自2015年6月A股見頂以后，在去杠桿和風(fēng)險偏好下降的雙重因素作用下，上證指數(shù)從5178點一路下跌至2638點，跌幅達(dá)到49%之多。近期隨著宏觀經(jīng)濟硬著陸風(fēng)險的逐步釋放，加上新興市場年后普遍上漲的周邊效應(yīng)，A股止跌反彈。當(dāng)前市場在外圍市場一系列寬松政策利好、國內(nèi)經(jīng)濟基本面改善和人民幣貶值壓力減輕的影響下，股指反彈動能尚存。

近期各項經(jīng)濟數(shù)據(jù)階段性強于預(yù)期，前期融資投放和穩(wěn)增長措施的效果短期內(nèi)還難以證偽。受宏觀政策效果顯現(xiàn)影響，加上一二線房地產(chǎn)市場升溫，3月制造業(yè)PMI明顯反彈，環(huán)比回升1.2個百分點至50.2%，時隔8個月重新升至枯榮線上方。五大分項指數(shù)齊升，顯示制造業(yè)下行壓力緩解。在各分項指數(shù)中，同步指標(biāo)生產(chǎn)指數(shù)為52.3%，環(huán)比上升2.1個百分點。先行指標(biāo)新訂單指數(shù)和原材料庫存指數(shù)分別為51.4%和48.2%，環(huán)比上升2.8和0.2個百分點。表明制造業(yè)廠商對未來數(shù)月較為樂觀，上游原材料供應(yīng)商也在主動補充庫存。這與近期PPI降幅收窄、固定資產(chǎn)投資增速企穩(wěn)回升、規(guī)模以上工業(yè)利潤增速轉(zhuǎn)為正增長相吻合。

短期經(jīng)濟數(shù)據(jù)小幅改善最主要是源于穩(wěn)增長貨幣政策的推動。流動性能否從金融市場向?qū)嶓w經(jīng)濟持續(xù)溢出，從而令經(jīng)濟具備持續(xù)走強的內(nèi)在動能，還需要更多期數(shù)據(jù)佐證。如果物價和庫存數(shù)據(jù)都難以進(jìn)一步回升，階段性經(jīng)濟數(shù)據(jù)超預(yù)期對市場情緒的邊際影響將很快被消化。加上現(xiàn)階段正處于年報披露的密集期，業(yè)績地雷較多，盈利大幅下滑甚至虧損的企業(yè)占比依然高居不下，給市場的估值帶來階段性壓力。從“通縮債務(wù)”引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險擔(dān)憂的角度來看，供給側(cè)改革正在發(fā)揮效應(yīng)。根據(jù)工業(yè)企業(yè)和上市公司資產(chǎn)負(fù)債率的變化情況，非金融企業(yè)和傳統(tǒng)工業(yè)行業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率穩(wěn)中下行。除房地產(chǎn)和部分服務(wù)、新興行業(yè)還在加杠桿，大部分行業(yè)，尤其是產(chǎn)能過剩行業(yè)和部分傳統(tǒng)行業(yè)去杠桿的效果明顯。企業(yè)部門去杠桿的趨勢相對確定，從而決定了未來貨幣環(huán)境維持略偏寬松的必要性。因此，債券在短期供應(yīng)量放大和信用風(fēng)險引發(fā)波動后，依然具備牛市條件。

上周公布的我國3月外匯儲備余額為32126億美元，較前值增加103億美元，是2015年10月以來首次回升。市場預(yù)期美元走弱，人民幣貶值勢頭放緩，離岸市場做空動能削弱。本幣匯率的積極變化意味著資金外流壓力減輕，有利于穩(wěn)定境內(nèi)流動性。從2月底降準(zhǔn)以后，央行一直以公開市場操作作為穩(wěn)定貨幣市場的主要工具。春節(jié)后至今央行連續(xù)凈投放，利率不變但規(guī)模遞減。由于近期房價和豬肉價格上漲，在近期匯率貶值約束放松的前提下，央行依然以維持短端流動性平穩(wěn)為主。貨幣政策偏中性，顯示出今年貨幣政策難以維持大幅寬松的基調(diào)。

債轉(zhuǎn)股主要是延緩系統(tǒng)性風(fēng)險，有利于企業(yè)部門去杠桿和銀行解決不良貸款率的問題。通過向國有銀行補充資本金的方式，實現(xiàn)不良資產(chǎn)回購，有利于提升金融板塊估值?？傮w而言，近期無論是從政策面還是經(jīng)濟數(shù)據(jù)上都處于平穩(wěn)期。對指數(shù)的看法，我們短期依然維持偏樂觀態(tài)度。