沒(méi)錯(cuò)，看到“破凈”這個(gè)詞，你的第一反應(yīng)大概就是銀行股。

雖然銀行股破凈早就不算新聞，但破凈的銀行股比例之高或許仍出乎不少人的意料。據(jù)《證券日?qǐng)?bào)》的報(bào)道，截至昨日(8月9日)收盤(pán)，40家上市銀行中已有33家“破凈”(以2020年經(jīng)審計(jì)的每股凈資產(chǎn)為準(zhǔn))，占比超過(guò)八成。

不過(guò)，近期關(guān)于反彈可期、反彈窗口打開(kāi)甚至否極泰來(lái)的說(shuō)法，卻密集出現(xiàn)在這個(gè)行業(yè)的研報(bào)中。

始于中報(bào)預(yù)期的樂(lè)觀情緒

毋容置疑，樂(lè)觀情緒首先源自中報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)期。原來(lái)，近期已經(jīng)披露業(yè)績(jī)快報(bào)的三家上市銀行凈利潤(rùn)均同比增幅均超過(guò)15%。新鮮出爐的業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)無(wú)疑增強(qiáng)了市場(chǎng)各方對(duì)銀行業(yè)上半年業(yè)績(jī)整體增長(zhǎng)的信心。

看好銀行股的理由，還有來(lái)自市場(chǎng)的“助攻”。

比如，浙商證券的報(bào)告中提到，債券牛市有望驅(qū)動(dòng)營(yíng)收超預(yù)期。原來(lái)，2021二季度以來(lái)債券市場(chǎng)持續(xù)回暖，10年國(guó)債收益率從2月最高接近3.3%一路下行至2.8%，下行幅度接近50bp?？紤]2020年同期債市大跌的低基數(shù)效應(yīng)，2021年二季度以后銀行債券投資收入有望快速增長(zhǎng)。參考?xì)v史上2014和2018年出現(xiàn)類(lèi)似情況，10年國(guó)債收益率全年分別累計(jì)下行93、65bp，期間老16家銀行其他非息收入分別同比增長(zhǎng)52%、34%。債券投資是銀行營(yíng)收和利潤(rùn)重要來(lái)源，2020年其他非息收入貢獻(xiàn)上市銀行營(yíng)收和利潤(rùn)分別達(dá)到11%、25%。換句話說(shuō)，債券牛市有望驅(qū)動(dòng)銀行投資收益超預(yù)期，支撐營(yíng)收和利潤(rùn)增長(zhǎng)。

除此之外，當(dāng)下市場(chǎng)微妙的極致估值分化也被認(rèn)為給銀行股提供了爆發(fā)的機(jī)會(huì)。國(guó)泰君安的報(bào)告中提到，近期市場(chǎng)投資風(fēng)格趨向極致，行業(yè)分化嚴(yán)重，部分已有過(guò)熱跡象。極端行情難以長(zhǎng)期持續(xù)，市場(chǎng)或?qū)⑼ㄟ^(guò)行業(yè)糾偏實(shí)現(xiàn)再平衡。而銀行板塊累計(jì)漲跌幅、基金持倉(cāng)比例均位于歷史低位，投資性價(jià)比凸顯。

關(guān)注銀行業(yè)里的“成長(zhǎng)性”

更樂(lè)觀的觀點(diǎn)是，認(rèn)為應(yīng)該對(duì)銀行估值體系進(jìn)行重構(gòu)。如浙商證券的報(bào)告中提到，盡管行業(yè)估值中樞已經(jīng)下移至0.6-0.7，但仍有上市銀行2021年上半年估值一度突破2.0X，估值分化背后對(duì)應(yīng)的是銀行新老業(yè)務(wù)商業(yè)模式和景氣度的分化——當(dāng)下的市場(chǎng)忽視了銀行里新興賽道的增長(zhǎng)。

何謂銀行業(yè)里的新興賽道，這份報(bào)告總結(jié)有三，分別是對(duì)公業(yè)務(wù)中的投資銀行業(yè)務(wù)、零售業(yè)務(wù)的財(cái)富管理業(yè)務(wù)以及金融市場(chǎng)中的資產(chǎn)管理、代客交易、做市業(yè)務(wù)。這些業(yè)務(wù)整體類(lèi)似于股票市場(chǎng)里的成長(zhǎng)行業(yè)，對(duì)新型業(yè)務(wù)可考慮PE估值法，給予20x左右的PE或者按照PEG=1的思路給予PE估值。

無(wú)獨(dú)有偶，招商證券近期的報(bào)告中也專門(mén)分析了美國(guó)一家銀行的高估值之謎。這家銀行的總資產(chǎn)規(guī)模雖然只在美國(guó)銀行業(yè)排名21，估值卻位列美國(guó)前三十大銀行第二。報(bào)告的觀點(diǎn)是，高估值源于高成長(zhǎng)性，深耕高凈值客戶，打造精品銀行，使得其2010-2020年資產(chǎn)/貸款/存款/凈利潤(rùn)年均復(fù)合增速分別達(dá)美國(guó)銀行業(yè)平均水平的4.0/5.0/2.6/2.5倍。雖然案例講是美股，但至少提示，即便是成熟市場(chǎng)，銀行業(yè)中也存在估值顯著高于同行的案例。

有鑒于此，我們是不是可以得出這個(gè)結(jié)論，長(zhǎng)期來(lái)看，銀行股與銀行股之間的表現(xiàn)差異，或許將遠(yuǎn)高于銀行股與其他行業(yè)股票間的表現(xiàn)差異。