多事之秋的10月份，銅價(jià)表現(xiàn)異常沉穩(wěn)，既沒有大幅上漲也沒有形成新一輪跌勢(shì)的趨勢(shì)。隨著美債危機(jī)警報(bào)解除和中國(guó)三季度宏觀經(jīng)濟(jì)公布，前期支撐銅價(jià)抗跌的短期因素將逐漸減弱，而包括產(chǎn)出和庫(kù)存“雙升”的庫(kù)存壓力、季節(jié)性因素、宏觀環(huán)境轉(zhuǎn)弱和需求減速等一系列利空將重新主導(dǎo)銅市，后市銅價(jià)下行風(fēng)險(xiǎn)逐漸加大。

首先，供應(yīng)壓力將不斷加大。從海外礦山來看，全球銅礦產(chǎn)出不斷攀升，2014年產(chǎn)出還將加快。作為第二大產(chǎn)銅國(guó)秘魯，其7月銅礦產(chǎn)量錄得最大漲幅，約為13.7%。力拓集團(tuán)將全年的銅產(chǎn)量預(yù)期從2.5萬(wàn)噸提高到59萬(wàn)噸，該銅礦所在地區(qū)在今年4月發(fā)生里氏2.4級(jí)的地震，曾導(dǎo)致生產(chǎn)中斷，目前實(shí)際復(fù)產(chǎn)情況好于預(yù)期。而麥格理稱，2013年僅有50萬(wàn)的銅礦產(chǎn)出受干擾，是自2004年以來的最低水平，在2004年到2013年期間該數(shù)值平均為90萬(wàn)，年內(nèi)將多出40萬(wàn)噸的銅礦額外供應(yīng)。與此同時(shí)，蒙古、印尼、智利等地的銅礦開發(fā)或擴(kuò)張?zhí)嵘水a(chǎn)量，世界最大的10個(gè)銅生產(chǎn)國(guó)的產(chǎn)量預(yù)計(jì)將會(huì)在今年提高8%，2014年會(huì)進(jìn)一步提高5%。

在銅礦擴(kuò)張之際，銅精礦加工費(fèi)不斷上漲，冶煉產(chǎn)能也不斷擴(kuò)張。因此，中國(guó)精銅產(chǎn)量將繼續(xù)攀升。上周，銅精礦現(xiàn)貨加工費(fèi)成交在100-110美元/噸，品位稍低的銅精礦現(xiàn)貨報(bào)價(jià)也在110美元/噸以上，而金川40萬(wàn)噸礦產(chǎn)銅項(xiàng)目也于10月18日正式投產(chǎn)。

其次，國(guó)內(nèi)銅庫(kù)存回升。截至10月18日，上期所銅庫(kù)存升至172109噸。此前在4月3日創(chuàng)下了24.2萬(wàn)噸的歷史最高紀(jì)錄，稍后開始持續(xù)下降，在9月30日降至151124噸的年內(nèi)最低紀(jì)錄，10月份又開始回升。盡管LME銅庫(kù)存持續(xù)下降，但是我們認(rèn)為是LME倉(cāng)儲(chǔ)制度改革在即和監(jiān)管壓力導(dǎo)致銅顯性庫(kù)存轉(zhuǎn)為隱性庫(kù)存，并非消耗掉了。

市場(chǎng)更加關(guān)注的保稅區(qū)銅庫(kù)存，在今年年初保稅區(qū)銅庫(kù)存一度突破100萬(wàn)噸，在6月份降至35-40萬(wàn)噸，稍后在8月份又開始回升，目前來看已經(jīng)突破60萬(wàn)噸。作為不投入消費(fèi)領(lǐng)域的銅隱性庫(kù)存，一旦四季度經(jīng)濟(jì)再度減速，那么資金壓力會(huì)導(dǎo)致保稅區(qū)銅庫(kù)存被迫流出。

再次，銅需求將再度減速。作為銅消費(fèi)第一大領(lǐng)域，巴克萊發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示其在9月份，下降15%，至人民幣310億元，為今年電網(wǎng)投資首次出現(xiàn)同比下降。調(diào)研數(shù)據(jù)也揭示了9月份旺季消費(fèi)不及預(yù)期。富寶金屬調(diào)研發(fā)現(xiàn)，今年9月開工率較去年出現(xiàn)大幅下降，大型企業(yè)同比開工下滑8.7%；中型企業(yè)下滑18.62%；幅度最大的當(dāng)屬小型企業(yè)，降幅高達(dá)19.55%。

而9月份宏觀數(shù)據(jù)也給銅消費(fèi)減少提供了先行指標(biāo)。9月份工業(yè)增加值同比增速較8月份回落了0.2個(gè)百分點(diǎn)，而更能反映工業(yè)制造業(yè)景氣度的發(fā)電量，其9月份增長(zhǎng)8.2%，遠(yuǎn)低于8月份的13.4%。此外，我們關(guān)注到1-9月份固定資產(chǎn)投資較1-8月份也回落0.1個(gè)百分點(diǎn)，盡管四季度鐵路等基建投資可能加速，但是鐵路基建投資是分散在很長(zhǎng)的一個(gè)工期當(dāng)中，四季度當(dāng)季并不會(huì)對(duì)銅消費(fèi)起到很大的拉動(dòng)作用。