前三季度業(yè)績(jī)大增 206%，三季度開(kāi)啟降杠桿進(jìn)程： 前三季度上市券商共實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 2984 億元，同比增長(zhǎng) 168%，凈利潤(rùn) 1273 億元，同比增長(zhǎng) 206%。但 Q3 單季上市券商凈利潤(rùn)合計(jì)下降 70%至 212.6 億元。場(chǎng)內(nèi)兩融規(guī)模也快速下降，由 6月 18 日頂峰 2.27 萬(wàn)億下降 56%至萬(wàn)億以下。 行業(yè)趨勢(shì)由加杠桿轉(zhuǎn)向降杠桿進(jìn)程，平均杠桿率（剔除客戶(hù)存款和備付金）由 6 月末的 4.23 倍快速下降至 Q3 的 3.83 倍。

創(chuàng)新發(fā)展和國(guó)際化仍是長(zhǎng)期主線(xiàn)，靜待春暖花開(kāi)： “十三五”規(guī)劃明確提出積極培育多層次資本市場(chǎng)、推進(jìn)股債發(fā)行交易制度改革，有序?qū)崿F(xiàn)人民幣資本項(xiàng)目可兌換、推進(jìn)人民幣加入 SDR。證券行業(yè)隨著清查配資和市場(chǎng)大跌，行業(yè)整體趨勢(shì)大變，由加杠桿轉(zhuǎn)向降杠桿，并連續(xù)經(jīng)受部分券商受罰、高管接受檢查等負(fù)面消息，行業(yè)創(chuàng)新基本停滯。伴隨市場(chǎng)回暖信心逐步重建，負(fù)面逐漸出盡，此次“十三五”規(guī)劃再次指明金融創(chuàng)新改革的長(zhǎng)期大方向不變，堅(jiān)定信心。

最壞的時(shí)候已經(jīng)過(guò)去，預(yù)計(jì)四季度起業(yè)績(jī)逐步回升：目前政策面的負(fù)面影響逐步消化，隨著市場(chǎng)回暖活躍度提升，10 月份業(yè)績(jī)已經(jīng)明顯回升。券商最壞的時(shí)候已經(jīng)過(guò)去，靜待市場(chǎng)信心重新建立、 IPO 恢復(fù)、行業(yè)繼續(xù)創(chuàng)新發(fā)展帶來(lái)的全面復(fù)蘇，預(yù)期四季度起業(yè)績(jī)逐步回升，全年業(yè)績(jī)?cè)鏊俦３?200%以上。

IPO 重啟市場(chǎng)回歸常態(tài)，券商估值具備向上空間：IPO 重啟將恢復(fù)市場(chǎng)融資功能，回歸常態(tài)。新制度取消申購(gòu)預(yù)先繳款，避免打新凍結(jié)大量資金對(duì)流動(dòng)性的沖擊；同時(shí)市值配售提升持有股票的需求，尤其安全邊際高、流動(dòng)性好的金融股或更受青睞。券商投行業(yè)務(wù)直接受益，目前行業(yè)平均 PB3.5 倍，去年底的券商行情 PB 最高超 5.7 倍，仍有較大反彈空間。

投資建議

券商行業(yè)年初至今漲幅墊底，利空逐步出盡。三季度市場(chǎng)情緒最悲觀時(shí)期券商業(yè)績(jī)尚可，預(yù)期四季度起業(yè)績(jī)逐步回升，全年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)200%以上。目前在低利率環(huán)境下，債券市場(chǎng)、銀行理財(cái)產(chǎn)品、貨幣基金等收益率持續(xù)向下，前期由于市場(chǎng)大跌出逃股市的資金將回歸，流動(dòng)性充裕。低估值、高業(yè)績(jī)、流動(dòng)性較好的券商股受到這部分風(fēng)險(xiǎn)偏好較低的資金青睞。市場(chǎng)回暖時(shí)券商具備高 beta，推薦彈性較大的國(guó)元、東方、華泰。

風(fēng)險(xiǎn)提示

市場(chǎng)低迷對(duì)經(jīng)紀(jì)、自營(yíng)、兩融收入影響；監(jiān)管強(qiáng)度超預(yù)期。