國(guó)慶尾聲發(fā)生的巴以沖突一度使得外盤油價(jià)在節(jié)后高開，之后由于沙特多次發(fā)聲將穩(wěn)定全球石油市場(chǎng)，使得巴以沖突帶來的風(fēng)險(xiǎn)情緒有所消退，油價(jià)也一度跌至巴以沖突前的區(qū)域，顯示市場(chǎng)已經(jīng)開始逐步解除事件帶來的風(fēng)險(xiǎn)情緒。包括上周四晚上EIA周度報(bào)告各個(gè)環(huán)節(jié)的數(shù)據(jù)均較為偏空，報(bào)告公布后油價(jià)繼續(xù)下跌。但回調(diào)也就到此為止了，上周五白天伊朗的聲明使得市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)情緒再度升溫，夜盤油價(jià)大漲，布倫特原油一舉突破90美元/桶大關(guān)。

我們認(rèn)為，當(dāng)前原油市場(chǎng)可以拆解成略微疲軟的基本面以及逐漸升級(jí)的地緣政治危機(jī)帶來的風(fēng)險(xiǎn)情緒兩部分。

基本面的數(shù)據(jù)和指標(biāo)相對(duì)疲軟，上周衡量原油自身供需緊張關(guān)系的月差以及衡量下游需求火熱程度的裂解價(jià)差均在原油價(jià)格走高的同時(shí)下跌，顯示油價(jià)單邊上漲并沒有包含基本面的樂觀因素，上漲幾乎全部由巴以沖突帶來的潛在供應(yīng)憂慮造成的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)貢獻(xiàn)。

上周的EIA周度報(bào)告也傳遞了較為利空的市場(chǎng)基本面信息。在美國(guó)原油產(chǎn)量意外走高的同時(shí)，終端需求的疲軟逐漸向上傳遞至煉廠開工率。當(dāng)周美國(guó)煉廠開工率下降1.6個(gè)百分點(diǎn)，在過去四周中累計(jì)下跌8.0個(gè)百分點(diǎn)，已經(jīng)從過去五年同期高位跌至平均水平下方。與此相對(duì)的，成品油裂解價(jià)差持續(xù)下行，對(duì)煉廠開工煉油的吸引力已經(jīng)大不如前，原油庫存則大幅增加。

眾所周知，汽油價(jià)格高企會(huì)抑制美國(guó)人民的駕車出行意愿，而當(dāng)前美國(guó)汽油需求的超季節(jié)性下跌程度已經(jīng)超過了去年油價(jià)頂峰時(shí)的水平。作為參考，去年美國(guó)汽油期貨價(jià)格頂部大約高達(dá)4.3美元/加侖，然而今年前期美國(guó)汽油期貨價(jià)格頂峰只有區(qū)區(qū)3.0美元/加侖?？梢哉f比較當(dāng)下與去年6月，美國(guó)人民的汽油消費(fèi)能力和汽油絕對(duì)價(jià)格出現(xiàn)了明顯倒掛。這說明在美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)的高強(qiáng)度收縮政策下，美國(guó)居民現(xiàn)金流和借貸償還能力已經(jīng)受到非常顯著的制約，嚴(yán)重影響了相對(duì)作為剛需的汽油消費(fèi)能力。

從美聯(lián)儲(chǔ)官員最新表態(tài)看，雖然進(jìn)一步加息的概率已經(jīng)很低，但長(zhǎng)期維持在高利率水平仍然是確定性較高的情況，因此原油終端的消費(fèi)能力會(huì)長(zhǎng)期受到擠壓，并逐漸對(duì)煉油需求造成影響。

然而，這些利空因素在巴以沖突帶來的不確定性影響面前幾乎忽略不計(jì)，油價(jià)也在上周末前大幅上漲。因?yàn)槭玛P(guān)全球最大的原油生產(chǎn)區(qū)域，巴以沖突蘊(yùn)含的供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)可以在短期完全蓋過稍顯疲軟的基本面。

雖然巴以沖突雙方本身的石油供應(yīng)量非常有限，但沖突具有影響到阿拉伯世界的原油供應(yīng)的潛力。由于被認(rèn)為是哈馬斯支持者，伊朗很容易被卷入沖突，甚至從其近期表態(tài)看，存在主動(dòng)卷入沖突的可能性。其原油產(chǎn)量及出口很可能因?yàn)槭艿轿鞣絿?guó)家約束或者遭到以色列的直接打擊而變得不穩(wěn)定。

伊朗上周五聲稱若以色列的行動(dòng)持續(xù)，可能開辟新的戰(zhàn)線并使用其他抵抗手段，該言論迅速令原油市場(chǎng)升溫。在上周末地緣動(dòng)向未知且未來兩天無法交易的時(shí)間節(jié)點(diǎn)，相對(duì)于多頭，更多的空頭產(chǎn)生了離場(chǎng)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的主觀意愿，風(fēng)險(xiǎn)偏好上升疊加空頭主動(dòng)回避，導(dǎo)致了上周末前WTI和布倫特原油期貨的大幅上漲是在減倉(cāng)行為中產(chǎn)生的。

伊朗供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)是當(dāng)前原油風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)主要貢獻(xiàn)方，沙特及其他阿拉伯原油主產(chǎn)國(guó)暫無過深地卷入巴以沖突中，但不排除隨著時(shí)間推移，OPEC逐漸政治化的可能。作為參考，去年產(chǎn)量與沙特一個(gè)量級(jí)的俄羅斯卷入俄烏沖突，最終導(dǎo)致油價(jià)一度上漲近40美元/桶；上世紀(jì)70年代阿拉伯國(guó)家對(duì)西方禁運(yùn)的第一次石油危機(jī)導(dǎo)致油價(jià)從不到3美元/桶上漲到超過13美元/桶，其間最大漲幅超過4倍。

綜上所述，我們認(rèn)為巴以沖突及其衍生的供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)成為當(dāng)前市場(chǎng)最重要邊際干擾項(xiàng)。由于風(fēng)險(xiǎn)涉及了全球原油主產(chǎn)國(guó)，其對(duì)市場(chǎng)的潛在影響力可以完全覆蓋當(dāng)前其他市場(chǎng)矛盾。未來行情將反復(fù)在風(fēng)險(xiǎn)事件導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，以及市場(chǎng)隨后結(jié)合實(shí)際上的供應(yīng)端變化所作的事后修正中搖擺，預(yù)計(jì)原油波動(dòng)率會(huì)大幅增加。

鑒于巴以沖突衍生的行情是事件性的，因此單邊不確定性較高，無論是在沖突逐漸加劇還是逐漸淡化期間，都建議使用對(duì)應(yīng)方向的買入虛值期權(quán)去表達(dá)，此外也可以考慮使用期權(quán)結(jié)構(gòu)逢低做多原油波動(dòng)率。