當(dāng)前A股已經(jīng)處于歷史偏低水平，市場風(fēng)險有限。在海外衰退和緊縮的風(fēng)險揮之不去、地緣政治局勢懸而未決的背景下，國內(nèi)穩(wěn)增長政策的力度和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的強(qiáng)度將成為支撐A股估值的關(guān)鍵。

上周A股市場沖高回落，上證綜指10月18日盤中一度接近3100點(diǎn)整數(shù)關(guān)口，但隨后回落至3000點(diǎn)附近。市場風(fēng)格方面，成長、穩(wěn)定等風(fēng)格板塊周度漲幅居前，家電、食品飲料、美容護(hù)理等消費(fèi)板塊周度表現(xiàn)相對較弱，從而使得中證1000（周漲幅0.40%）和中證500（周漲幅-0.28%）繼續(xù)跑贏滬深300（周漲幅-2.59%）和上證50（周漲幅-3.77%），多IM空IH、多IC空IH跨品種價差繼續(xù)走擴(kuò)。資金方面，上周北上資金大幅凈流出293.30億元，新發(fā)基金發(fā)行較前一周的38.27億份大幅回升，至125.60億份。兩市日均成交額為7736億元，處于年內(nèi)較低水平，兩融余額與前一周基本持平，維持在15500億元左右，表明市場情緒依然較為謹(jǐn)慎。

美國通脹拐點(diǎn)未現(xiàn)，關(guān)注11月議息會議

從海外角度來看，當(dāng)前影響全球股票市場風(fēng)險偏好的關(guān)鍵在于美元流動性收緊，美元流動性收緊的根源在于通脹居高不下。美國通脹何時能夠確定性地見到拐點(diǎn)，不僅決定了市場預(yù)期的拐點(diǎn)，也決定了作為全球資產(chǎn)定價之錨的美債利率何時見頂。若通脹趨向長期化，那么美聯(lián)儲會持續(xù)緊縮直至成功壓制通脹，進(jìn)而給美國經(jīng)濟(jì)增長帶來更大壓力，屆時分子端企業(yè)盈利的下滑和分母端貨幣政策的緊縮會共同向市場施壓，制約美股估值的提升。

9月CPI數(shù)據(jù)公布后，市場開始預(yù)期最快的加息時刻已經(jīng)過去，并引發(fā)美股反彈。然而通脹的黏性和“工資—通脹”的螺旋性，并未指示加息的必要性下降，非農(nóng)數(shù)據(jù)的強(qiáng)勁也表明美聯(lián)儲加息的基礎(chǔ)仍存。受此影響，上周10年期美債收益率突破4.2%。在美聯(lián)儲12月議息會議之前，至少還有兩次CPI和非農(nóng)數(shù)據(jù)，尤其是11月中旬公布的10月通脹數(shù)據(jù)較為重要。由于存在明顯的高基數(shù)，通脹數(shù)據(jù)大概率會出現(xiàn)較為明顯的回落，除非環(huán)比再度大幅超預(yù)期。如果通脹數(shù)據(jù)能夠出現(xiàn)較為明顯的改善，那么加息周期將走到一個方向或速度需要相應(yīng)調(diào)整的節(jié)點(diǎn)。從歷史上來看，美聯(lián)儲緊縮周期結(jié)束后，美元指數(shù)大概率會隨之回落，美元流動性收緊的壓力也將得到改善，這將有利于全球股票市場風(fēng)險偏好的回升。反之，若通脹數(shù)據(jù)繼續(xù)居高不下，那么在衰退和緊縮預(yù)期的共同作用下，不排除美股市場再度出現(xiàn)劇烈調(diào)整的可能性。

總而言之，只要美國通脹尚未見到明顯拐點(diǎn)，美聯(lián)儲緊縮的步伐就不會停止。在此背景下，全球經(jīng)濟(jì)的總需求將繼續(xù)回落，美股市場壓力仍存，十年期美債收益率將高位盤整，北向資金的雙向波動會更加頻繁。

A股市場風(fēng)險有限，預(yù)計(jì)維持區(qū)間運(yùn)行

從估值和交投活躍度來看，當(dāng)前A股已經(jīng)處于歷史偏低水平，市場風(fēng)險有限，但轉(zhuǎn)機(jī)仍需要等待主要矛盾緩解及政策面更多潛在的催化劑。在海外衰退和緊縮的風(fēng)險揮之不去、地緣政治局勢懸而未決的背景下，國內(nèi)穩(wěn)增長政策的力度和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的強(qiáng)度將成為支撐A股估值的關(guān)鍵。當(dāng)前國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇在局部地區(qū)疫情反復(fù)、地產(chǎn)周期尚未見到明顯拐點(diǎn)、海外需求繼續(xù)回落的背景下挑戰(zhàn)仍存。9月CPI數(shù)據(jù)并未突破3%，進(jìn)一步打消了市場對于今年政策收緊的顧慮。但國內(nèi)政策發(fā)力向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)傳導(dǎo)能否更加順暢，中長期貸款增速能否持續(xù)性回升，還有待進(jìn)一步觀察。如果后續(xù)繼續(xù)沿著短期政策穩(wěn)增長、中長期改革舉措提活力的方向，釋放內(nèi)需潛力，激發(fā)創(chuàng)新活力，促使經(jīng)濟(jì)及企業(yè)盈利增長逐步回歸正常增長軌道，屆時A股市場有望迎來趨勢性機(jī)會。

操作上，考慮到國慶假期后市場的反彈主要是由短期風(fēng)險偏好回升驅(qū)動，基本面和流動性并未發(fā)生明顯變化，筆者認(rèn)為短期A股市場將繼續(xù)呈現(xiàn)振蕩態(tài)勢，建議投資者密切關(guān)注海外通脹演化、歐美央行關(guān)于貨幣政策的表態(tài)、美元流動性的變化和國內(nèi)經(jīng)濟(jì)周期回升的力度。