A股相對(duì)海外市場仍然會(huì)凸顯韌性

雖然美聯(lián)儲(chǔ)緊縮和美股波動(dòng)會(huì)對(duì)短期外資流向構(gòu)成擾動(dòng)，未來北向資金的雙向波動(dòng)會(huì)更加頻繁，但考慮到未來國內(nèi)經(jīng)濟(jì)逐步復(fù)蘇、宏觀流動(dòng)性仍維持相對(duì)寬松的大背景，A股市場風(fēng)險(xiǎn)有限、振蕩過后價(jià)格中樞有望繼續(xù)上移，A股相對(duì)海外市場仍然會(huì)凸顯韌性。市場結(jié)構(gòu)方面，預(yù)計(jì)消費(fèi)成長板塊將相對(duì)占優(yōu)。

圖為滬深300與北上資金

上周A股市場振蕩回落，上證綜指跌破3400點(diǎn)整數(shù)關(guān)口，周線結(jié)束五連陽。期指標(biāo)的指數(shù)方面，全周輪動(dòng)效應(yīng)較為明顯，前四個(gè)交易日中證500表現(xiàn)強(qiáng)于上證50，上周五則體現(xiàn)為上證50跑贏中證500。就短期而言，在經(jīng)過5月、6月的連續(xù)上漲后，上證綜指上方面臨年線，短期市場波動(dòng)可能有所加大。但考慮到未來國內(nèi)經(jīng)濟(jì)逐步復(fù)蘇、宏觀流動(dòng)性仍維持相對(duì)寬松的大背景，A股市場風(fēng)險(xiǎn)有限、振蕩過后價(jià)格中樞有望繼續(xù)上移，A股相對(duì)海外市場仍然會(huì)凸顯韌性。

海外衰退交易升溫，美股市場壓力仍存

盡管俄烏局勢和疫情不確定性仍存，但海外市場關(guān)注的焦點(diǎn)依然在于通脹路徑和央行貨幣政策的表態(tài)。7月8日晚間，美國勞工部數(shù)據(jù)顯示美國6月非農(nóng)就業(yè)新增37.2萬，遠(yuǎn)超預(yù)期的26.8萬人，但稍遜于5月的39萬人。這不僅是非農(nóng)增長連續(xù)第三次超出預(yù)期，而且是今年2月以來超出預(yù)期最大的一次。非農(nóng)數(shù)據(jù)發(fā)布后，十年期美債收益率一度上漲10BP，至3.09%，兩年期美債收益率一度上升13BP，至3.14%。市場預(yù)期，如果本周公布的美國CPI數(shù)據(jù)保持高位，那么美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步加息的壓力將增加。

自6月美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議后，外盤市場擔(dān)憂情緒明顯升溫，投資者普遍擔(dān)心美聯(lián)儲(chǔ)過快加息可能引發(fā)更快的衰退風(fēng)險(xiǎn)。就美股市場而言，經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)市場的影響主要體現(xiàn)在兩個(gè)維度：一是經(jīng)濟(jì)基本面和企業(yè)盈利，企業(yè)盈利增速下行會(huì)給市場造成壓力，尤其是對(duì)需求比較敏感的順周期板塊；二是流動(dòng)性，悲觀情緒升溫會(huì)使得緊縮預(yù)期降溫，而緊縮預(yù)期的回落將減緩美債收益率上行的壓力，從而有利于成長股的表現(xiàn)。在增長放緩的過程中，如果通脹出現(xiàn)拐點(diǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)政策將出現(xiàn)退坡甚至轉(zhuǎn)向，那么市場則可以進(jìn)入增長放緩且政策寬松的交易邏輯，成長風(fēng)格將相對(duì)受益。如果在通脹拐點(diǎn)尚未出現(xiàn)時(shí)，經(jīng)濟(jì)就陷入衰退，無疑會(huì)使美聯(lián)儲(chǔ)政策面臨兩難境地，市場也將承受估值和盈利的雙重壓力。從數(shù)據(jù)來看，美國通脹在9月份之后將重新迎來高基數(shù)。在不出現(xiàn)意外的情況下，今年年末至明年年初美國CPI同比將逐漸回落，一旦通脹拐點(diǎn)確認(rèn)，那么美聯(lián)儲(chǔ)就有可能在11月或12月議息會(huì)議考慮緊縮政策的退坡甚至轉(zhuǎn)向。反之，如果意外發(fā)生（例如地緣局勢緊張、油價(jià)居高不下等）使得通脹預(yù)期持續(xù)位于高位，那么緊縮和衰退壓力也將進(jìn)一步增加。

因此，三季度美股市場大概率還將面臨緊縮加碼、通脹高位和增速放緩的狀況，預(yù)計(jì)美股整體將呈現(xiàn)振蕩偏弱的態(tài)勢，觀察四季度是否會(huì)出現(xiàn)轉(zhuǎn)機(jī)。如果轉(zhuǎn)機(jī)出現(xiàn)，則可能成為美債長端利率筑頂以及美股市場風(fēng)格重新轉(zhuǎn)向成長的契機(jī)。

A股市場風(fēng)險(xiǎn)有限，消費(fèi)成長相對(duì)占優(yōu)

筆者認(rèn)為，雖然美聯(lián)儲(chǔ)緊縮和美股波動(dòng)確實(shí)會(huì)對(duì)短期外資流向構(gòu)成擾動(dòng)，未來北向資金的雙向波動(dòng)會(huì)更加頻繁，但考慮到未來國內(nèi)經(jīng)濟(jì)逐步復(fù)蘇、宏觀流動(dòng)性仍維持相對(duì)寬松的大背景，A股市場風(fēng)險(xiǎn)有限、振蕩過后價(jià)格中樞有望繼續(xù)上移，A股相對(duì)海外市場仍然會(huì)凸顯韌性。市場結(jié)構(gòu)方面，預(yù)計(jì)消費(fèi)成長板塊將相對(duì)占優(yōu)。

具體而言，首先，從內(nèi)外盤聯(lián)動(dòng)性來看，由于中美經(jīng)濟(jì)、政策周期錯(cuò)位，美國貨幣緊縮、增長放緩成為共識(shí)，而中國經(jīng)濟(jì)在穩(wěn)增長政策推動(dòng)下呈現(xiàn)緩慢復(fù)蘇態(tài)勢，基本面狀況的不同使得現(xiàn)階段美股下跌對(duì)于A股更多是風(fēng)險(xiǎn)偏好上的壓制，A股韌性猶存。

其次，從美債收益率角度來看，衰退預(yù)期升溫會(huì)使得緊縮預(yù)期降溫，而緊縮預(yù)期的回落將減緩美債收益率上行的壓力。美債收益率上行壓力的緩解一方面有利于國內(nèi)貨幣政策獨(dú)立性的進(jìn)一步釋放，另一方面也將減弱對(duì)A股成長股的估值壓制。

最后，從上下游行業(yè)結(jié)構(gòu)來看，未來隨著全球經(jīng)濟(jì)增速的放緩，大宗商品價(jià)格將承壓，隨著上游原材料價(jià)格成本壓力的緩解和國內(nèi)疫情防控措施的優(yōu)化，消費(fèi)板塊結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)值得關(guān)注。

操作上，在經(jīng)過5月、6月的連續(xù)上漲后，上證綜指上方面臨年線，短期市場波動(dòng)可能有所加大。此外，近期國內(nèi)散點(diǎn)疫情出現(xiàn)反彈，疫情防控的進(jìn)展將影響投資者對(duì)經(jīng)濟(jì)基本面的預(yù)期。建議投資者前期多單全部止盈離場，暫時(shí)觀望。