展望下半年基本面，首先，消費(fèi)存在繼續(xù)修復(fù)空間，出行鏈條偏強(qiáng)和線下服務(wù)類(lèi)消費(fèi)回彈為今年的社零增速提供一定底線支撐，但進(jìn)一步的消費(fèi)修復(fù)需要消費(fèi)能力和消費(fèi)傾向的回暖，中期受到居民收入和結(jié)構(gòu)性就業(yè)問(wèn)題的影響，因此下半年預(yù)計(jì)消費(fèi)進(jìn)一步回升有限。其次，地產(chǎn)內(nèi)循環(huán)修復(fù)仍需要一定時(shí)間，居民加杠桿空間有限，預(yù)計(jì)下半年環(huán)比難有超季節(jié)性表現(xiàn)，三四季度伴隨基數(shù)逐步降低，同比或溫和抬升。再次，制造業(yè)仍處在主動(dòng)去庫(kù)存周期中，投資擴(kuò)產(chǎn)動(dòng)能有待需求回升拉動(dòng)價(jià)格和利潤(rùn)上行，外需處在下行周期與內(nèi)需難共振，下半年或出臺(tái)穩(wěn)增長(zhǎng)政策托底內(nèi)需，總體而言制造業(yè)自身動(dòng)能偏弱，主動(dòng)去庫(kù)周期拐點(diǎn)需要關(guān)注下半年價(jià)格回升信號(hào)，時(shí)點(diǎn)可能需要等到三季度，趨勢(shì)性有待觀察。最后，基建下半年應(yīng)會(huì)發(fā)力，如果三季度專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行提速，疊加增量穩(wěn)增長(zhǎng)政策出臺(tái)，預(yù)期將拉動(dòng)基建環(huán)比增速提高。在土地出讓收入下行和赤字約束下，財(cái)政存量子彈有限，關(guān)注可能帶來(lái)增量資金的政策性金融工具。綜合來(lái)講，下半年外需預(yù)期延續(xù)下行趨勢(shì)，內(nèi)需自身動(dòng)能相對(duì)偏弱，變數(shù)在于逆周期政策上推的程度。

政策面，上半年的政策強(qiáng)調(diào)“著力破除制約加快構(gòu)建新發(fā)展格局的主要矛盾和問(wèn)題”，經(jīng)濟(jì)動(dòng)能轉(zhuǎn)型期，“強(qiáng)刺激”和“增長(zhǎng)”或讓位于“調(diào)結(jié)構(gòu)”和“防風(fēng)險(xiǎn)”，政策對(duì)于地產(chǎn)傳統(tǒng)領(lǐng)域定力較強(qiáng)，整體行業(yè)政策基調(diào)或以托底為主。而短期由于基本面環(huán)比下行壓力凸顯，逆周期政策出臺(tái)具有必要性和緊迫性，預(yù)計(jì)將以“寬貨幣+寬財(cái)政”的組合發(fā)力，貨幣政策為寬信用穩(wěn)增長(zhǎng)提供寬裕的貨幣環(huán)境，同時(shí)財(cái)政政策發(fā)力擴(kuò)投資托底內(nèi)需。

結(jié)合近期央行貨幣政策委員會(huì)例會(huì)表述，強(qiáng)調(diào)加大宏觀政策調(diào)控力度，更好發(fā)揮貨幣政策工具的總量和結(jié)構(gòu)雙重功能，切實(shí)支持?jǐn)U大內(nèi)需，改善消費(fèi)環(huán)境，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)良性循環(huán)，并提出保持流動(dòng)性合理充裕，保持信貸合理增長(zhǎng)、節(jié)奏平穩(wěn)。而對(duì)于地產(chǎn)金融政策，更強(qiáng)調(diào)支持剛性和改善性住房需求，做好保交樓保民生等各項(xiàng)工作，促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展，推動(dòng)建立房地產(chǎn)發(fā)展新模式。預(yù)期下半年貨幣環(huán)境穩(wěn)中偏松是大方向，可能繼續(xù)出臺(tái)降準(zhǔn)降息等總量政策，地產(chǎn)行業(yè)政策或相對(duì)定力較強(qiáng)，著重總體平穩(wěn)和發(fā)展模式調(diào)整。

在上述政策假設(shè)下，對(duì)應(yīng)下半年經(jīng)濟(jì)基本面可能維持弱復(fù)蘇。而總量貨幣政策仍有寬松的可能，資金面收緊的概率不高，同時(shí)居民加杠桿乏力，高息資產(chǎn)供給有限，債市資產(chǎn)荒的格局預(yù)期延續(xù)，中期來(lái)看債券牛市或還未完。從節(jié)奏上來(lái)看，經(jīng)過(guò)上半年的上漲和對(duì)經(jīng)濟(jì)弱現(xiàn)實(shí)的交易，債券估值較高，市場(chǎng)對(duì)三季度政策發(fā)力預(yù)期較強(qiáng)，強(qiáng)預(yù)期或階段性重回交易主線，三季度債市可能呈現(xiàn)寬幅振蕩走勢(shì)，建議短期轉(zhuǎn)攻為守，關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)上關(guān)注7月政治局會(huì)議，屆時(shí)或存在博弈政策預(yù)期差機(jī)會(huì)。若三季度政策發(fā)力，疊加基本面在政策刺激下階段性環(huán)比好轉(zhuǎn)，債市出現(xiàn)階段性回調(diào)，屆時(shí)或可在估值偏低階段介入做多。期現(xiàn)策略上，由于三季度政策發(fā)力階段調(diào)整壓力不容忽視，目前國(guó)債期貨各品種基差處在中性偏低位，其中TS合約基差偏低IRR偏高，推薦關(guān)注正套機(jī)會(huì)。同時(shí)空頭套保投資者建議在基差偏窄時(shí)點(diǎn)介入，對(duì)沖階段性調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)。