10月的市場(chǎng)風(fēng)格分化很大，交易性資金非?；钴S，但機(jī)構(gòu)相關(guān)重倉(cāng)個(gè)股表現(xiàn)較弱。如果以低價(jià)股和業(yè)績(jī)預(yù)虧指數(shù)來(lái)看，10月下旬超額收益大幅上行。參考2019-2021年牛市期間，低價(jià)股和業(yè)績(jī)預(yù)虧指數(shù)超額收益與市場(chǎng)的關(guān)系能夠發(fā)現(xiàn)，2019年2-4月、2020年7-9月、2021年7-9月，低位虧損個(gè)股的表現(xiàn)均強(qiáng)于指數(shù)。這三個(gè)階段均是指數(shù)一波季度上漲的后期至震蕩休整初期。所以在牛市中，低位虧損個(gè)股表現(xiàn)較強(qiáng)，可能是一個(gè)季度上漲波段后期，市場(chǎng)很快或正在震蕩休整的標(biāo)志。短期交易性資金非常依賴市場(chǎng)的高成交量。而如果觀察換手率（成交額/總流通市值）的波動(dòng)，相對(duì)指數(shù)的波動(dòng)往往更劇烈。我們認(rèn)為，當(dāng)下A股處在牛市初期，指數(shù)中樞會(huì)逐級(jí)抬升，但由于之前交易量過度回升，市場(chǎng)大概率已經(jīng)進(jìn)入了季度級(jí)別的震蕩休整，休整期間，指數(shù)調(diào)整幅度不大，但交易量存在大幅下降的可能。

（1）近期游資風(fēng)格很強(qiáng)，這種分化其實(shí)經(jīng)常出現(xiàn)。10月的市場(chǎng)風(fēng)格分化很大，交易性資金非常活躍，但機(jī)構(gòu)相關(guān)重倉(cāng)個(gè)股表現(xiàn)較弱。如果以低價(jià)股和業(yè)績(jī)預(yù)虧指數(shù)來(lái)看，10月下旬超額收益大幅上行。這種分化讓很多人投資者感慨資金比基本面更重要，那么這種風(fēng)格能否持續(xù)？我們可以先參考2019-2021年牛市期間，低價(jià)股和業(yè)績(jī)預(yù)虧指數(shù)超額收益與市場(chǎng)的關(guān)系能夠發(fā)現(xiàn)，2019年2-4月、2020年7-9月、2021年7-9月，低位虧損個(gè)股的表現(xiàn)均強(qiáng)于指數(shù)。這三個(gè)階段均是指數(shù)一波季度上漲的后期至震蕩休整初期。所以在牛市中，低位虧損個(gè)股表現(xiàn)較強(qiáng)，可能是一個(gè)季度上漲波段后期，市場(chǎng)很快或正在震蕩休整的標(biāo)志。

（2）短線游資風(fēng)格依賴市場(chǎng)高交易量，交易量存在季度內(nèi)持續(xù)下降的可能。短期交易性資金非常依賴市場(chǎng)的高成交量。而如果觀察換手率（成交額/總流通市值）的波動(dòng)，相對(duì)指數(shù)的波動(dòng)往往更劇烈。2019-2021年的牛市始于2019年，隨后指數(shù)中樞不斷抬升，但換手率則是1-2個(gè)季度脈沖性回升后，大幅下降，之后再次脈沖性回升。交易量下降期，指數(shù)中樞通常較難跌回原點(diǎn)，但換手率有跌回原點(diǎn)的可能。

2014-2015年牛市和2005-2007年牛市期間，換手率中樞和指數(shù)中樞都會(huì)明顯回升。不過換手率的波動(dòng)還是比指數(shù)更大。2014年12月-2015年1月、2006年6-8月、2007年1-3月、2007年5-7月，均出現(xiàn)了換手率的明顯下降。

我們分析背后的原因可能是，牛市往往伴隨著增量資金的流入和存量資金交易活躍度的回升，也同時(shí)伴隨著交易性資金和長(zhǎng)期配置資金的增多。而交易量更多由交易性資金決定，指數(shù)中樞更多由長(zhǎng)期配置資金決定。兩者同步買入會(huì)讓指數(shù)大幅上行，兩者方向不一致則會(huì)導(dǎo)致指數(shù)震蕩。所以交易量波動(dòng)會(huì)比指數(shù)更大。

我們認(rèn)為，當(dāng)下A股處在牛市初期，指數(shù)中樞會(huì)逐級(jí)抬升，但由于之前交易量過度回升，市場(chǎng)大概率已經(jīng)進(jìn)入了季度級(jí)別的震蕩休整，休整期間，指數(shù)調(diào)整幅度不大，但交易量存在大幅下降的可能。

（3）短期A股策略觀點(diǎn)：市場(chǎng)進(jìn)入牛初震蕩期，時(shí)間上可能是季度級(jí)別的，震蕩空間可能不大。月度內(nèi)重點(diǎn)關(guān)注三季報(bào)、財(cái)政政策預(yù)期、美國(guó)大選預(yù)期。鑒于9月下旬市場(chǎng)漲速2000年以來(lái)最快，10月股市大概率開始進(jìn)入震蕩期，時(shí)間上可能是季度級(jí)別的。波動(dòng)期間重點(diǎn)關(guān)注：（1）各類政策落地力度和執(zhí)行力度。（2）股市上漲形成的財(cái)富效應(yīng)和過去三年熊市中被套資金解套后的行為。我們認(rèn)為調(diào)整的空間不會(huì)很大，歷史經(jīng)驗(yàn)是把之前漲幅的一半跌回去，一般震蕩期第一個(gè)月容易調(diào)整較多，隨后進(jìn)入橫盤震蕩期。震蕩剛開始1個(gè)月需要降低倉(cāng)位，之后倉(cāng)位可以穩(wěn)定或適度提高。震蕩期，板塊分化會(huì)加大。牛市初期第一波上漲，領(lǐng)漲的板塊往往是老賽道，2012年12月底部起來(lái)第一波是老賽道（銀行）、2014年Q3-Q4是老賽道（金融周期）、2019年Q1是老賽道（證券、TMT）。老賽道估值修復(fù)一波后，很快會(huì)面臨業(yè)績(jī)和估值匹配度的壓制。

建議配置順序：上游周期（產(chǎn)能格局好+需求擔(dān)心釋放已經(jīng)充分）> 出海（長(zhǎng)期邏輯好）> 傳媒互聯(lián)網(wǎng)&消費(fèi)電子（成長(zhǎng)股中的價(jià)值股）> 金融地產(chǎn)（政策最受益）> 新能源(超跌) > 消費(fèi)(超跌)。歷史上熊轉(zhuǎn)牛第一波，企穩(wěn)初期較易偏向大盤，但季度反轉(zhuǎn)到中后期風(fēng)格可能會(huì)快速變?yōu)樾”P。如果底部反轉(zhuǎn)，高PE板塊(成長(zhǎng)風(fēng)格）大多情況下表現(xiàn)較好。歷史上重要底部反轉(zhuǎn)的第一波上漲，成長(zhǎng)風(fēng)格通常表現(xiàn)更強(qiáng)。但從節(jié)奏上來(lái)看，大多數(shù)情況下，底部反轉(zhuǎn)后的第1個(gè)月會(huì)是價(jià)值風(fēng)格的板塊先漲，到反轉(zhuǎn)后2-3個(gè)月成長(zhǎng)風(fēng)格的板塊開始變強(qiáng)。隨著第一波上漲進(jìn)入尾聲，配置策略可以降低彈性配置。高現(xiàn)金流回饋股東（高ROE低PB）、上游周期、出海，這些配置方向，產(chǎn)業(yè)邏輯和之前牛市不同，可能發(fā)展為新一輪牛市的最強(qiáng)主線。