07

1996年上海商品交易所膠板9607事件

1996年6月13日，上海商品交易所為控制膠合板9607合約的風(fēng)險(xiǎn)，決定對(duì)該合約實(shí)施強(qiáng)制性協(xié)議平倉(cāng)，并提前摘牌，且不實(shí)施實(shí)物交割。最終空頭以44.20元/張，多頭按45.20元/張的價(jià)格平倉(cāng)。

未經(jīng)歷過(guò)此事的人們對(duì)此不免疑惑難解，多空以不同的價(jià)格協(xié)議平倉(cāng)，豈不是有違于期貨“零和”的游戲規(guī)則嗎?空低多高造成的平倉(cāng)差價(jià)由誰(shuí)來(lái)填補(bǔ)?

事實(shí)上，為了維護(hù)市場(chǎng)的平穩(wěn)，交易所動(dòng)用了交易所風(fēng)險(xiǎn)金彌補(bǔ)以不同價(jià)格協(xié)議平倉(cāng)所形成的資金缺口。這就是國(guó)內(nèi)商品期貨史上罕見(jiàn)的上海膠合板9607事件。

1994年、95年的膠合板期市成為國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)最大的熱點(diǎn)，大量的熱錢(qián)逐利其中，9507合約更是達(dá)到了巔峰，期價(jià)由40元/張起步，一路上揚(yáng)至62元/張的天價(jià)。

高企的價(jià)格使膠合板現(xiàn)貨商及進(jìn)口商興奮不已。大量的現(xiàn)貨涌進(jìn)交易所注冊(cè)倉(cāng)庫(kù)，大量的印尼膠合板流入本已過(guò)剩的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，使原本就已低迷的膠合板現(xiàn)貨市場(chǎng)雪上加霜。

最終9507多頭以巨額的資金接下了20萬(wàn)手的現(xiàn)貨，這些實(shí)盤(pán)一直堆放在交割倉(cāng)庫(kù)，沉重的庫(kù)存壓力使原本火爆異常的上海膠合板期市在其后幾個(gè)月時(shí)間里相對(duì)冷靜了許多。

滬板9607合約就是在這種相對(duì)冷靜的環(huán)境中推出的。1995年12月10日，上海商品交易所推出膠合板9607、9609合約。

由于當(dāng)時(shí)主力資金集中在蘇板以及滬板9603、9605之上，9607合約自推出之日至1996年3月7日，一直受到冷遇，期價(jià)由推出時(shí)的45元/張的價(jià)格逐步回落。

3月7日因謠傳國(guó)產(chǎn)膠合板可從9607合約開(kāi)始用于交割，9607合約頓告跌停至41.90元/張，此時(shí)成交量才初次突破5萬(wàn)手，持倉(cāng)量亦僅12萬(wàn)余手。

3月8日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)出通知，停止蘇交所紅小豆期貨合約交易，撤離蘇紅的大量資金急于尋找投資方向，膠合板自然而然地成為首選對(duì)象。

合約因其時(shí)間適中，盤(pán)口較輕，成為這些游資介入的首選對(duì)象。

在隨后三周時(shí)間里，多空主力展開(kāi)了占倉(cāng)大戰(zhàn)，迅速將9607合約持倉(cāng)量擴(kuò)大至60萬(wàn)手的邊緣，而期價(jià)卻一直維持在42.00-43.00元/張，上下均顯得十分艱難，同時(shí)因持倉(cāng)量已接近60萬(wàn)手，限制了主力施展的空間，多空唯有僵持，靜待時(shí)機(jī)。

時(shí)至5月31日，市場(chǎng)突然謠傳空頭主力有大量的資金到賬，空頭主力亦巧借套保頭寸僅收5％保證金之優(yōu)勢(shì)恣意打壓。

滬板9607合約自43.80元/張開(kāi)盤(pán)后一路下滑，在散戶(hù)多頭的平倉(cāng)拋壓之下很快滑至跌停板，維持兩月之久的平衡終于被打破，但主力多頭并未出現(xiàn)恐慌，持倉(cāng)量仍維持在60萬(wàn)手以上。

次日開(kāi)盤(pán)，空頭主力得理不饒人，以55％的保證金繼續(xù)大量放空，9607合約再封跌停，持倉(cāng)量擴(kuò)大至62.5萬(wàn)手。

6月3日，9607合約繼續(xù)擴(kuò)倉(cāng)打跌停。

6月7日開(kāi)盤(pán)即破40.0元/張的心理關(guān)口，空頭主力意欲逼多頭割肉斬倉(cāng)，但收效甚微，相反期價(jià)一破40.00元/張關(guān)口，幾乎無(wú)人再敢跟空，空頭主力已是騎虎難下，越陷越深，同時(shí)資金開(kāi)始吃緊。

當(dāng)期價(jià)運(yùn)行至39元/張的低價(jià)區(qū)時(shí)，入市接現(xiàn)貨的買(mǎi)方套期保值者驟然增加，多方新生力量的加入，使得空方主力的命運(yùn)頓時(shí)變得坎坷起來(lái)。

恰在此時(shí)，上商所于6月6日宣布取消持倉(cāng)限制，發(fā)布了《對(duì)交易保證金按持倉(cāng)量實(shí)施分段管理辦法的通知》。

市場(chǎng)對(duì)此反應(yīng)極為強(qiáng)烈，一致解釋此為利多因素，于是多頭主力借機(jī)發(fā)力。

面對(duì)買(mǎi)方套保者及多頭投機(jī)勢(shì)力雙重夾擊，一時(shí)間，空頭趨于崩潰，忙于斬倉(cāng)，多頭當(dāng)仁不讓?zhuān)?607合約于6月7日探低至38.40元/張后迅速被多頭推上停板40.8元/張，此后連續(xù)三天，天天無(wú)量漲停，空頭連砍倉(cāng)的機(jī)會(huì)都沒(méi)有，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)頓增。

空頭在9607合約上的致命處在于其持倉(cāng)巨大，且相當(dāng)集中，據(jù)了解當(dāng)時(shí)空頭主力在9607合約上的持倉(cāng)主要集中在6個(gè)會(huì)員手中，單邊最高持倉(cāng)達(dá)59萬(wàn)余手，其風(fēng)險(xiǎn)之巨可想而知。

面對(duì)天天無(wú)量漲停的9607合約及命傾在即的空頭，交易所為了控制風(fēng)險(xiǎn)，不得不出面干涉。

6月13日，交易所果斷地停止9607合約的交易，實(shí)施協(xié)議平倉(cāng)，并將9607合約提前摘牌，且不實(shí)施實(shí)物交割。

最終9607合約按照空頭以44.20元/張，多頭按照45.00元/張的價(jià)格實(shí)施強(qiáng)制性協(xié)議平倉(cāng)，其中的價(jià)差由交易所以交易風(fēng)險(xiǎn)金補(bǔ)足。

滬板9607事件的結(jié)果是：交易所在一定程度上緩解了多空急劇惡化的矛盾，有效地控制了風(fēng)險(xiǎn)，但是經(jīng)過(guò)這一番折騰，膠合板期市猶如害了一場(chǎng)大病，元?dú)獯髠?，交易量與持倉(cāng)量日益萎縮。

可以說(shuō)，9607事件是國(guó)內(nèi)膠合板期市的分水嶺，以此為轉(zhuǎn)折，膠合板期貨告別了輝煌的鼎盛時(shí)期而轉(zhuǎn)入沉寂的不歸路。

因此，將9607事件作為造成膠合板期市走向沉寂的罪魁禍?zhǔn)撞⒉粸檫^(guò)。

滬板9607事件雖然已成為歷史，但給我們的教訓(xùn)是深刻的。9607事件不僅向我們充分顯示了過(guò)度投機(jī)對(duì)市場(chǎng)的危害，同時(shí)也揭示了國(guó)內(nèi)膠合板期貨所存在的缺陷：

1.采用持倉(cāng)總額限制方法，根本起不到抑制過(guò)分投機(jī)的作用，相反主力機(jī)構(gòu)利用持倉(cāng)限制的有利條件，搶占倉(cāng)位蓄意操縱市場(chǎng)?？梢哉f(shuō)持倉(cāng)總額限制是導(dǎo)致9607事件的一個(gè)主要原因。

2.市場(chǎng)分布不合理。滬蘇兩個(gè)交易所位于同一區(qū)域，相隔較近，易形成市場(chǎng)之間的惡性競(jìng)爭(zhēng)。兩個(gè)交易所為了各自的利益，爭(zhēng)奪市場(chǎng)份額，人為地用行政手段在市場(chǎng)上設(shè)置障礙，加劇了行政干涉與市場(chǎng)自由競(jìng)爭(zhēng)之間的矛盾。兩個(gè)交易所期價(jià)相背離，卻又難以實(shí)施跨市套利，兩個(gè)交易所的同時(shí)存在顯得毫無(wú)必要。

3.進(jìn)口板理論價(jià)格與實(shí)際價(jià)格的長(zhǎng)期背離，使得真正的套保者無(wú)法進(jìn)入市場(chǎng)，膠合板期貨失去了賴(lài)以存在的基礎(chǔ)，變成了一個(gè)單純的投機(jī)品種，注定遲早會(huì)出問(wèn)題的。滬板9607事件給予交易所的教訓(xùn)也是相當(dāng)深刻的。在9607事件中，交易所風(fēng)險(xiǎn)控制方面顯得十分被動(dòng)與消極。9607合約持倉(cāng)量一直高居持倉(cāng)限制線之上，且某些會(huì)員單位持倉(cāng)十分集中，這些足以引發(fā)風(fēng)險(xiǎn)的因素并沒(méi)有引起交易所的充分重視，導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)事故的發(fā)生。

08

廣聯(lián)豆粕系列逼倉(cāng)事件

廣東聯(lián)合期貨交易所自1995年8月21日推出豆粕標(biāo)準(zhǔn)合約交易至1998年期貨交易所結(jié)構(gòu)調(diào)整，整整三年。在這三年當(dāng)中，廣聯(lián)豆粕在較短的時(shí)間內(nèi)先后演繹出三次逼倉(cāng)行情。

廣聯(lián)豆粕合約推出的時(shí)機(jī)較好，時(shí)值國(guó)家暫停國(guó)債、糖及石油等期貨品種的交易，大量游資正在尋找新的投向，豆粕合約一經(jīng)推出就受到這些資金的關(guān)注。

1995年11月初，“金創(chuàng)事件”將廣聯(lián)當(dāng)時(shí)最活躍的品種——秈米推向了深淵，豆粕便理所當(dāng)然地成了當(dāng)時(shí)沉淀在廣聯(lián)所的巨額資金的追逐熱點(diǎn)。

廣聯(lián)豆粕最初運(yùn)行的是9511合約，其價(jià)格由最初的2100元/噸到摘牌時(shí)的3100元/噸，漲幅高達(dá)50％，從一定程度上刺激了主力機(jī)構(gòu)的多頭思維。9601合約正是在這樣一種環(huán)境中走上逼倉(cāng)之路的。

1995年10月下旬至11月初，主力開(kāi)始在2350-2450元/噸的區(qū)域內(nèi)吸收籌碼，隨著成交的日益活躍以及持倉(cāng)量的不斷擴(kuò)大，跟風(fēng)做多者十分踴躍，價(jià)格很快爬上2700元/噸臺(tái)階。此時(shí)，9601合約投機(jī)氣氛十分濃厚，日成交量甚至突破了8萬(wàn)手。

在多頭浩大的攻勢(shì)面前，主力空頭開(kāi)始潰退。據(jù)說(shuō)廣州本地一機(jī)構(gòu)原本是空頭主力，眼看多頭攻勢(shì)甚猛，期價(jià)一上2700元/噸便止損空單，并立即反手建多，期價(jià)在很短的時(shí)間內(nèi)飚上2900元/噸。該機(jī)構(gòu)繼續(xù)在2950-3050元/噸區(qū)域大舉建多倉(cāng)。

該機(jī)構(gòu)的瘋狂舉措導(dǎo)致市場(chǎng)內(nèi)人心慌慌，眾交易商不知所措。當(dāng)時(shí)期價(jià)已高出現(xiàn)貨價(jià)格500元/噸，巨大的基差讓很大一部分賣(mài)方套期保值者垂涎三尺，紛紛入市拋售。此舉正合該機(jī)構(gòu)之下懷，用不足半個(gè)月的時(shí)間吸足了籌碼，12月中旬便開(kāi)始發(fā)力上攻，以極其兇悍的手法使期價(jià)一路破關(guān)斬將，直逼3600元/噸。

此時(shí)逼倉(cāng)之態(tài)昭然若揭。其后盡管再遭賣(mài)期套保的狙擊，期價(jià)在3200-3400元/噸之間略有反復(fù)。但該機(jī)構(gòu)還是依仗雄厚的資金實(shí)力迫使大部分投機(jī)空頭忍痛“割肉”。

1996年1月12日曾經(jīng)創(chuàng)下了3689元/噸的歷史高位。隨后，9601合約逐步減倉(cāng)回落，最后交易日以3028元/噸價(jià)位結(jié)束了其使命，最終以多頭接下10萬(wàn)噸實(shí)盤(pán)而告終。

9601合約的逼倉(cāng)以及10萬(wàn)噸的現(xiàn)貨對(duì)廣聯(lián)豆粕期貨市場(chǎng)產(chǎn)生了一定的消極影響。最直接的影響表現(xiàn)在隨后的9603、9605合約上。

10萬(wàn)噸現(xiàn)貨的沉重壓力，使得9603、9605合約的主力均不敢有所動(dòng)作，明顯地抑制了豆粕合約的活躍。

9601合約逼倉(cāng)的結(jié)果是大量現(xiàn)貨進(jìn)入廣聯(lián)注冊(cè)倉(cāng)庫(kù)。沉重的現(xiàn)貨壓力使得廣聯(lián)豆粕交易歸于沉寂。為了擺脫這種困境，廣聯(lián)在促使豆粕庫(kù)存從現(xiàn)貨渠道消化的同時(shí)又著手修訂有關(guān)交割規(guī)則。1996年4月，廣聯(lián)公布修訂過(guò)的關(guān)于交割及標(biāo)準(zhǔn)倉(cāng)單管理的規(guī)定，其中關(guān)于入庫(kù)申請(qǐng)和倉(cāng)容的規(guī)定引起了某些機(jī)構(gòu)的關(guān)注。這為9607合約的逼倉(cāng)埋下了隱患。

1996年5月底至6月初，主力機(jī)構(gòu)開(kāi)始在9607合約上作文章。隨著成交量及持倉(cāng)量的同步放大，9607合約很快成為龍頭合約浮出水面，此時(shí)價(jià)位在3100-3200元/噸之間橫盤(pán)。

由于當(dāng)時(shí)廣聯(lián)交割貼水及費(fèi)用較高，以當(dāng)時(shí)的價(jià)格水平，套保賣(mài)方極少有人愿意入市。因此，當(dāng)時(shí)參與交易者幾乎全為投機(jī)商。

此時(shí)的主力機(jī)構(gòu)一時(shí)難以找到實(shí)力相當(dāng)?shù)膶?duì)手，只好借助雙向開(kāi)倉(cāng)交易方式在3100元/噸左右筑成底部，并于6月14日開(kāi)始發(fā)力，短短的三天內(nèi)便將期價(jià)拉至3350元/噸左右。

此時(shí)套?？疹^觀念略有改變，認(rèn)為在此價(jià)格水平入市拋售應(yīng)該有較可觀的利潤(rùn)，于是紛紛入市做賣(mài)空套保。多頭主力機(jī)構(gòu)為引誘更多空頭入市，亦順勢(shì)打壓。

隨著頂部形態(tài)的形成，一時(shí)間投機(jī)做空氣氛濃厚。多頭主力機(jī)構(gòu)在3200-3250元/噸之間將空倉(cāng)利潤(rùn)鎖定之后，于進(jìn)入交割月的前三天再次發(fā)動(dòng)攻勢(shì)，一舉將期價(jià)推上3600元/噸之上。

待空頭恍然醒悟?yàn)闀r(shí)已晚，大部分空頭因資金不足而被逼忍痛“斷臂”，部分有實(shí)力的空頭開(kāi)始尋找現(xiàn)貨，準(zhǔn)備組織現(xiàn)貨入庫(kù)。無(wú)奈交割倉(cāng)位已被多頭事先占滿(mǎn)，空頭只好排隊(duì)斬倉(cāng)，價(jià)位飚漲至4000元/噸以上。

此時(shí)交易所為控制風(fēng)險(xiǎn)，出面協(xié)調(diào)，但多頭得勢(shì)不饒人，不愿意協(xié)議平倉(cāng)，并在最后交易日創(chuàng)下4465元/噸的天價(jià)。

最終空頭能夠交割的實(shí)盤(pán)僅3萬(wàn)噸。

多頭利用倉(cāng)容在9607合約上的投機(jī)取巧極大地挫傷了廣大交易商，特別是套期保值者入市的積極性，絕大部分套保交易商開(kāi)始撤離廣聯(lián)，導(dǎo)致其后續(xù)合約的交易一日不如一日。交易所不得不利用推出新合約之際重新修改部分交割規(guī)則特別是有關(guān)倉(cāng)容的規(guī)定。

1997年春節(jié)過(guò)后，9708合約創(chuàng)下新低2646元/噸。由于當(dāng)時(shí)基本面有利于多頭，部分主力機(jī)構(gòu)見(jiàn)此價(jià)格明顯偏低，便入市做多，沒(méi)費(fèi)什么勁兒就將期價(jià)推上3200元/噸，隨后利用對(duì)敲盤(pán)牢牢控制大盤(pán)走勢(shì)。

當(dāng)期價(jià)重上3400元/噸之后，再次激起了現(xiàn)貨商早已減退的興趣，經(jīng)過(guò)周密的計(jì)劃之后，部分現(xiàn)貨賣(mài)期保值開(kāi)始試探性?huà)伿?，期價(jià)漲勢(shì)頓止。

經(jīng)過(guò)近二個(gè)月的盤(pán)整，9708合約技術(shù)走勢(shì)形成一個(gè)典型的圓頂。

此時(shí)空頭加大拋售力度，多頭有點(diǎn)力不從心，期價(jià)滑落至3050附近方才止穩(wěn)，后又反彈到3200元/噸，其間又有不少空頭加入，持倉(cāng)量相應(yīng)增加到4萬(wàn)手以上。

多空再度相持了一月有余，隨著交割月的臨近，空頭平倉(cāng)意愿不強(qiáng)，使多頭無(wú)法抽身。無(wú)可奈何，多頭決定鋌而走險(xiǎn)，強(qiáng)行逼倉(cāng)。

7月28日，主力多頭通過(guò)對(duì)敲手法封住漲停3322元/噸，第二天再封漲停3383元/噸。多頭利用靈活多變的手法，逼使投機(jī)空頭及部分準(zhǔn)備不足的套保賣(mài)盤(pán)斬倉(cāng)出逃，價(jià)格一路上揚(yáng)，最高探至3845元/噸。

但那些有實(shí)力的套?？疹^不為所動(dòng)。8月4日，持倉(cāng)仍有近2萬(wàn)手。多頭原本就沒(méi)有打算接實(shí)盤(pán)，面對(duì)空頭的沉著與冷靜，多頭主力急了，意欲強(qiáng)行拉爆空頭，然后抽資離場(chǎng)。

面對(duì)此風(fēng)險(xiǎn)，交易所8月5日收市后斷然采取措施，強(qiáng)行把9708合約在3255價(jià)位平度過(guò)危機(jī)。

廣東聯(lián)合期貨交易所幾次逼倉(cāng)事件給了我們不少的經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)。

一、廣聯(lián)豆粕合約運(yùn)行了三年多，有了一定的基礎(chǔ)。

大商所在重新設(shè)計(jì)豆粕標(biāo)準(zhǔn)合約時(shí)可參考廣聯(lián)豆粕的成功之處，對(duì)其不足與缺陷應(yīng)盡量避免或加以完善，力求制定均勢(shì)的合約條款，給廣大投資者提供一個(gè)真正公正的期貨品種。

二、從廣聯(lián)豆粕的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，在期貨合約運(yùn)行之中修改某些條款時(shí)必須先進(jìn)行科學(xué)研究，反復(fù)論證，本著公平的原則，把握好均勢(shì)的“度”，以免被市場(chǎng)某方所趨，從而引發(fā)風(fēng)險(xiǎn)事件。

三、廣聯(lián)豆粕的最大教訓(xùn)是，必須重視實(shí)物交割這一環(huán)節(jié)。

廣聯(lián)豆粕的多次逼倉(cāng)，甚至國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)的多次風(fēng)險(xiǎn)事件均是因?yàn)榻桓钸@一環(huán)節(jié)出了紕漏。

豆粕質(zhì)量彈性較大，質(zhì)量要求放得太松，數(shù)量巨大的現(xiàn)貨將涌向交易所注冊(cè)倉(cāng)庫(kù)，巨大的現(xiàn)貨壓力將使廣大投機(jī)投資者駐足觀望，缺乏投機(jī)這一“潤(rùn)滑劑”，市場(chǎng)就根本活躍不起來(lái)，最終市場(chǎng)的基本功能亦無(wú)法發(fā)揮。

若質(zhì)量要求太嚴(yán)，真正符合交割條件的實(shí)物少而又少，將會(huì)出現(xiàn)投機(jī)過(guò)度，套期保值者利益嚴(yán)重受損的情況，同樣不利于市場(chǎng)的發(fā)展。

四、應(yīng)注重建立合理的投資者結(jié)構(gòu)。

期貨市場(chǎng)上不僅要有大戶(hù)，更需要有廣大中、小投資者。后者才是期貨市場(chǎng)真正的基礎(chǔ)。只有注重培養(yǎng)中、小投資者，才能使市場(chǎng)持久穩(wěn)定地活躍下去。

廣聯(lián)豆粕幾次逼倉(cāng)事件畢竟遠(yuǎn)去了，只要我們好好總結(jié)，吸取其中的經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)，相信豆粕合約將會(huì)成為國(guó)內(nèi)商品期貨市場(chǎng)一顆不滅的明星

09

海南中商所F703咖啡事件

1995年12月21日，海南中商所宣布自F605合約始咖啡期貨合約放大交割限量（交割總量由象征性的1噸擴(kuò)大為1萬(wàn)噸），交割限量以外的頭寸全部按進(jìn)入交割月至最后交易日全部成交的加權(quán)平均價(jià)實(shí)行強(qiáng)制平倉(cāng)。

自F605始，中商所的咖啡品種演出了既不同于紐約咖啡行情又有別于歷次中國(guó)期貨交易風(fēng)波的多幕鬧劇。

F605合約主力多方于5月6日創(chuàng)出4221元/百公斤的天價(jià)之后，被套空頭從周邊國(guó)家陸續(xù)進(jìn)口了1.7萬(wàn)噸咖啡用于交割。在實(shí)盤(pán)壓力下，F(xiàn)607品種從3340元暴跌至1814元，“空逼多”的“惡劇”上演了。于是，搶占倉(cāng)位一時(shí)成為咖啡品種的獨(dú)特“景觀”。

更為嚴(yán)重的是，中商所于1996年7月19日宣布對(duì)F707及更遠(yuǎn)月份合約的交割執(zhí)行新的替代品升貼水標(biāo)準(zhǔn)。

“規(guī)則風(fēng)險(xiǎn)”使得咖啡自然貶值30％-50％，F(xiàn)609應(yīng)聲暴跌1000余點(diǎn)至1349元，多頭哭聲未絕。

隨即，“多逼空”鬧劇再次以迅雷不及掩耳之勢(shì)揭幕，竟以2680元摘牌。

1996年9月底、10月初，中國(guó)證監(jiān)會(huì)、國(guó)務(wù)院證券委有關(guān)加強(qiáng)監(jiān)管的通知下發(fā)，中商所隨即宣布自F712起取消交割限量，多空雙方在F612上消停不及兩個(gè)月，F(xiàn)703多空大戰(zhàn)鑼聲又起。

至1996年的最后一個(gè)交易日，多方憑借雄厚的資金實(shí)力和F609、F612被迫接下的實(shí)物籌碼向空頭猝然發(fā)難，空頭顯然有備，持倉(cāng)量令人咋舌地在三日之內(nèi)從18萬(wàn)手躍上50萬(wàn)手。

一周后的1月10日，多空第一次協(xié)議平倉(cāng)。

豈料空方在1699價(jià)位部分平倉(cāng)后利用對(duì)倉(cāng)封漲停1749收盤(pán)，此后的三天內(nèi)F703下瀉200余點(diǎn)，引起多方不滿(mǎn)。

1月15日開(kāi)始，多方報(bào)復(fù)性收復(fù)失地，單邊漲勢(shì)至1月30日達(dá)到1882之時(shí)，空方再次與多方主力協(xié)議平倉(cāng)。

多方吸取第一次協(xié)議平倉(cāng)的教訓(xùn)，部分協(xié)議平倉(cāng)后封漲停。

此時(shí)正值春節(jié)放假休市，雙方都在籌措資金，業(yè)內(nèi)人士預(yù)料一場(chǎng)大戰(zhàn)在所難免。

果然，1月21日開(kāi)市空頭即全面反撲，持倉(cāng)增至30余萬(wàn)手。

此后三天，期價(jià)大幅振蕩中持倉(cāng)持續(xù)增加，1月24日開(kāi)盤(pán)僅兩分鐘，F(xiàn)703合約持倉(cāng)便達(dá)到最高限額70萬(wàn)手。

中商所不得不暫停交易，并推出以下措施：

將保證金提高至100％；恢復(fù)交易后先由會(huì)員單位自行平倉(cāng)，收盤(pán)前該合約持倉(cāng)必須減至2萬(wàn)手，如有超出部分，由交易所對(duì)超出部分按日結(jié)算價(jià)強(qiáng)平。

當(dāng)日，多空雙方主動(dòng)平倉(cāng)至53萬(wàn)手，在當(dāng)日結(jié)算價(jià)對(duì)余下的51萬(wàn)手實(shí)施強(qiáng)制平倉(cāng)。

至此，盤(pán)面上的F703多空大戰(zhàn)宣告收?qǐng)觯P(pán)面下的F703自然成了期貨界人士既義憤填膺而又無(wú)可奈何的話(huà)題。

反思F703咖啡風(fēng)險(xiǎn)事件：

第一，關(guān)于交易所的規(guī)則。

很顯然，限量交割制度是咖啡品種自F605至F703多次逼倉(cāng)鬧劇賴(lài)以產(chǎn)生的“溫床”，而交易所在制定這樣的交割制度時(shí)是否考慮到制度本身暗含著巨大的風(fēng)險(xiǎn)呢？

業(yè)內(nèi)有識(shí)之士對(duì)這樣的交割制度更感到不解。眾所周知，期市存在與發(fā)展的基礎(chǔ)是價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制和市場(chǎng)的套期保值功能。

套期保值在期貨市場(chǎng)上有兩種表現(xiàn)方式：一種是入市保值，即為回避現(xiàn)貨市場(chǎng)近期價(jià)格的升跌而采取的買(mǎi)賣(mài)行為，可以在市場(chǎng)交易過(guò)程中達(dá)到預(yù)期目的時(shí)了結(jié)；一種是交割保值，雖然有人認(rèn)為嚴(yán)格意義上的期貨市場(chǎng)套期保值是不必交割現(xiàn)貨的，

第二，關(guān)于小品種。

從根本上說(shuō)，我國(guó)并不具備咖啡期貨品種運(yùn)行的條件。

我國(guó)并非咖啡的主要產(chǎn)地，也非消費(fèi)地和中轉(zhuǎn)集散地。

海南作為中國(guó)咖啡生產(chǎn)的大省，年產(chǎn)咖啡豆約580噸（1996年統(tǒng)計(jì)數(shù)字），全國(guó)的咖啡食用、藥用量極其有限，并有固定的進(jìn)貨渠道。

這從根本上決定了咖啡期貨缺乏真正的消費(fèi)性和套期保值需求。

期現(xiàn)脫節(jié)，再加上限量交割，必然會(huì)使咖啡這一期貨品種淪為投機(jī)和操縱市場(chǎng)的工具。

第三，關(guān)于大戶(hù)投機(jī)和操縱行為。

回顧F703以及此前咖啡各交割月品種的走勢(shì)，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)技術(shù)分析在行情研判上處于很尷尬的地位。

首先，主力機(jī)構(gòu)采取雙向持倉(cāng)、對(duì)敲鎖單的方式做出異乎尋常的交易，并且不計(jì)成本地上下振倉(cāng)，吸引中、散戶(hù)資金入市，然后計(jì)算自己多空的持倉(cāng)數(shù)量，哪一方向數(shù)量占優(yōu)就用另一方向的持倉(cāng)大規(guī)模平倉(cāng)，以極其慘烈的方式使中、散戶(hù)無(wú)法及時(shí)認(rèn)賠出場(chǎng)，跌停板再擴(kuò)停板，幾次跌幅都高達(dá)1000余點(diǎn)，令人觸目驚心。

其次，主力機(jī)構(gòu)又利用手中的實(shí)盤(pán)和前1萬(wàn)手的持倉(cāng)限量，長(zhǎng)袖善舞：進(jìn)可逼空，對(duì)方即使有現(xiàn)貨也無(wú)前1萬(wàn)手的空頭持倉(cāng)?

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鄭州綠豆合約“1.18”事件

1999年1月18日，是個(gè)不年不節(jié)的星期一，但恐怕世界期貨史將會(huì)記下這一天。

18日下午，鄭交所發(fā)布《中鄭商交字（1999）第10號(hào)》文宣布：“1999年1月18日閉市后，交易所對(duì)綠豆9903、9905、9907合約的所有持倉(cāng)以當(dāng)日結(jié)算價(jià)對(duì)沖平倉(cāng)?！?/p>

這意味著，這些合約的所有交易將在一夜之間全部對(duì)沖為零，并終止一切現(xiàn)貨交割。

作為公布如此重大的決定，交易所竟未公布具體的風(fēng)險(xiǎn)源和風(fēng)險(xiǎn)程度，而只是用一句“為了進(jìn)一步化解市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)”而帶過(guò)；也未公布參加理事會(huì)會(huì)議的成員、人數(shù)和表決結(jié)果。

與證券市場(chǎng)的規(guī)范運(yùn)作相比，期貨市場(chǎng)的管理顯得既缺乏透明度又缺乏規(guī)范性。

鄭交所這一中盤(pán)毀局、交易銷(xiāo)零的做法，使場(chǎng)內(nèi)眾多中小散戶(hù)損失慘重，做套期保值的空頭也將因不能交貨而蒙受損失。當(dāng)天閉市后，全場(chǎng)先是絕望愕然，緊接著便被指責(zé)叫罵所淹沒(méi)了。

期貨市場(chǎng)的參與者是相互對(duì)立的多方（預(yù)期價(jià)格看漲）和空方（預(yù)期價(jià)格看跌），交易所是非盈利性中介機(jī)構(gòu)，因?yàn)樗?fù)責(zé)提供市場(chǎng)并監(jiān)管市場(chǎng)。

按照國(guó)際慣例，只有將自身利益置于市場(chǎng)之外，交易所的監(jiān)管才能真正做到公平。

但多年來(lái)，雖然中國(guó)的期貨交易所一直在調(diào)整自己在市場(chǎng)中的位置，卻一直沒(méi)有到位，此次事件便是一個(gè)極端的惡果。

它終于把中國(guó)的期貨市場(chǎng)推到了何去何從的最后一個(gè)岔口……

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