股指期貨市場不斷培育，使得套保操作等穩(wěn)健模式的操作變得更加普遍，從而增加了市場的總體持倉量。

期指上市已29個(gè)月，月度最后一個(gè)交易日的期指總持倉量，總體呈現(xiàn)持續(xù)增加的趨勢。2010年7月總持倉量首次站上3萬手上方，后經(jīng)過爬高至4萬手下移的整理過程，再于2011年12月突破歷史高位，自2012年開始總持倉量不斷創(chuàng)出新高，幾無明顯下滑跡象。

持倉增加反映市場不斷成熟

從長時(shí)間角度看，期指總持倉量的高位運(yùn)行，與行情走勢的關(guān)聯(lián)度較小。2012年1月4日主力合約收盤價(jià)為2305.6點(diǎn)，總持倉量為54108手。2012年9月2日，期指總持倉量到達(dá)9萬手，主力收盤價(jià)2234.4。通過對比兩個(gè)間隔較長時(shí)點(diǎn)的日數(shù)據(jù)，可看出持倉量大幅增加，與較長時(shí)間行情走向的關(guān)聯(lián)度并不大。反而，根據(jù)基差及宏觀經(jīng)濟(jì)狀況，期指持倉量增加，有相當(dāng)大的部分是由于期現(xiàn)套利、套期保值、Alpha套利等方案執(zhí)行時(shí)引發(fā)的存量頭寸增加。持倉量的增加，也在一定程度上反映了市場的不斷成熟。

下面借助期指與股票市場成交額比值這一指標(biāo)判斷期指市場套保量持續(xù)增加這一假設(shè)的準(zhǔn)確性?；具壿嬍墙?jīng)濟(jì)放緩的環(huán)境中，單邊參與者會(huì)減少交投規(guī)模，穩(wěn)健參與者借助股指期貨的套保操作，通過對沖規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)事件沖擊。因此，在經(jīng)濟(jì)增長乏力的情況下，按照相對居前的時(shí)點(diǎn)與相對居后的時(shí)點(diǎn)比較，理論上認(rèn)為居后時(shí)點(diǎn)的期指與股票成交額比值應(yīng)大于靠前的時(shí)點(diǎn)，而且距離越遠(yuǎn)，比值會(huì)越大。國內(nèi)市場的表現(xiàn)也佐證了這一假設(shè)的成立。8月份，期指市場成交額超出滬深兩市股票總體成交額約135%。較大的期現(xiàn)成交額比值，在一定程度上揭示了通過期指套保對沖所持有股票風(fēng)險(xiǎn)的操作模式得到了較大范圍使用的信息。2011年8月份，該比值為1.07，2012年同期則爬升至2.35。從制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)（PMI）的持續(xù)下降可以推斷出套期保值頭寸較多地選擇了空頭模式。比較2011年及2012年8月股票成交數(shù)據(jù)，股票成交額下降了35.4%，從交投下降可以看出參與者的交投意愿明顯清淡。

借助凈持倉投資

我們把中金所公布的主力合約前20名多空持倉差值（多空持倉比）簡稱為凈持倉，當(dāng)凈持倉超過一定閾值后，歷史數(shù)據(jù)顯示，分析凈持倉的方向指示進(jìn)行跟隨操作、在凈持倉從高位衰減的過程中反轉(zhuǎn)頭寸方向的策略有較大獲利能力。

比如，當(dāng)凈空持倉量上穿8000手，開始執(zhí)行做空操作，當(dāng)從1萬手持續(xù)下行時(shí)轉(zhuǎn)而做多操作，直到回落到正常波動(dòng)區(qū)間出清頭寸。因此，有一些策略借助凈持倉量穿透正常區(qū)間、下穿高點(diǎn)時(shí)執(zhí)行相關(guān)操作，持倉時(shí)間也普遍較長，比如頭寸存續(xù)期限在4天以上。閾值的選擇，也應(yīng)根據(jù)總持倉量進(jìn)行調(diào)整。比如2011年凈空閾值可設(shè)定為6000手，而2012年凈空閾值設(shè)定可上移至8000手。

凈持倉及其衍生指標(biāo)具備預(yù)測能力，邏輯是成交量排名居前的交易所會(huì)員服務(wù)的客戶資金規(guī)模較大，相應(yīng)一些會(huì)員的持倉，在一定意義上反饋了資金較大客戶通過相對精準(zhǔn)的研究分析進(jìn)行多空布局的意圖。如果偏多或偏空跡象明顯，再配合動(dòng)量及反轉(zhuǎn)的考慮，理論上認(rèn)為有獲利機(jī)會(huì)。通過期指2012年8月~9月的走勢也可局部地對這一觀點(diǎn)進(jìn)行驗(yàn)證。8月11日，凈空持倉量7957手，而后在8月17日抵達(dá)12267手，后持續(xù)在1.2萬手上方波動(dòng)，9月4日時(shí)凈空持倉量繼續(xù)維持在10656手，而8月13日至9日4日，主力價(jià)格下挫了6.7%，顯示跟隨凈持倉的指示跟隨操作效果良好。

期指總持倉量與行情關(guān)聯(lián)度較小、主力合約前20名凈持倉量突變與行情關(guān)聯(lián)度較大。我們認(rèn)為，總持倉量更多反饋的是套保及套利等穩(wěn)健操作模式帶來的量的提升，而前20名凈持倉量突變，則反饋的是機(jī)構(gòu)對后市的判斷。兩者的意義及區(qū)別，參與者需仔細(xì)甄別，以免混淆引發(fā)誤解。