疫情爆發(fā)以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)采取的極度寬松的貨幣政策導(dǎo)致美國(guó)各類(lèi)資產(chǎn)普漲。具體看各類(lèi)資產(chǎn)是否存在估值“泡沫”，1)盡管具備較高的盈利水平，當(dāng)前美國(guó)股票市場(chǎng)估值仍存在過(guò)高的風(fēng)險(xiǎn)；2)考慮總體上升的租金回報(bào)率和不斷下行的杠桿率，美國(guó)房市當(dāng)前仍處于相對(duì)健康的水平；3)供需的錯(cuò)配是導(dǎo)致當(dāng)前美國(guó)長(zhǎng)債收益率與通脹走勢(shì)背離的主因，未來(lái)隨著Taper預(yù)期漸進(jìn)，10年期美債價(jià)格或面臨顯著下跌風(fēng)險(xiǎn)。數(shù)據(jù)層面，7月發(fā)達(dá)市場(chǎng)跑贏新興市場(chǎng)；大宗商品價(jià)格總體上行，避險(xiǎn)貨幣顯著上漲。全球市場(chǎng)風(fēng)格分化，發(fā)達(dá)市場(chǎng)大盤(pán)/成長(zhǎng)跑贏，中國(guó)市場(chǎng)則中小盤(pán)/價(jià)值跑贏。資金流來(lái)看，全球資金維持流入中國(guó)及新興市場(chǎng)，其中美股偏好成長(zhǎng)板塊。

本月聚焦：

2020年疫情爆發(fā)以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)采取極度寬松的貨幣政策以托底經(jīng)濟(jì)，大量放水帶動(dòng)美國(guó)各類(lèi)資產(chǎn)價(jià)格普漲。隨著美國(guó)就業(yè)數(shù)據(jù)逐漸轉(zhuǎn)好，Taper預(yù)期漸進(jìn)，需警惕未來(lái)或出現(xiàn)資產(chǎn)估值“泡沫”破滅的現(xiàn)象。盡管從總體漲幅上看，我們判斷美國(guó)市場(chǎng)股市>房市>債市，但結(jié)合各類(lèi)資產(chǎn)的估值水平，我們判斷總體風(fēng)險(xiǎn)上，債市>股市>房市。

1)股市：當(dāng)前SPX和IXIC指數(shù)股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)分別為2.1%和-0.4%，遠(yuǎn)低于歷史均值，表明美股的確存在估值過(guò)高的風(fēng)險(xiǎn)。具體看，SPX和IXIC指數(shù)當(dāng)前動(dòng)態(tài)PE分別為21.4和30.8倍，接近歷史92%/94%分位水平，且遠(yuǎn)高于STOXX600、MXCN指數(shù)的16.5和14.9倍。

2)房市：盡管截至2021年5月的一年內(nèi)，美國(guó)房?jī)r(jià)漲幅高達(dá)17%，但當(dāng)前美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)仍處于相對(duì)健康的水平。一方面，截至2021Q2美國(guó)房?jī)r(jià)收入比仍處于歷史均值附近(7.8)，未有顯著上漲，杠桿率卻穩(wěn)步下降；另一方面，疫后美國(guó)住房的租金回報(bào)率呈上升趨勢(shì)，更表明房屋實(shí)際價(jià)值有所上升。

3)債市：二季度以來(lái)美國(guó)長(zhǎng)端國(guó)債收益率持續(xù)下行，與不斷飆升的通脹走勢(shì)形成背離。而這主要是由于今年美國(guó)國(guó)債發(fā)行的減少和TGA賬戶(hù)余額的快速削減帶來(lái)的供需錯(cuò)配導(dǎo)致的。未來(lái)隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)步復(fù)蘇及Taper漸進(jìn)，10年期美債價(jià)格或面臨顯著下跌風(fēng)險(xiǎn)。

全球大類(lèi)資產(chǎn)表現(xiàn)：發(fā)達(dá)市場(chǎng)跑贏、大宗商品總體上行、避險(xiǎn)貨幣顯著上漲。

7月盡管Delta變種病毒的擴(kuò)散對(duì)全球市場(chǎng)造成一定沖擊，月中發(fā)達(dá)市場(chǎng)有所回調(diào)，但美股二季報(bào)強(qiáng)勁的業(yè)績(jī)恢復(fù)又帶動(dòng)股市持續(xù)上漲。而國(guó)內(nèi)對(duì)如教育、互聯(lián)網(wǎng)等產(chǎn)業(yè)境外上市的中國(guó)企業(yè)監(jiān)管趨嚴(yán)壓制投資者情緒，導(dǎo)致中國(guó)資產(chǎn)大幅下跌。

總體看，發(fā)達(dá)市場(chǎng)跑贏新興市場(chǎng)，A股跑贏港股。大宗商品總體維持上漲趨勢(shì)。油價(jià)震蕩上行，7月收漲0.7%；工業(yè)金屬價(jià)格小幅上漲，銅價(jià)7月漲3.6%。貴金屬價(jià)格出現(xiàn)分化，COMEX黃金及COMEX白銀分別變化2.6%和-2.7%。外匯方面，7月Delta病毒擴(kuò)散導(dǎo)致全球避險(xiǎn)情緒短期再次沖高，日元、瑞郎升值，而其他主要發(fā)達(dá)市場(chǎng)及新興市場(chǎng)貨幣多有貶值。美元指數(shù)小幅下滑0.3%。

全球股市風(fēng)格顯著分化。

7月發(fā)達(dá)市場(chǎng)成長(zhǎng)股持續(xù)跑贏價(jià)值股，美國(guó)、歐洲、日本市場(chǎng)成長(zhǎng)股相對(duì)價(jià)值股分別變化2.4%、2.7%和0.3%；而國(guó)內(nèi)受監(jiān)管趨嚴(yán)影響，價(jià)值大幅跑贏成長(zhǎng)9.0%。大小盤(pán)風(fēng)格同樣分化，中國(guó)資產(chǎn)受對(duì)監(jiān)管政策過(guò)度解讀影響眾多成長(zhǎng)藍(lán)籌普跌，中小盤(pán)股相對(duì)大盤(pán)跑贏4.3%；美股則受益科技巨頭等財(cái)報(bào)超預(yù)期，大盤(pán)持續(xù)跑贏中小盤(pán)2.9%。

從SPX個(gè)股表現(xiàn)來(lái)看，7月醫(yī)藥、科技等板塊個(gè)股漲幅居前，德康醫(yī)療、鉑金埃爾默、飛塔分別上漲20.7%/18.1%14.3%；而跌幅最高普遍集中于能源及社服板塊，金沙集團(tuán)、永利度假、西方石油分別下跌19.6%/19.6%/16.5%。在二季度較強(qiáng)的業(yè)績(jī)提振下，科技巨頭7月表現(xiàn)相對(duì)較好，谷歌(10.4%)、蘋(píng)果(6.5%)、微軟(5.2%)均顯著上漲。

資金流：資金維持流入新興市場(chǎng)及中國(guó)市場(chǎng)趨勢(shì)，美股偏好成長(zhǎng)板塊。

7月盡管中概股監(jiān)管趨嚴(yán)，但資金仍維持流入新興及中國(guó)市場(chǎng)趨勢(shì)?？偟膩?lái)看，7月資金累計(jì)流入發(fā)達(dá)市場(chǎng)和新興市場(chǎng)分別為444.0和66.1億美元；分別流入中國(guó)A股市場(chǎng)和香港市場(chǎng)58.8和9.3億美元。行業(yè)層面：1)美股7月資金偏好成長(zhǎng)板塊，累計(jì)流入信息技術(shù)、醫(yī)療保健、可選消費(fèi)板塊50.8/50.3/24.2億美元；2)7月內(nèi)地投資者避險(xiǎn)情緒大幅攀升，南向資金流出港股市場(chǎng)538.2億港元。

風(fēng)險(xiǎn)因素：

1)新冠疫情全球蔓延超預(yù)期，全球經(jīng)濟(jì)二次探底；2)中美摩擦進(jìn)一步升級(jí)；3)國(guó)內(nèi)流動(dòng)性收緊，外資持續(xù)流出中國(guó)市場(chǎng)；4)匯率大范圍波動(dòng)。