如果美聯(lián)儲在下半年啟動QE3，那么金價今年越過2000美元大關(guān)的機(jī)會還是有的，反之黃金很難再度攀上1900美元。

今年上半年，黃金的走勢先揚后抑。新年伊始金價一路大漲，到了2月份一度逼近1800美元；進(jìn)入3月份，黃金開始了單邊下跌行情，一路快跑連破1700美元、1600美元等重要關(guān)口；進(jìn)入5月份，金價三次測試1530美元一線支撐，至今依然未出現(xiàn)強(qiáng)勁的反彈。其實，黃金的調(diào)整行情是自去年9月份開始的，比2008年的那一輪調(diào)整行情時間還要長。因此，很多人認(rèn)為黃金的大牛市已經(jīng)走到了盡頭，泡沫破裂，正在步入漫漫熊途。不過我們還要看到，金價在2008年3月至11月出現(xiàn)的調(diào)整，回落近30%，而這一次的調(diào)整幅度只有20%。

金價目前還在1600美元下方，對比去年創(chuàng)下的歷史高點1921美元，著實回落了不少。在1980年1月，金價創(chuàng)下了上一輪大牛市的高點850美元，如果考慮到通脹的因素，相當(dāng)于如今的2600美元左右。所以，目前的黃金價格離上一輪大牛市的高點還有相當(dāng)一段距離。放眼全球資本市場，我們很難找到這樣一種資產(chǎn)——現(xiàn)今的價格低于其在1980年的價格，無論是名義價格還是真實價格。比如道瓊斯指數(shù)1980年大概是1000點左右，但今天已經(jīng)快13000點了，足足是過去的近13倍。金價離所謂的泡沫還很遠(yuǎn)，所謂持黃金泡沫論的人，眼中所見的不過是金價自1999年以來連續(xù)13年上漲了6倍，但他們不應(yīng)忽視此前黃金經(jīng)歷了長達(dá)20年的熊市，金價長期被低估。

雖然黃金經(jīng)歷了10個月的調(diào)整，但總體趨勢依然不變，而且黃金只是相對美元下跌了，相對于很多貨幣實際上還是上漲的。尤其是過去數(shù)月歐債問題嚴(yán)重，美元指數(shù)已經(jīng)處于兩年來的高點。更為重要的是，黃金需求依然旺盛，央行已經(jīng)轉(zhuǎn)變?yōu)榉e極的買入者。特別是在2011年，全球央行買入黃金的速度創(chuàng)下了50年之最。根據(jù)世界黃金協(xié)會的估計，全球央行今年購買黃金的總量應(yīng)該不會少于去年。在過去，全球央行在資產(chǎn)配置方面只看重美元、歐元等貨幣資產(chǎn)，于是相當(dāng)長一段時間內(nèi)，他們平均每年凈賣出黃金400—500噸，但從2009年開始他們徹底轉(zhuǎn)變?yōu)辄S金的凈買入者。2002年，全球央行出售了545噸黃金，而在2011年他們買入了440噸黃金。根據(jù)世界黃金協(xié)會的報告，全球央行在2012年第1季度繼續(xù)扮演著黃金買入者的角色，共計買入黃金80.8噸，占全球黃金需求的7%。隨著全球性債務(wù)危機(jī)的深入，央行分散儲備風(fēng)險的需求日益強(qiáng)烈，于是紛紛加入到購買黃金的行列之中，預(yù)計這一趨勢仍將持續(xù)。

黃金的調(diào)整時期已經(jīng)長達(dá)10個月，但我們依然堅定對黃金大牛市的信心。究其原因，除了以上提及的因素，恐怕還要回顧歷史，尋找一些背后的規(guī)律。1944年7月，44國在美國新罕布什爾州布雷頓森林召開聯(lián)合國貨幣及金融體系會議，同意將各自貨幣釘住美元，美元至此成為世界儲備貨幣。與此同時，會議還規(guī)定一盎司黃金相當(dāng)于35.20美元，金本位制度就這樣建立起來了。其后，越戰(zhàn)爆發(fā)，美國政府花銷超過5000億美元，美國當(dāng)時的總統(tǒng)林頓·約翰遜向貧困宣戰(zhàn)，推行“偉大社會”計劃，超過4000萬美國人加入美國社會保險體系。

美國為了填補(bǔ)不斷擴(kuò)大的貿(mào)易逆差，開始大把大把地將美元輸往海外。大量美元外流，最終威脅到了美國的黃金儲備。不斷貶值的美元引起各國擔(dān)憂，于是用手中的美元按照固定比價買入黃金，全球的黃金需求大漲。美國的黃金儲備實際上從上個世紀(jì)50年代后期就開始急劇下降。1958年起，各國央行開始用手中的美元購買美國人的黃金，當(dāng)年美國的黃金儲備從20312噸下降至18290噸，跌幅10%。1959年，美國黃金儲備又降低了5%，1960年降9%。于是，35美元兌換一盎司黃金的比價再也維持不住了。1960年10月金價飆升至40美元一盎司，美聯(lián)儲、英格蘭銀行連夜向黃金市場投入大量供應(yīng)以平抑價格。其后，美國、英格蘭、西德、法國、瑞士、意大利、比利時、荷蘭和盧森堡等國的央行組成了共同拋售黃金的組織，阻止金價超過35.20美元一盎司的固定比價。這個組織被稱為倫敦黃金池，其成員銀行提供一定數(shù)量的黃金組成黃金中央儲備池，這意味著原來由美國黃金儲備所支撐的金本位，已經(jīng)變成了由這些成員國黃金儲備所支撐的金本位。1962年，英格蘭銀行在倫敦黃金交易所通過低買高賣黃金來維持金價水平。直到1968年，近80%的礦產(chǎn)黃金都是通過倫敦黃金交易所賣出去的，倫敦成為了全球最大的黃金市場。從1919年9月份開始，倫敦上午定盤價成為全球黃金的權(quán)威價格，為了迎合美國市場，在1968年倫敦黃金市場推出了倫敦時間下午3點報出的倫敦下午定盤價，這一價格成為了新的權(quán)威價格。盡管期間經(jīng)歷了古巴導(dǎo)彈危機(jī)、美蘇冷戰(zhàn)，但黃金價格維持穩(wěn)定，倫敦黃金池被證明是相當(dāng)成功的。

1964年，東京灣事件爆發(fā)，越戰(zhàn)在1965年升級，美國軍費暴漲，同時，林頓·約翰遜總統(tǒng)推行的“偉大社會”計劃開支暴增。金價上漲的壓力越來越大，1965年倫敦黃金池不得不出售更多的黃金以平抑價格，但是卻鮮有機(jī)會在低價補(bǔ)倉。1967年，英國開始將英鎊貶值，美元貶值的壓力也很大。1968年年初，就在一個月多一點的時間里，倫敦出售的黃金就超過1000噸，相當(dāng)于平時的20倍。法國隨即退出倫敦黃金池，并用手中的美元向美國購買黃金，而不是美國國債。此時，黃金需求暴漲，美國不得不用飛機(jī)緊急空運黃金至倫敦，以解燃眉之急。但是情況卻沒有好轉(zhuǎn)，各方繼續(xù)搶購黃金，倫敦黃金池一天售出了175噸，但到了第二天出售的黃金就增加至225噸。倫敦黃金池的成員國開始支撐不住，最重要是不想再用自己的黃金儲備為美國的越南戰(zhàn)爭以及社保體系改革買單，于是紛紛退出該組織。在倫敦黃金池各成員國的強(qiáng)烈要求之下，1968年3月15日，英國女皇宣布倫敦黃金市場暫時關(guān)閉，至此倫敦黃金池解體。

黃金市場走向雙軌制，一方面各國央行間維持著35.20美元一盎司的黃金美元官方比價，另一方面黃金價格在自由市場上開始浮動。在此間，美國為了維護(hù)以美元為基礎(chǔ)的金本位不得不采取了緊縮的貨幣政策，比如在1967年10月25日美聯(lián)儲基準(zhǔn)利率低至2%，但到了1968年3月15日，倫敦黃金池解體這天，聯(lián)邦基準(zhǔn)利率已經(jīng)飆升至5.13%。當(dāng)美聯(lián)儲的緊縮政策生效之后，聯(lián)邦基金利率繼續(xù)攀升，1969年夏天升至10.50%。1967年9月6日，美國10年期國債收益率跌至5.20%，但依然高于上個世紀(jì)60年代初期4%的平均水平。1969年12月29日，美國10年期國債收益率觸及8.05%。如此高的利率水平最終成功地壓住了金價的漲勢。1970年2月，倫敦黃金市場的價格平均為34.99美元一盎司。但好景不長，在債務(wù)重壓之下，美國無法維持高利率水平，美元貶值之勢在所難免。各國繼續(xù)拋售美元，買入黃金。1971年8月15日，美國總統(tǒng)尼克松宣布美國停止用美元兌換黃金，美聯(lián)儲最終放棄美元與黃金的固定比價。美聯(lián)儲也將其市場調(diào)控目標(biāo)從保持價格穩(wěn)定轉(zhuǎn)變?yōu)榉€(wěn)定通脹率水平。從此，黃金兌美元開始了長期的上漲，1971年8月份，金價超過42美元，最終開始了第一次黃金大牛市。

通過上述歷史，我們可以發(fā)現(xiàn)，導(dǎo)致黃金第一次大牛市的基本條件有兩個：第一是債務(wù)水平太高；第二是市場真實利率水平較低，甚至為負(fù)。在一項研究中，用美國90日國債收益率減去美國的通脹水平得出真實利率水平，結(jié)果顯示金價在真實利率水平高的時候表現(xiàn)較差，而在真實利率水平較低的時候表現(xiàn)較好，即金價與真實利率水平呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系。邏輯也十分簡單，當(dāng)真實利率水平低于零時，現(xiàn)金以及各類債券基本就喪失了吸引力，這個時候持有這類資產(chǎn)等于在虧錢。而黃金則向來被人們認(rèn)為是對抗通脹、保值最好的資產(chǎn)，于是便會受到歡迎。所以當(dāng)真實利率水平較低，或者為負(fù)的時候，黃金傾向上漲，反之當(dāng)真實利率水平上升，金價通常向下。即便如倫敦黃金池大量向市場傾銷黃金，但其時真實利率水平為負(fù)，也未能控制住黃金的漲勢。兩次黃金大牛市，實際上真實利率水平都低于零。

還有一些市場經(jīng)驗告訴我們，利率水平在6%之上，黃金價格將大幅下跌，而利率水平在2%之下，金價則會大幅上漲。目前美聯(lián)儲基準(zhǔn)利率水平為0.25%，更為重要的，近來美聯(lián)儲一再重申，目前的低利率水平至少會維持至2014年年末，這也意味著未來一段時間市場都會處于這樣一種極低利率水平環(huán)境。

對于下半年的行情，我們認(rèn)為金價在5月份曾經(jīng)三次測試1530美元支撐，1500美元很可能是中期底部，今年黃金不會出現(xiàn)1500美元以下的價格。黃金有望在8月末至9月初，擺脫調(diào)整行情，再度向上測試歷史高點。如果美聯(lián)儲在下半年啟動QE3，那么金價今年越過2000美元的大關(guān)的機(jī)會還是有的，反之黃金很難再度攀上1900美元。