4月以來(lái)，股債市場(chǎng)和商品市場(chǎng)走勢(shì)分化加劇，其中股債振蕩調(diào)整，但商品則呈現(xiàn)加速上漲態(tài)勢(shì)，黑色板塊的強(qiáng)勁之勢(shì)讓市場(chǎng)側(cè)目。究其原因，供給端收縮和政策轉(zhuǎn)向偏強(qiáng)刺激引發(fā)的需求回暖預(yù)期是商品強(qiáng)勢(shì)的兩大核心驅(qū)動(dòng)因素，但由此帶來(lái)的通脹壓力和短期流動(dòng)性偏緊預(yù)期則對(duì)股債形成持續(xù)性壓制。

目前而言，經(jīng)濟(jì)邊際改善和政策偏強(qiáng)刺激狀態(tài)均獲驗(yàn)證。經(jīng)濟(jì)邊際改善亮點(diǎn)之一，1—3月房地產(chǎn)投資增速明顯回升，若銷售增速持續(xù)高位運(yùn)行，疊加4月之后持續(xù)低基數(shù)效應(yīng)，房地產(chǎn)投資增速或持續(xù)回升至8%—10%。亮點(diǎn)之二，3月基建投資增速驟升，顯示階段性穩(wěn)增長(zhǎng)力度超預(yù)期，考慮到基建投資4月之后基數(shù)偏低及儲(chǔ)備項(xiàng)目集中開(kāi)工，基建投資增速或階段性保持20%左右高速運(yùn)行狀態(tài)。值得關(guān)注的是，經(jīng)濟(jì)亮點(diǎn)仍體現(xiàn)在房地產(chǎn)和基建領(lǐng)域，而全面超越2009年的社會(huì)融資和信貸增量則是關(guān)鍵的政策支持力量，這意味著穩(wěn)增長(zhǎng)力度已處于偏強(qiáng)刺激狀態(tài)，托底性質(zhì)已發(fā)生階段性變化，由此帶來(lái)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好顯著提升。

在經(jīng)濟(jì)缺乏長(zhǎng)期內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)力之時(shí)，政策傾向性是判斷市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好回升的核心因素?，F(xiàn)階段來(lái)看，短期穩(wěn)增長(zhǎng)力度過(guò)大，與之相伴的則是顯著回升的通脹壓力，這成為潛在的制約國(guó)內(nèi)寬松政策空間的內(nèi)部約束。不同于美聯(lián)儲(chǔ)加息的不可控性，國(guó)內(nèi)通脹對(duì)寬松政策的約束程度，取決于政府對(duì)經(jīng)濟(jì)硬著陸和通脹風(fēng)險(xiǎn)的承受力和容忍度。從一季度所呈現(xiàn)的政策傾向性來(lái)看，政府對(duì)通脹的容忍度遠(yuǎn)高于硬著陸風(fēng)險(xiǎn)，階段性突破區(qū)間調(diào)控上限的可能性偏高，通脹壓力暫時(shí)不會(huì)引發(fā)貨幣政策轉(zhuǎn)向。

值得注意的是，本輪超寬信用的釋放，與2009年有兩大顯著不同之處，一是對(duì)經(jīng)濟(jì)和通脹預(yù)期的改善呈現(xiàn)顯著不對(duì)稱性，2008年—2009年P(guān)MI見(jiàn)底時(shí)點(diǎn)領(lǐng)先通脹8個(gè)月，而2015年2016年則與之相反，通脹見(jiàn)底時(shí)點(diǎn)領(lǐng)先PMI一年，預(yù)計(jì)通脹壓力對(duì)政策的制約將較2009年更快出現(xiàn)。二是本輪寬信用的延伸力度和持續(xù)性將受到供給側(cè)改革和匯率貶值壓力的客觀條件約束，而2009年全球則呈現(xiàn)一致性超寬松貨幣政策和需求端刺激，美聯(lián)儲(chǔ)何時(shí)加息仍將是2016年匯率風(fēng)險(xiǎn)重燃的關(guān)鍵因素。因此，與2009年不同，今年超寬信用衍生的宏觀小周期則為滯脹預(yù)期，即通脹回升力度和持續(xù)性要顯著強(qiáng)于經(jīng)濟(jì)，在此宏觀環(huán)境下，商品表現(xiàn)大概率持續(xù)強(qiáng)于股指，需關(guān)注商品價(jià)格的泡沫化風(fēng)險(xiǎn)。不過(guò)，考慮到經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)邊際改善跡象和貨幣政策暫無(wú)轉(zhuǎn)向之憂，若4月26—27日美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議繼續(xù)釋放鴿派信號(hào)，則二季度股指依然存在階段性反彈交易機(jī)會(huì)。