近期市場聚焦在美豆油上，半個月近10%的上漲幅度的驅(qū)動來自EPA極有可能會進一步大幅提高生物柴油摻混要求，后續(xù)摻混目標范圍來到47.5-55億加侖。相較于此前預期的33.5億加侖而言，暗示未來可能有520-800萬噸的植物油需求增量。這一量級的增長對于植物油價格無疑是顯著利多，畢竟印尼從B30到B40的實施所引致的百萬噸量級增量就足以驅(qū)動一輪植物油的快速反彈。

一個直觀的問題是為什么特朗普會有這么大的態(tài)度轉(zhuǎn)折？我們大體理解特朗普的態(tài)度轉(zhuǎn)變是政治利益優(yōu)先、經(jīng)濟現(xiàn)實倒逼以及行業(yè)利益趨同的產(chǎn)物。

通過提高生物燃料配額，既能安撫農(nóng)業(yè)州選民，又能為石油集團的可再生能源投資提供政策確定性，同時規(guī)避國際競爭風險。當前美國中西部農(nóng)業(yè)州（如愛荷華州、內(nèi)布拉斯加州）是生物乙醇和生物柴油的重要生產(chǎn)基地，也是特朗普的共和黨票倉，需通過支持生物燃料政策鞏固這些地區(qū)的政治支持。若過度偏向石油集團，可能引發(fā)農(nóng)業(yè)團體反彈，威脅其政治基礎(chǔ)。

另一方面，近幾年石油集團與生物燃料產(chǎn)業(yè)的利益出現(xiàn)趨同。部分大型石油公司（如馬拉松石油、瓦萊羅能源）通過投資可再生柴油和生物燃料產(chǎn)能，逐步涉足該領(lǐng)域。這種“跨界”使石油行業(yè)與生物燃料生產(chǎn)商的利益分歧縮小，為政策妥協(xié)提供了可能。

盡管特朗普政府過去更加傾向化石能源，但歐盟、中國等地區(qū)卻在持續(xù)推進生物燃料政策（如RED指令、SAF目標），美國若完全停滯這一技術(shù)的發(fā)展可能導致技術(shù)落后和市場份額流失。相反，漸進式提高生物燃料配額，既能回應美國國內(nèi)農(nóng)業(yè)需求，又可應對國際競爭壓力。

直觀來看，年度級別上520-800萬噸植物油需求增量在短期不容易實現(xiàn)，美國有限的土地面積限制其大豆及豆油供應，加拿大的菜籽及菜油供給亦有限，在美國還試圖限制中國UCO進口的背景下，美國環(huán)保署若大幅提高生柴摻混要求勢必將推高通脹。因此，我們理解美國生柴RVOs的提高可能是漸進式的，傳言的數(shù)量不一定能夠獲得實現(xiàn)，即便成真，最快也要到2026年才能兌現(xiàn)，這限制了短期油脂盤面漲幅。此外，目前大型石油集團與生物燃料團隊在小型煉油廠豁免政策上存在的嚴重分歧或成為影響2025年美國生物質(zhì)柴油實際摻混要求的重要因素，EPA官網(wǎng)顯示目前仍有156份豁免申請尚待審批，需繼續(xù)保持關(guān)注。

但無論如何，過去幾年大型石油集團在可再生能源產(chǎn)能上的大量投入令其與生物燃料、農(nóng)業(yè)團體的利益有所重合，分歧也因此有所減少。2026年后美國生物質(zhì)柴油RVOs提高的方向基本明確，盡管2025年油脂生柴需求承壓于低油價及較低的摻混要求，在未來美國生柴需求面臨大幅改善可能性的預期下，油脂的多配價值將有望增加，這預計將對遠月油粕比做縮及豆棕價差做擴邏輯帶來削弱。根據(jù)此前的規(guī)劃，EPA需要在3月公布其對2026年后的可再生燃料摻混義務量草案，關(guān)注近期相關(guān)動向。

特朗普政府近期亦有兩個新增關(guān)鍵表態(tài)，一是正式關(guān)閉美國國際開發(fā)署，二是討論格陵蘭島對于美國的重要意義，不排除以軍事手段獲得對格陵蘭島的占領(lǐng)權(quán)，其戰(zhàn)略考量大致包括格陵蘭島擁有較好的稀土資源、北極航道控制權(quán)成為大國博弈的某種關(guān)鍵以及削弱俄羅斯在北極的影響力。

就商品定價而言，市場更為關(guān)注的是4月2日美國即將實行的對等關(guān)稅政策。關(guān)稅直接推高進口商品成本，汽車、能源、農(nóng)產(chǎn)品等核心品類首當其沖，這可能會導致北美供應鏈迎來成本激增。關(guān)稅沖擊對商品定價的影響是多維度的，例如此前基于“搶進口”而形成的“搬庫存”的邏輯中斷，由亞太、歐洲對美國出口貿(mào)易流的強勢形成一輪全球去庫、美國增庫的利多計價結(jié)束，最近一周Comex銅價沖高回落，國內(nèi)銅價亦迎來一輪利多計價結(jié)束后的向下壓力。

關(guān)稅措施背后的考量主要包括在經(jīng)濟層面倒逼制造業(yè)回流、縮小貿(mào)易逆差，在政治層面鞏固“鐵銹帶”選民支持，兌現(xiàn)競選承諾。但同時也可能引發(fā)全球供應鏈重構(gòu)（如中美產(chǎn)業(yè)鏈加速脫鉤）、加劇通脹及滯脹風險，并動搖二戰(zhàn)后建立的開放貿(mào)易體系。當前特朗普表示關(guān)稅力度將是“寬松”的，愿意就此與其他國家達成協(xié)議，“寬松”力度如何值得后續(xù)觀察。

視角切換至原油市場，新的邊際變化在于補償性減產(chǎn)的提出。補償性減產(chǎn)是OPEC+應對成員國超產(chǎn)的“糾偏工具”，與自愿減產(chǎn)退出共同構(gòu)成“收緊違規(guī)供給+有序釋放合規(guī)產(chǎn)能”的組合拳，兩者目標一致（穩(wěn)定市場）但路徑不同，其意義在于短期對沖過剩壓力，扭轉(zhuǎn)此前由自愿減產(chǎn)退出帶來的供應增量，形成本輪WTI原油從65-66美元/桶向上反彈至70美元/桶的動能，后續(xù)的跟蹤線索包括部分國家補償性減產(chǎn)的執(zhí)行力，例如俄羅斯、伊拉克以及哈薩克斯坦、自愿減產(chǎn)退出的歐佩克相關(guān)國家的未來1-2個月增產(chǎn)幅度如何、美國對伊朗的制裁力度等。

從現(xiàn)實數(shù)據(jù)來看，全球原油累庫進程暫時沒有被中斷，仍舊處于4-6月季節(jié)性累庫框架中，因此短期難以找到快速去庫以支撐油價的可能性，我們大致理解WTI油價持續(xù)在66-72美元/桶區(qū)間波動。此外，受地緣政治的影響，中東原油出口受限，進而可能形成SC>Dubai>Brent>WTI的原油價差格局。

國內(nèi)基本面變化在于近期財政部將開啟一輪對國內(nèi)頭部銀行的定增募資，總額約5200億元，用于補充核心一級資本。這一舉措向市場傳遞的核心信號包括但不限于強化金融安全底線、激活實體經(jīng)濟的信貸引擎、傳遞資本市場的長期信心、深化金融改革與產(chǎn)業(yè)協(xié)同等。有別于98年側(cè)重剝離壞賬和03年聚焦商業(yè)化轉(zhuǎn)型，本輪定增募資可能是為了服務國家戰(zhàn)略與科技賦能，后續(xù)關(guān)注資本注入能否有效為實體經(jīng)濟賦能，如果得以實現(xiàn)，國有頭部銀行有望在雙循環(huán)格局中更好扮演金融樞紐角色，朝著資本化工具化解存量風險、激活增量動能方向演進，對于資本市場整體是偏利多的定價。

現(xiàn)實數(shù)據(jù)來看，國家統(tǒng)計局27日公布數(shù)據(jù)顯示，1-2月份全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實現(xiàn)利潤總額9109.9億元，同比下降0.3%。盡管利潤同比下降0.3%，但降幅較2024年全年收窄3個百分點。地產(chǎn)方面，杭州和成都階段性出現(xiàn)拿地價格新高，杭州地價突破8.8萬元/平，2025年已三度刷新紀錄；成都樓面價突破4萬元/平。但這兩個城市不太能作為全國平均水平的代表，因此從拿地向后續(xù)新開工做延展還需要看到更多的現(xiàn)實支撐。另一方面，二手房成交量依然維持在高位，關(guān)注是否有可能量變產(chǎn)生質(zhì)變，核心錨定一線城市二手房房價情況，若能有效企穩(wěn)，先影響股債風險偏好，再有望滯后傳導至商品需求。

農(nóng)產(chǎn)品板塊，除了前面提到有關(guān)植物油的討論外，主要聚焦在生豬市場的變化。近期生豬膘肥價差回落，或?qū)е露龔姸鹊淖呷?，并進一步演變?yōu)榻舜筘i消費回落、出欄需求被動提高，驅(qū)動豬價繼續(xù)下探，其背后的長線邏輯是由2024年3季度大規(guī)模仔豬快速出售引發(fā)2025年出欄系統(tǒng)性太高帶來的供應壓力。3月交割月過后，基差收斂定價邏輯已有較為充分定價，在現(xiàn)貨未出現(xiàn)超預期走強的局面下，近月合約進一步向上的驅(qū)動預計減弱，我們理解05合約13.5元/公斤的價格不太能夠有效被突破。