油價(jià)穩(wěn)中有升  化工獲得支撐

2022年上半年，在國(guó)外消費(fèi)復(fù)蘇的背景下，Brent油價(jià)從80美元/桶附近攀升至120美元/桶以上，下游化工品被動(dòng)跟漲；下半年，國(guó)際油價(jià)轉(zhuǎn)跌，國(guó)內(nèi)化工品同步走弱。2023年，原油市場(chǎng)邏輯將圍繞供需展開，預(yù)計(jì)供應(yīng)增速放緩，而需求呈現(xiàn)分化。發(fā)達(dá)國(guó)家的消費(fèi)經(jīng)過2022年快速恢復(fù)后，2023年面臨需求衰退的風(fēng)險(xiǎn)，中國(guó)、印度等新興國(guó)家的消費(fèi)增長(zhǎng)將成為支撐國(guó)際油價(jià)的核心。

歐盟針對(duì)俄羅斯成品油出口的制裁令將在2月5日生效。俄羅斯2022年原油產(chǎn)量為1070萬桶/日，2022年12月原油出口量為486萬桶/日, 成品油和煉油制品出口量達(dá)到275萬桶/日。由于國(guó)際地緣政治沖突不斷，若歐盟針對(duì)俄羅斯成品油出口的制裁生效，2023年俄羅斯原油產(chǎn)量存在下滑170萬—200萬桶/日的風(fēng)險(xiǎn)。由此看來，原油供應(yīng)端依然面臨巨大的不確定性。IEA月報(bào)預(yù)計(jì)，2023年全球原油供應(yīng)增長(zhǎng)預(yù)期放緩至100萬桶/日，顯著低于2022年的470萬桶/日。此外，OPEC秘書長(zhǎng)重申OPEC+將“不惜一切代價(jià)”保持石油市場(chǎng)的穩(wěn)定。

此外，OPEC在 1月17日公布的《石油市場(chǎng)月度報(bào)告》顯示，隨著疫情防控措施進(jìn)一步優(yōu)化以及穩(wěn)經(jīng)濟(jì)和保增長(zhǎng)政策持續(xù)發(fā)力，預(yù)計(jì)2023年中國(guó)將提高石油進(jìn)口配額，原油日均需求將增加51萬桶，同比增長(zhǎng)3.83%。數(shù)據(jù)顯示，2022年12月，我國(guó)進(jìn)口原油4807萬噸，環(huán)比增加133萬噸，增幅2.85%；我國(guó)原油加工量為5988萬噸，同比增長(zhǎng)2.5%。從全球來看，2022年原油日均需求量為9955萬桶。2023年，雖然美國(guó)和歐洲經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)加劇，原油需求增幅有所下降，但是來自中國(guó)、印度等新興國(guó)家的原油需求量或許可以彌補(bǔ)發(fā)達(dá)國(guó)家的需求萎縮量。市場(chǎng)預(yù)計(jì)，2023年原油日均需求量將增加222萬桶，至10177萬桶，增幅為2.2%。整體來看，消費(fèi)恢復(fù)有望成為全球石油消費(fèi)增長(zhǎng)的核心力量。

綜合來看，2023年全球原油及成品油結(jié)轉(zhuǎn)庫存偏低，供應(yīng)端有OPEC托底和俄羅斯制裁的不確定性。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，需求增量對(duì)沖歐美需求下滑，預(yù)計(jì)國(guó)際油價(jià)重心將隨著北半球成品油需求的季節(jié)性轉(zhuǎn)好而逐步抬升，從而對(duì)國(guó)內(nèi)油化工品起到成本支撐作用，價(jià)格重心也將逐步抬升。

供需存在差異  強(qiáng)弱分化明顯

國(guó)內(nèi)方面，國(guó)內(nèi)需求逐步復(fù)蘇，進(jìn)口走強(qiáng)，出口高位回落。數(shù)據(jù)顯示，2022年全年國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值1210207億元，比2021年增長(zhǎng)3.0%。2023年，隨著疫情防控進(jìn)入新階段，正常生產(chǎn)生活秩序恢復(fù)和線下消費(fèi)場(chǎng)景加快拓展，消費(fèi)市場(chǎng)有望逐步恢復(fù)。

國(guó)外方面，2022年12月，美國(guó)CPI同比上漲6.5%，核心CPI同比上漲5.7%，環(huán)比下降0.1%，環(huán)比數(shù)據(jù)為2020年以來首度轉(zhuǎn)負(fù)。由于美國(guó)通脹拐點(diǎn)顯現(xiàn)，美聯(lián)儲(chǔ)加息路徑預(yù)計(jì)放緩，美聯(lián)儲(chǔ)將在2023年2月、3月和5月會(huì)議上分別加息25個(gè)基點(diǎn)。其中，2月加息25個(gè)基點(diǎn)的概率為93%。美國(guó)通脹拐頭提示國(guó)外經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)上升。雖然美聯(lián)儲(chǔ)加息步伐放緩，但美聯(lián)儲(chǔ)的基準(zhǔn)借款利率維持高位，全球經(jīng)濟(jì)狀況依舊不樂觀。

在國(guó)內(nèi)投資與消費(fèi)都將顯著好轉(zhuǎn)，而國(guó)外需求存在下滑風(fēng)險(xiǎn)的背景下，內(nèi)需定價(jià)的化工品及與建材相關(guān)的品種表現(xiàn)將強(qiáng)于以外盤定價(jià)的能化商品，國(guó)內(nèi)化工品的估值有望獲得修復(fù)。

圖為2023年國(guó)內(nèi)化工品產(chǎn)能增速預(yù)期

首先，在油化工品投產(chǎn)大年的背景下，多數(shù)品種承壓。2023年依舊是國(guó)內(nèi)石油下游化工品的投產(chǎn)大年。其中，苯乙烯、PTA、乙二醇、聚丙烯等品種的產(chǎn)能增速預(yù)期將達(dá)到20%，純堿產(chǎn)能增速預(yù)計(jì)在近20%的高位，而塑料、PVC、甲醇等化工品的產(chǎn)能增速將在5%附近的相對(duì)低位。因此，從產(chǎn)能增長(zhǎng)角度來看，高增速的化工品或面臨投產(chǎn)壓力，價(jià)格將隨著新產(chǎn)能的投放而承壓。其中，純苯—苯乙烯、PTA、乙二醇等在2023年上半年將有新產(chǎn)能集中釋放，價(jià)格料持續(xù)承壓，主要表現(xiàn)為產(chǎn)品的利潤(rùn)將長(zhǎng)期維持偏低水平。PTA因前期停車?yán)涎b置在2023年1月集中重啟，疊加春節(jié)期間下游需求萎縮，加工差從2022年年底的500元/噸附近中等偏好水平降至2023年1月的300元/噸低位。投產(chǎn)壓力較大的PP與PTA類似，2023年1月之后加工利潤(rùn)將承壓下行。

其次，油化工品投產(chǎn)節(jié)奏變化，品種強(qiáng)弱出現(xiàn)分化。苯乙烯因新投裝置略有延遲，現(xiàn)貨加工利潤(rùn)有所回升，基差也逐漸走強(qiáng)。乙二醇則因2023年5月之后有幾套大裝置轉(zhuǎn)產(chǎn)EO、PE、SM或EVA等產(chǎn)品，供需預(yù)期將從一季度的嚴(yán)重過剩向二季度的供需緊平衡轉(zhuǎn)換，所以交易估值修復(fù)邏輯，期貨價(jià)格表現(xiàn)堅(jiān)挺。由此可見，在長(zhǎng)期低利潤(rùn)預(yù)期下，由于裝置投產(chǎn)或轉(zhuǎn)產(chǎn)導(dǎo)致供應(yīng)節(jié)奏發(fā)生變化，給出部分化工品估值修復(fù)的驅(qū)動(dòng)。2023年，市場(chǎng)對(duì)投產(chǎn)壓力較大的品種持低利潤(rùn)預(yù)期，但是也需密切關(guān)注裝置的投產(chǎn)進(jìn)度。

圖為PTA加工差季節(jié)性走勢(shì)

最后，煤化工品的盈利改善，產(chǎn)能利用率逐漸提升。2022年下半年，化工煤走勢(shì)堅(jiān)挺導(dǎo)致國(guó)內(nèi)外采原料企業(yè)被迫減產(chǎn)停產(chǎn)，在甲醇、乙二醇上都有所體現(xiàn)。不過，煤企配套的裝置運(yùn)行相對(duì)穩(wěn)定，主要是煤炭豐厚的利潤(rùn)讓企業(yè)對(duì)下游化工裝置的虧損容忍度增加。2023年，隨著澳煤進(jìn)口恢復(fù)，國(guó)內(nèi)化工煤價(jià)格重心將有所回落，疊加終端消費(fèi)好轉(zhuǎn)帶來的化工品估值回升，預(yù)計(jì)煤化工企業(yè)的盈利狀況將有改善，煤化工裝置的產(chǎn)能利用率也將有所提升。上半年，甲醇可能因伊朗裝置檢修導(dǎo)致庫存維持低位，疊加傳統(tǒng)和新興MTO需求恢復(fù)的預(yù)期，價(jià)格上漲邏輯已經(jīng)形成。二季度之后，甲醇庫存可能逐漸回升，至下半年旺季再度轉(zhuǎn)為去庫。因此，2023年甲醇可能呈現(xiàn)“中間弱、兩頭強(qiáng)”的走勢(shì)。煤化工中的另一個(gè)期貨品種是尿素，其消費(fèi)以農(nóng)業(yè)為主。2023年，雖然尿素供需格局偏寬松，但是收儲(chǔ)政策難以預(yù)估，尤其是上半年的夏管肥政策。如果夏管肥臨時(shí)儲(chǔ)備和淡儲(chǔ)時(shí)間重疊，并遭遇3—4月的用肥旺季，那么尿素利好因素將集中顯現(xiàn)。下半年，隨著供應(yīng)增長(zhǎng)和需求轉(zhuǎn)弱，尿素價(jià)格可能轉(zhuǎn)為疲軟。

圖為煤制甲醇毛利季節(jié)性走勢(shì)

綜合以上分析，化工品估值整體存在修復(fù)的預(yù)期，但是品種之間的分化依舊存在，尤其是供需差異明顯可能帶來跨品種套利機(jī)會(huì)。具體來看，產(chǎn)能規(guī)劃處于低位的PE、PVC、甲醇等品種，如果消費(fèi)能夠如預(yù)期般修復(fù)，那么價(jià)格表現(xiàn)料相對(duì)堅(jiān)挺，后市可重點(diǎn)關(guān)注PVC，因?yàn)镻VC在2022年大幅下跌，估值已經(jīng)偏低，2023年穩(wěn)地產(chǎn)政策如果能令房地產(chǎn)市場(chǎng)回暖，將對(duì)PVC起到直接的利好作用。另外，PE的新增產(chǎn)能主要集中在年底，雖然2023年國(guó)內(nèi)PE供應(yīng)壓力增長(zhǎng)不明顯，但是國(guó)外低價(jià)貨源的沖擊依舊難以避免。因此，在三種聚烯烴品種中，PP傾向于偏空思路，PVC和PE則以偏多為主，可擇機(jī)進(jìn)行跨品種套利操作。另外，從MTO的上下游來看，多甲醇空PP的機(jī)會(huì)也值得關(guān)注。