9月初，國內(nèi)商品市場再度大幅劇烈震蕩，在8月份制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)回升帶動(dòng)對(duì)中國經(jīng)濟(jì)樂觀與升溫的驅(qū)動(dòng)下，包括銅、橡膠、焦煤、焦炭和豆粕等品種的多頭絕地反攻。不過，我們認(rèn)為，9月2日商品表現(xiàn)對(duì)制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)反應(yīng)過度，中高經(jīng)濟(jì)回升持續(xù)性存疑，這可能制約這些品種的后市進(jìn)一步表現(xiàn)。此外，9月份是多事之秋，應(yīng)警惕黑天鵝事件引發(fā)的金融市場動(dòng)蕩，商品市場“金九”行情岌岌可危。

首先，中國經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升持續(xù)性存疑。從周末官方制造業(yè)PMI來看，在季節(jié)性訂單回升，補(bǔ)庫需求和出口需求三大利好驅(qū)動(dòng)下制造業(yè)繼續(xù)回升。然而，從分項(xiàng)指數(shù)來看，反映中小企業(yè)的官方制造業(yè)PMI分項(xiàng)指數(shù)和今日匯豐公布的制造業(yè)PMI都回升乏力，意味著中小企業(yè)依舊面臨困境，特別是資金成本導(dǎo)致中小企業(yè)舉步維艱。

從庫存指數(shù)來看，原材料庫存和產(chǎn)成品庫存指數(shù)8月份分別回升0.4和0.3個(gè)百分點(diǎn)達(dá)到48和47.6，且原材料庫存連續(xù)兩個(gè)月回升，但是依舊低于50的枯榮分水嶺，這表明短期補(bǔ)庫行為力度依舊偏弱。而對(duì)比原材料價(jià)格指數(shù)，上一輪補(bǔ)庫對(duì)應(yīng)的是原材料價(jià)格指數(shù)突破了50，但此輪購進(jìn)價(jià)格指數(shù)還只有47.5，表明企業(yè)存在去庫存化不足的問題，此輪補(bǔ)庫可能是政策和季節(jié)性預(yù)期雙重的短期利好驅(qū)動(dòng)的結(jié)果，“金九銀十”補(bǔ)庫可能短暫又有限。

其次，多種風(fēng)險(xiǎn)積聚，警惕黑天鵝事件。在本月商品市場有七大風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)：敘利亞問題、G20峰會(huì)、新興市場、可能討論削減QE的美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議、美國債市上限、德國大選以及中國金九旺季預(yù)期落空，其中任一項(xiàng)都可能危及全球經(jīng)濟(jì)，金融市場很容易發(fā)生黑天鵝事件，商品市場“金九”岌岌可危。

第三，美聯(lián)儲(chǔ)削減QE問題懸而未決。從美國本身來看，美國7月消費(fèi)者支出幾乎停滯，無異于對(duì)經(jīng)濟(jì)敲響警鐘。而湯森路透/密西根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)下滑反映對(duì)借款成本升高的憂慮。

第四，新興市場動(dòng)蕩問題或加劇。數(shù)據(jù)顯示，8月28日的一周中，新興市場股票基金資金流出38億美元，遠(yuǎn)超過此前一周的17億美元流出規(guī)模；新興市場債券基金資金流出20億美元，也高于此前一周的13億美元流出規(guī)模。面對(duì)資金持續(xù)外流、金融市場動(dòng)蕩，以及國內(nèi)通脹高企，部分新興經(jīng)濟(jì)體政府和央行采取多項(xiàng)干預(yù)措施，試圖遏制資金外流趨勢、穩(wěn)定本國貨幣匯率、股市和債市，但鑒于新興市場本身經(jīng)濟(jì)在放緩，加息會(huì)進(jìn)一步限制企業(yè)活動(dòng)，導(dǎo)致惡性循環(huán)。

綜上所述，我們認(rèn)為，各種風(fēng)險(xiǎn)事件會(huì)導(dǎo)致美元資產(chǎn)受到青睞，近期美元指數(shù)持續(xù)走強(qiáng)，貴金屬后市面臨大幅回吐的風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于中國經(jīng)濟(jì)，我們側(cè)重于通過需求影響全球商品的供求結(jié)構(gòu)，由于前期政策預(yù)期逐漸弱化，補(bǔ)庫也基本完成，政策紅利難以再給商品以及市場投資預(yù)期提供強(qiáng)有力的提振。