目前，美聯(lián)儲(chǔ)觀察者的核心問(wèn)題是，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)困局和2015年8月股票市場(chǎng)的下挫是否會(huì)導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)推遲調(diào)高其聯(lián)邦基金目標(biāo)利率。我們認(rèn)為不會(huì)，并依然認(rèn)為2015年9月聯(lián)邦公開市場(chǎng)委員會(huì)（FOMC）會(huì)議是10年來(lái)首次加息最可能的時(shí)間。以下是原因分析。

美聯(lián)儲(chǔ)并不持有股票。只有當(dāng)金融系統(tǒng)出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)才會(huì)擔(dān)心股票市場(chǎng)的下跌，例如在1987年10月和2008年9月，當(dāng)時(shí)大型金融機(jī)構(gòu)可能倒閉并拖垮整個(gè)經(jīng)濟(jì)。美聯(lián)儲(chǔ)經(jīng)常擔(dān)心的是股價(jià)過(guò)高（記得90年代科技股大漲期間艾倫·格林斯潘有關(guān) “(非理性)繁榮”的評(píng)論。實(shí)際上，美聯(lián)儲(chǔ)很可能視當(dāng)前市場(chǎng)調(diào)整為重整旗鼓的健康間歇，因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)自身的零息和量化寬松（QE）政策可能已經(jīng)驅(qū)使投資者大舉追逐收益率，從而導(dǎo)致過(guò)度冒險(xiǎn)。

美聯(lián)儲(chǔ)也如同我們一般的關(guān)注著中國(guó)。然而，美聯(lián)儲(chǔ)主要擔(dān)心的是中國(guó)的經(jīng)濟(jì)困境是否會(huì)造成美國(guó)衰退。美聯(lián)儲(chǔ)并不擔(dān)心已經(jīng)上升超過(guò)100%的股票市場(chǎng)是否回落50%。再說(shuō)，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)問(wèn)題主要是因?yàn)槠涑隹诳蛻魩缀跻巡辉僭鲩L(zhǎng)；巴西經(jīng)濟(jì)停滯；墨西哥經(jīng)濟(jì)僅緩慢增長(zhǎng)。歐洲經(jīng)濟(jì)經(jīng)過(guò)三年的輕微下跌后，今年實(shí)際GDP增長(zhǎng)可能不低于1.5%。美國(guó)實(shí)際GDP增長(zhǎng)落在2.5%，日本則沒有增長(zhǎng)。中國(guó)可能將人民幣貶值30%，而鑒于其出口客戶的收入前景不溫不火，出口幾乎難見起色。這是因?yàn)樵趯⒔衅髽I(yè)里，當(dāng)評(píng)估銷售前景時(shí)，客戶收入是價(jià)格的主要影響因素。從長(zhǎng)期來(lái)看，中國(guó)是過(guò)去三十年（1980-2010）的增長(zhǎng)引擎，在這段時(shí)期平均實(shí)際GDP增長(zhǎng)大約為10%。由于中國(guó)已經(jīng)成功實(shí)現(xiàn)現(xiàn)代化，其人口結(jié)構(gòu)也邁入老年化模式，因此實(shí)際GDP增長(zhǎng)自然將趨向緩和，對(duì)應(yīng)老年化、現(xiàn)代化和成熟的工業(yè)經(jīng)濟(jì)。

因此，我們認(rèn)為中國(guó)的困境或近期股票市場(chǎng)的下跌不會(huì)導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)推遲其加息決定。此外，我們認(rèn)為有幾個(gè)重要原因，將促使美聯(lián)儲(chǔ)準(zhǔn)備行動(dòng)。

我們可以強(qiáng)烈的感覺到，耶倫治下的美聯(lián)儲(chǔ)希望甩掉伯南克時(shí)代的緊急政策包袱。耶倫已經(jīng)革新了前瞻性指引，并拋棄了伯南克對(duì)固定失業(yè)率的執(zhí)著。耶倫領(lǐng)導(dǎo)的美聯(lián)儲(chǔ)高度依賴數(shù)據(jù)，但它是從整體狀況來(lái)看，而非任何一兩個(gè)指標(biāo)。

耶倫已經(jīng)結(jié)束了QE。QE降低債券收益率的效果顯而易見，但較低的債券收益率是否有助創(chuàng)造就業(yè)或刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)極具爭(zhēng)議，許多分析師（包括我自己）對(duì)此也有爭(zhēng)論。實(shí)際上，零利率和QE的主要影響很可能是支持了資產(chǎn)價(jià)格上漲并將它們推高到無(wú)法持續(xù)的水平，而不是對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)或新增職位形成實(shí)質(zhì)影響。

倚重?cái)?shù)據(jù)的美聯(lián)儲(chǔ)的底線是，美國(guó)經(jīng)濟(jì)能一直保持每個(gè)月創(chuàng)造超過(guò)20萬(wàn)的凈新增職位，房屋市場(chǎng)（之前處于2008年-2009年衰退的震央）健康發(fā)展并實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。雖然實(shí)際GDP增長(zhǎng)不像許多人所希望的超過(guò)3%，但自2009年底以來(lái)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)一直穩(wěn)定在2%-2.5%的增長(zhǎng)區(qū)間。也就是說(shuō)，我們看到大約六年的實(shí)際GDP持續(xù)增長(zhǎng)和職位創(chuàng)造記錄。美國(guó)還需要緊急政策嗎？答案是否定的。

然而，我們也必需考慮風(fēng)險(xiǎn)，這些風(fēng)險(xiǎn)對(duì)任何積極的行動(dòng)都不利。美國(guó)通脹在1%到2%之間，通脹自1994年以來(lái)一直在此區(qū)間徘徊。只要低通脹不陷入通縮，持續(xù)低通脹就預(yù)示著穩(wěn)定的長(zhǎng)期增長(zhǎng)。因?yàn)槿虼笞谏唐穬r(jià)格走弱——部分原因是供應(yīng)增加，以及中國(guó)經(jīng)濟(jì)和其他新興市場(chǎng)國(guó)家增長(zhǎng)放慢，所以消費(fèi)物價(jià)出現(xiàn)一些下行壓力。但是美國(guó)似乎沒有通縮之虞，尤其是如果關(guān)注（如美聯(lián)儲(chǔ)所關(guān)注）剔除波動(dòng)較大的食品和能源成分的核心通脹，更是如此。

總之，我們依然預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)在9月的FOMC會(huì)議上十年來(lái)首次上調(diào)聯(lián)邦基金利率，但是我們的定性概率評(píng)估大約僅為55%，其中在年內(nèi)之后采取行動(dòng)的概率是30%，而推遲到2016年的概率為15%。由聯(lián)邦基金期貨代表的市場(chǎng)反映9月FOMC會(huì)議加息的概率則更低。

當(dāng)加息行動(dòng)來(lái)臨，就可能是多次加息的第一步。但是美聯(lián)儲(chǔ)可能強(qiáng)調(diào)緩步進(jìn)行，在兩次加息之間相隔多次會(huì)議。

美聯(lián)儲(chǔ)甚至可能意外地拋棄利率區(qū)間，而回到以前習(xí)慣的簡(jiǎn)單做法：將有效聯(lián)邦基金利率設(shè)定在一個(gè)明確的目標(biāo)點(diǎn)位。而更令人意外的將是，美聯(lián)儲(chǔ)可能選擇0.25%作為有效聯(lián)邦基金利率的新目標(biāo)，而不是加息到0.25%至0.50%區(qū)間。

最后提醒，我們要強(qiáng)調(diào)的是9月4日公布的美國(guó)就業(yè)報(bào)告依然是非常重要的數(shù)據(jù)。我們估計(jì)每個(gè)月的新增職位為22.5萬(wàn)個(gè)或更高。然而，如果因?yàn)槿魏卧?，就業(yè)數(shù)據(jù)意外下跌，例如少于20萬(wàn)個(gè)凈新增職位，那么美聯(lián)儲(chǔ)可能將加息決定推遲到9月FOMC會(huì)議之后。意外下跌的程度越大，推遲的時(shí)間越長(zhǎng)，因?yàn)樾枰嗟臄?shù)據(jù)點(diǎn)來(lái)確定意外的下跌走勢(shì)是暫時(shí)性還是新的跌勢(shì)。為此，我們認(rèn)為如果就業(yè)數(shù)意外走弱，那么10月FOMC會(huì)議也無(wú)需考慮，因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)會(huì)希望觀察更多數(shù)據(jù)并等到12月。

此外，因?yàn)?月4日是美國(guó)勞動(dòng)節(jié)長(zhǎng)周末前的星期五，可能引發(fā)一些非常激烈的交易，要么（a）如我們預(yù)期，數(shù)據(jù)將敲定9月份加息，要么（b）我們錯(cuò)判而數(shù)據(jù)令人失望，預(yù)示加息推遲到12月或2016年。