東土科技(300353)

事件：

公司公布 2015 年中報(bào)，報(bào)告期實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入 1.21 億元，同比增加 30.42%，實(shí)現(xiàn)扣非后凈利潤(rùn) 848.16 萬(wàn)元，同比增長(zhǎng) 491.85%。符合預(yù)期。 每 10 股派發(fā)現(xiàn)金紅利 0.50 元（含稅），送紅股 4 股（含稅）， 每 10 股轉(zhuǎn)增 6 股。

主要觀點(diǎn)：

1． 兩翼共振、結(jié)構(gòu)優(yōu)化下的業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)符合預(yù)期

從行業(yè)應(yīng)用看， 公司上半年收入增長(zhǎng)主要得益于軍工行業(yè)和海外市場(chǎng)的拓展，符合我們對(duì)于其兩翼相得益彰短期發(fā)展亮點(diǎn)的判斷。2015 年上半年海外市場(chǎng)銷售收入占比 18.58%、同比增長(zhǎng) 89.05%；軍工行業(yè)銷售占比達(dá)到 28.3%，較上年同期增長(zhǎng) 61.26%.

公司海外銷售的優(yōu)勢(shì)仍然是基于核心技術(shù)的高性價(jià)比產(chǎn)品，行業(yè)應(yīng)用主要覆蓋石油石化\軌道交通\電力行業(yè)三大傳統(tǒng)領(lǐng)域； 給軍品的開發(fā)基本上是定制，完善從裝備信息化到戰(zhàn)略指揮信息化的布局。軍品、海外產(chǎn)品分別在價(jià)和量上形成互補(bǔ)，其中軍品對(duì)綜合毛利率的 3.43 個(gè)百分點(diǎn)的提升起到了一定作用。

公司業(yè)績(jī)拐點(diǎn)確立， 從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的角度看： 以時(shí)間同步系統(tǒng)產(chǎn)品和視頻音頻傳輸平臺(tái)為代表的兩大高單價(jià)、高毛利產(chǎn)品各自毛利率分別高達(dá) 17.08 和 20.39 個(gè)百分點(diǎn)的增幅，也成為 15 年業(yè)績(jī)拐點(diǎn)的重要因素之一。工業(yè)數(shù)據(jù)光端機(jī)低端產(chǎn)品將初步淘汰； 工業(yè)服務(wù)器新品有望開拓市場(chǎng)， 國(guó)產(chǎn)化進(jìn)程下服務(wù)器升級(jí)產(chǎn)品的量?jī)r(jià)齊升成為公司中期業(yè)績(jī)、估值戴維斯雙擊的關(guān)鍵；

同時(shí)基于管理、銷售費(fèi)率的雙向優(yōu)化和 14 年中期低基數(shù)效應(yīng)，是公司上半年業(yè)績(jī)大幅反轉(zhuǎn)并超越收入增速的主因。

2． 工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)核心通用硬件產(chǎn)品——工業(yè)服務(wù)器產(chǎn)品指日可待

2015 年上半年，公司繼續(xù)加大研發(fā)投入，報(bào)告期內(nèi)研發(fā)投入同比增長(zhǎng) 17.22%，共新增獲得授權(quán)的發(fā)明專利 4 項(xiàng)，外觀設(shè)計(jì)專利 6項(xiàng)，軟件著作權(quán) 7 項(xiàng)。

公司致力于以通用硬件為切入口，打通工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的橫向平臺(tái)：這一平臺(tái)主要包括四個(gè)層次：最底層基于 IPV6 的新一代工業(yè)控制總線（數(shù)據(jù)采集）、標(biāo)準(zhǔn)化基于現(xiàn)場(chǎng)控制的服務(wù)器（數(shù)據(jù)計(jì)算）、統(tǒng)一的安全管理（工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的關(guān)鍵）、靠軟件來(lái)定義流程（橫向多行業(yè)應(yīng)用）。 即三大統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)之上軟件定義流程的工業(yè)革命。 在應(yīng)用拓展方面，工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)器產(chǎn)品還是按照三步走的戰(zhàn)略：智能電網(wǎng)（今年 8 月左右產(chǎn)品試點(diǎn)）；城市智能交通明年 10 月樣板工程（產(chǎn)品+項(xiàng)目）； 最后工廠自動(dòng)化協(xié)議紛繁復(fù)雜，技術(shù)難度大，有望于明年年底總線產(chǎn)品出來(lái)后與服務(wù)器產(chǎn)品融合。

公司工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)核心技術(shù)基本構(gòu)建完成也同時(shí)是公司的技術(shù)壁壘，即時(shí)鐘同步技術(shù)、通信技術(shù)、可靠性技術(shù)：技術(shù)精度到納秒級(jí)別的同步技術(shù)是工業(yè)互聯(lián)領(lǐng)域（尤其是流程工業(yè)）的關(guān)鍵；而深耕于能源、關(guān)鍵制造等領(lǐng)域，在工業(yè)控制網(wǎng)絡(luò)安全事件頻發(fā)、復(fù)雜化的大趨勢(shì)下，公司作為國(guó)家安全工程實(shí)驗(yàn)室唯一民營(yíng)企業(yè)理事成員也于去年年底推出了如 AGATE 系列安全服務(wù)器新品。

3． 收購(gòu)仍是公司未來(lái)實(shí)現(xiàn)工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)鏈縱橫延伸的重要手段

上半年， 公司的資本布局主要圍繞技術(shù)為核心的橫向行業(yè)拓展和縱向產(chǎn)業(yè)鏈完善兩大方向： 公司與東土投資和工大科技（收購(gòu)工大科技 50%股權(quán)） 三方簽訂了《合作協(xié)議書》， 主要目的是共同研發(fā)推廣新一代智能交通產(chǎn)品，并發(fā)展大數(shù)據(jù)、云計(jì)算、智慧城市等相關(guān)的技術(shù)業(yè)務(wù)，開拓了公司傳統(tǒng)三大能源工業(yè)行業(yè)之外的全新領(lǐng)域； 同時(shí)，公司以自有資金增資成都中嵌自動(dòng)化工程有限公司（51%股權(quán)）， 以加大研發(fā)工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)通用的工業(yè)服務(wù)器系列產(chǎn)品的力度， 旨在深化工業(yè)服務(wù)器的技術(shù)壁壘。

未來(lái)的收購(gòu)方向或仍以彌補(bǔ)自身短板為主：方向之一，智能電網(wǎng)，主要是基于工業(yè)服務(wù)器智能電網(wǎng)應(yīng)用的軟硬一體化項(xiàng)目實(shí)施；方向之二，軍工領(lǐng)域的多媒體處理；方向三是芯片核心技術(shù)的國(guó)產(chǎn)化收購(gòu)。

結(jié)論：

公司短期的增長(zhǎng)亮點(diǎn)來(lái)源于軍隊(duì)訂單和海外市場(chǎng)；中期來(lái)自于工業(yè)服務(wù)器行業(yè)應(yīng)用拓展之上的量?jī)r(jià)齊升對(duì)于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的優(yōu)化；長(zhǎng)期則是來(lái)源于公司工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)核心地位、標(biāo)準(zhǔn)制定之下的產(chǎn)業(yè)鏈主導(dǎo)權(quán)，即縱橫收購(gòu)之后的融合效應(yīng)。 中國(guó)制造 2025 已經(jīng)上升至大國(guó)戰(zhàn)略，信息化與工業(yè)化深度融合的關(guān)鍵，而通信基礎(chǔ)硬件滲透率的提升無(wú)疑是未來(lái)五年中國(guó)制造 2025 的最大市場(chǎng)空間所在，公司作為通用硬件先鋒無(wú)疑成為最佳受益標(biāo)的。公司目前是工業(yè)以太網(wǎng)的標(biāo)準(zhǔn)制定者，也同時(shí)是國(guó)家整個(gè)工業(yè)控制安全的一線企業(yè)。以工業(yè)服務(wù)器為載體的工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)戰(zhàn)略全面啟航，戰(zhàn)略目標(biāo)是提供一個(gè)全產(chǎn)業(yè)鏈的設(shè)備供應(yīng)商（類似于西門子、 GE），而非工程商。

我們預(yù)計(jì) 2015 年、 2016 年 EPS 分別為 0.38、 0.63 元，對(duì)應(yīng)的 PE 分別為 200 和 120 倍，公司高位停牌，復(fù)牌后存在調(diào)整壓力，不改我們對(duì)于公司中國(guó)制造 2025 核心標(biāo)的的判斷，給予“強(qiáng)烈推薦”的評(píng)級(jí)。