昨日，國內外鐵礦石期貨價格自高位開始回落，新加坡鐵礦石掉期主力合約早盤下跌4.34%，隨后國內鐵礦石期貨主力合約跳空低開，收盤報832.5元/噸，跌幅4.31%。

下游補庫接近尾聲

本輪鐵礦石價格上漲主要是因為鋼材需求預期好轉和鋼廠春節(jié)前補庫。從歷史數據看，鋼廠春節(jié)前補庫鐵礦石一般會持續(xù)5—7周，其間庫存增幅在1000萬—1400萬噸之間。本輪鋼廠補庫自去年11月下旬開始已經持續(xù)8周，庫存累計增幅1174.11萬噸，故以時間和幅度來衡量的話，本輪鋼廠的春節(jié)前補庫大概率已經接近尾聲。

2022年11月之后，隨著國內經濟政策重心開始轉向擴內需、穩(wěn)增長，鋼材需求預期持續(xù)向好，從而成為支撐鐵礦石價格上漲的另一個重要因素。不過，當下螺紋鋼2305合約已經小幅升水現貨，熱卷2305合約與現貨也接近平水，表明盤面價格已經充分反映鋼材需求向好預期。同時，鋼材的現實需求還是比較弱的，且2月下旬至3月初，將進入鋼材需求預期的驗證階段，一旦旺季鋼材需求恢復不及預期，鋼材盤面價格可能有階段性回調，并對鐵礦石價格形成進一步壓制。

另外，上周鐵礦石港口庫存環(huán)比回升228.39萬噸，也預示著鐵礦石的供需形勢有所逆轉。

鐵礦石估值水平偏高

對于鐵礦石的估值水平，我們主要從鋼廠利潤和鐵礦石成本兩個角度進行衡量。鑒于鋼材市場弱需求的現狀，在本輪黑色板塊反彈過程中，鐵礦石價格反彈幅度明顯強于成材，鋼廠利潤持續(xù)收窄，目前我們估算的長流程螺紋鋼利潤在80元/噸，熱卷則虧損約15元/噸。低利潤抑制鋼廠生產積極性，全國247家鋼廠高爐日均鐵水產量在2022年10月中旬達到240萬噸高位之后開始回落，近幾周一直在220萬噸附近徘徊。若后期鐵礦石價格繼續(xù)上漲，則鐵水產量不排除會下降，進而從需求端對鐵礦石價格形成負反饋。

鐵礦石的成本曲線大致分為三個部分，最高的國產礦在100—120美元/噸，其次是海外非主流礦，在60—80美元/噸，最低的是海外四大礦山，在40—60美元/噸，也就是說目前127美元/噸的鐵礦石價格已經超過大部分高成本礦的成本，未來也可能會刺激鐵礦供應，特別是非主流礦和國產礦供應的回升。

政策及替代品影響

在目前基本面轉弱以及鐵礦石估值水平偏高的情況下，政策調控預期的增強對鐵礦石價格形成了進一步壓制。

另外，之前我們在年度報告中提到，由于2022年廢鋼供應受限，粗鋼產量的下降大部分由廢鋼所貢獻。而2023年之后，制約廢鋼供應的因素正在逐漸消除，且相較鐵水來說，目前廢鋼有較好的性價比。所以從原料替代的角度來說，后期鐵礦石需求也不具備大幅增長的可能。

綜合以上分析，經過2022年11—12月大幅反彈之后，支撐鐵礦石價格上漲的基本面因素已經開始弱化，加之估值水平偏高以及政策預期和原料替代因素影響，130美元/噸附近或為鐵礦石階段性頂部。