平依舊呈現(xiàn)低迷的狀態(tài)，從而導(dǎo)致煤炭市場價格中樞繼續(xù)下移。

風險提示：

進口量大幅減少：進口煤是沿海電廠庫存的主要補充環(huán)節(jié)，一是可能作為國內(nèi)市場調(diào)節(jié)器，而實行政策性收緊，二是可能因為海外疫情快速發(fā)展，出口國貿(mào)易暫時中斷或大幅減少。

需求增速超預(yù)期提升：海外疫情的不斷惡化是導(dǎo)致煤炭消費下滑的主要原因，但隨著各國的努力，也可能快速得以緩解，全球經(jīng)濟漸入正軌。