7月下旬，有色金屬板塊再次掀起一波輪動上漲的浪潮，其中鋁鋅這兩個品種的表現(xiàn)可謂是非常搶眼，而此前有深度調(diào)整的銅價也止跌反彈。

筆者認(rèn)為，在中國經(jīng)濟(jì)增速換擋、歐美經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇溫和、產(chǎn)業(yè)鏈去產(chǎn)能尚未完成的三大制約條件下，有色金屬價格重心只是從五年來的低位向稍高一個價格區(qū)間上移，當(dāng)前有色金屬強(qiáng)勢尚不能判定為熊牛轉(zhuǎn)市的拐點。

從供應(yīng)端來看，有色金屬在未來三年呈現(xiàn)分化趨勢。銅方面，供應(yīng)增長似有加速勢頭。國際銅研究組織預(yù)計2014-2017年之間，銅礦產(chǎn)能每年將以平均8%左右的速度增長。從實際公布的數(shù)據(jù)來看，部分銅礦產(chǎn)出增速不及預(yù)期。不過，因技術(shù)和融資上的問題，以及原先計劃的產(chǎn)能被推遲，還有大約60%的新增產(chǎn)能在2016年至2017年投產(chǎn)。

上半年，由于廢銅供應(yīng)緊張和部分煉廠停產(chǎn)檢修，以及保稅區(qū)銅和出口鎖定了大部分銅，6月份中國精銅產(chǎn)量重新回到62萬噸上方。而青島港騙貸事件的爆發(fā)，不管是監(jiān)管層還是銀行對銅融資貿(mào)易都收緊，保稅區(qū)銅庫存的蓄水池作用減弱。

鋁方面，供應(yīng)端收縮在于海外鋁冶煉廠減產(chǎn)。過去兩年，美國鋁業(yè)、俄羅斯鋁業(yè)及力拓等國際鋁業(yè)巨頭紛紛關(guān)閉了多家冶煉廠，抵消了中東地區(qū)產(chǎn)能擴(kuò)張的效果。然而，國內(nèi)鋁供應(yīng)卻無法實現(xiàn)大范圍收縮，西部地區(qū)低成本鋁產(chǎn)能擴(kuò)張，今年依舊有超過300萬噸新增產(chǎn)能投產(chǎn)。

支撐鋁反彈的因素在于倫敦金屬交易所（LME）鋁庫存下降。截至7月21日，LME鋁庫存降至494.72萬噸，較去年同期下降了9.5%。鋁注銷倉單占庫存的比重依舊高達(dá)58%，這意味著還有龐大的庫存被鎖定。因此，我們判斷LME鋁庫存下降并非投行等金融結(jié)構(gòu)解除庫存融資的頭寸而拋售現(xiàn)貨，而是消費回暖引領(lǐng)全球鋁去庫存。不過，按照庫存消費比來看，LME鋁庫存如同一個堰塞湖，隨時都可能被投行解除融資頭寸，只有庫存降至400萬噸下方，庫存壓力才會緩解。

鋅方面，由于部分鋅礦山品位下降，老化，以及鋅價持續(xù)偏低導(dǎo)致部分鋅礦山關(guān)閉，因此，對未來三年鋅礦供應(yīng)的擔(dān)憂不斷發(fā)酵。特別是全球第二大鋅礦山澳大利亞世紀(jì)鋅礦將于2016年永久關(guān)閉的消息對全球鋅礦產(chǎn)生極大的沖擊。該礦年產(chǎn)鋅精礦含鋅50萬噸左右。

從去庫存角度來看，也對鋅價有提振。截至7月21日，LME鋅庫存從去年的110萬噸以上降至66.67萬噸，而上期所鋅庫存也從40萬噸高位回落至20萬噸左右。

不過，對鋅礦和精煉鋅供應(yīng)走向短缺的判斷為時尚早，因供求動態(tài)變化的關(guān)鍵在于價格因素。一旦價格反彈促使鋅礦山和鋅冶煉廠利潤回歸，那么國內(nèi)鋅礦產(chǎn)出和精煉鋅產(chǎn)出就會恢復(fù)，甚至?xí)U(kuò)張產(chǎn)能。目前國內(nèi)鋅冶煉產(chǎn)能利用率只有70%~80%。一旦冶煉利潤回升，那么鋅冶煉產(chǎn)出恢復(fù)會很快。

從需求端來看，銅鉛乏善可陳，而鋁鋅卻有故事可講。由于美國汽車行業(yè)復(fù)蘇，2013至2014年美國汽車行業(yè)對鋁的消耗增速明顯。目前，中國鋁汽車用鋁和航空用鋁還處于起步階段，因此鋁消費至少在未來三年難有大的突破。鋅方面，鋅主要用于建筑、汽車和家電方面。其中，建筑用的鍍鋅板、鍍鋅鐵塔占大頭。因此基建項目對鍍鋅的消費在一定程度上對沖了地產(chǎn)建筑對鋅消耗的下滑。

總之，有色金屬供需結(jié)構(gòu)一定程度的改善確實是奠定其超預(yù)期反彈的基礎(chǔ)。然而，供需結(jié)構(gòu)是伴隨價格而動態(tài)變化的。因此，一旦鋁鋅大幅度反彈，不排除礦山新的擴(kuò)張沖動和延遲關(guān)閉礦山的可能。而中國對工業(yè)原材料消耗必然會伴隨經(jīng)濟(jì)增速換擋而放緩，消費峰值一過，銅鋁鉛鋅產(chǎn)出比較剛性，因此，買入持有的資產(chǎn)配置在有色金屬上并不適宜。