新洋豐是全國收入規(guī)模排名第二的復合肥龍頭企業(yè)，主營業(yè)務穩(wěn)健， 2010-2014 年五年收入復合增速為8.01%， 凈利潤復合肥增速為 10.49%；由于磷酸一銨量價齊升，復合肥營銷推廣力度加大， 2015 年上半年業(yè)績靚麗， 收入同比增速達 35.03%，凈利潤同比增速 43.59%。 公司擁有“選洗礦-磷銨-復合肥”的完整生產(chǎn)鏈，在湖北荊門、湖北宜昌、湖北鐘祥、四川雷波、山東菏澤、河北徐水、廣西賓陽和江西瑞昌建有 8 個大型的現(xiàn)代化生產(chǎn)基地，隨著今年募投新項目的完工，將形成年產(chǎn) 145 萬噸磷酸一銨與 445萬噸復合肥的生產(chǎn)能力，規(guī)模位居全國磷復肥企業(yè)前三強。 此外， 公司積極探索“資源—產(chǎn)品—再生資源—再生產(chǎn)品”的循環(huán)經(jīng)濟發(fā)展模式， 積極發(fā)揮磷資源深加工，延伸磷化工產(chǎn)業(yè)鏈，建立磷石膏綜合利用、氟回收、硫酸鉀復合肥副產(chǎn)的鹽酸與合成氨生產(chǎn)的氨水結(jié)合生產(chǎn)氯化銨等， 致力于建成資源開發(fā)、加工和廢棄物回收利用的良性循環(huán)。

具有先天的區(qū)域優(yōu)勢，銷售渠道布局全國。 生產(chǎn)端靠近磷礦資源豐富的湖北、四川，新洋豐肥業(yè)與當?shù)乇姸喙探⒘碎L期的合作關系，獲得了穩(wěn)定的磷礦石來源； 公司通過便捷的長江水路、 發(fā)達的鐵路與市場端進行產(chǎn)銷連接，鐵路專用線、水運碼頭等基礎設施使其銷售半徑有效放大。 經(jīng)過多年耕耘， 公司建立“企業(yè)-經(jīng)銷商-零售網(wǎng)點-種植戶”的兩層渠道網(wǎng)絡， 全國共有經(jīng)銷商 4000 多家、零售商 30000多家，在渠道為王的農(nóng)資消費領域，公司已經(jīng)具備長遠發(fā)展的核心要素。

磷銨景氣向好抬升盈利，復合肥業(yè)務穩(wěn)步增長。 以出口增長拉動價格為主因， 2014 年 5 月磷酸一銨逐步走出價格低谷， 今年上半年進入了新的高點，達到 2250 元/噸；出口持續(xù)增長疊加政策明確了原則上不予批建新產(chǎn)能， 產(chǎn)能利用率看將在 50%以上區(qū)間波動。 今年上半年公司的磷酸一銨裝置滿車運行，實現(xiàn)銷售收入 13.49 億元，同比增長 139.52%。 與此同時， 具備競爭優(yōu)勢的復合肥企業(yè)迅速開啟搶占市場的征程，行業(yè)集中度逐年上升。新洋豐復合肥收入經(jīng)歷 2013 年下滑后又重回增長軌道，毛利率逐步回升， 2015年上半年硫基復合肥、尿基復合肥和高塔復合肥三個主要產(chǎn)品的收入為 29.93 億元，同比增長 16.32%。

優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、提升品牌溢價，磷復肥龍頭有望開啟二次成長。 多元化的產(chǎn)品是復合肥企業(yè)打造綜合產(chǎn)品與服務能力，適應全國化布局，適應種植結(jié)構(gòu)變化的重要一步。公司于 2015 年 5 月完成上市后第一次增發(fā)，募投建設高端的新型肥料硝基肥水溶肥、硝基緩控釋肥生產(chǎn)線。明年高端肥料開始投產(chǎn)放量，產(chǎn)品線多元化拓展，將是公司未來業(yè)績增長的主要看點。我們中性估計 2016-2018 年投產(chǎn)逐步放量達到產(chǎn)能利用率分別為 50%、 67%、 80-85%，預測明年將為公司貢獻銷售收入 19.1 億元。同時， 公司計劃加大品牌宣傳、 擴充營銷隊伍， 以期實現(xiàn)品牌力的提升和溢價。此外，公司在“村淘”上開設旗艦店， 邁開了“觸網(wǎng)” 第一步。

我們預計新洋豐 2015-2017 年實現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤 7.88 億元、9.85 億元、11.75 億元，同比增長 38.0%、24.9%、 19.3%，年均復合增速 27.5%， 2015-2017 年對應 EPS 分別為 1.16， 1.45， 1.73 元。目前公司所處的復合肥行業(yè)龍頭企業(yè)平均估值水平為 23X2016PE，新洋豐估值約為 14X2016PE。 考慮到公司所處的行業(yè)地位和磷銨今明兩年確定的景氣向好周期，我們給予 23X2016PE，結(jié)合公司絕對估值水平，給予公司目標價 32.56-34.73 元，首次覆蓋給予“買入”評級。

風險提示： 磷酸一銨景氣周期持續(xù)時間短于預期，影響公司盈利水平；高端復合肥的推廣不達預期；未來擴張銷售與營銷帶來的費用率高于預期，影響凈利水平。