利用時間價值衰減獲利，屬于期權(quán)特有的盈利模式。理論上，裸賣空期權(quán)是最為純粹的時間價值衰減交易方式，然而裸賣空期權(quán)風(fēng)險巨大，只適合資金量大、風(fēng)控意識和能力都較強的投資者。因此，對大部分投資者來說，嘗試構(gòu)建保守的賣空期權(quán)交易具有很強的實戰(zhàn)意義，買入蝶式期權(quán)組合便是這樣的交易策略。本文在說明構(gòu)建買入蝶式期權(quán)組合方式的基礎(chǔ)上，對該策略的市場應(yīng)用進行了簡要分析。

買入蝶式期權(quán)組合的構(gòu)建

表為買入蝶式期權(quán)組合綜合分析

投資者預(yù)期標的資產(chǎn)價格將進入盤整局面，希望在一定的市場價格范圍內(nèi)賺取時間價值，又擔(dān)心市場價格一旦突破預(yù)期盤整區(qū)間，而出現(xiàn)大額虧損，對這些投資者來說，買入蝶式期權(quán)組合是非常合適的交易策略。

由買入蝶式期權(quán)組合的構(gòu)建方式可知，該組合包括四個頭寸，其中兩個看漲頭寸構(gòu)成了熊市看漲價差組合，兩個看跌頭寸則構(gòu)成了牛市看跌價差組合。可以認為，買入蝶式期權(quán)組合是熊市看漲價差與牛市看跌價差的合成升級版本。

以上證50ETF期權(quán)為例，當標的價格為2.5元/份時，投資者買入1手執(zhí)行價格為2.3元/份的認沽期權(quán)，付出權(quán)利金0.035元/份，買入1手執(zhí)行價格為2.7元/份的認購期權(quán)，付出權(quán)利金0.035元/份。同時，分別賣出1手執(zhí)行價格為2.5元/份的認購與認沽期權(quán)，權(quán)利金均為0.11元/份。以上四個頭寸均為兩個月后到期，從而構(gòu)成了買入蝶式期權(quán)組合。

圖為買入蝶式期權(quán)組合損益

由圖可知，賣空蝶式期權(quán)組合屬于風(fēng)險收益有限的保守型交易策略，買入蝶式期權(quán)組合有其獨特優(yōu)勢，一方面，該策略為凈收入權(quán)利金，能夠賺取時間價值；另一方面，該策略風(fēng)險有限，持倉壓力大大減輕。

蝶式期權(quán)組合的風(fēng)險管理

理論上，買入蝶式期權(quán)組合在持倉期間無需過多的風(fēng)控措施，耐心持倉至到期，或在出現(xiàn)收益時獲利平倉即可。不過，若在持倉過程中結(jié)合行情變化對頭寸進行適當變化，有利于加大獲利概率。

為了便于理解，我們將蝶式期權(quán)組合拆分成牛市看跌價差和熊市看漲價差兩部分，無論標的資產(chǎn)價格向哪個方向大幅波動，都會有一部分頭寸盈利，一部分頭寸虧損。

在前面的例子中，如果上證50ETF期權(quán)行情由盤整轉(zhuǎn)為下跌，那么組合中的熊市看漲價差會有部分盈利產(chǎn)生，牛市看跌價差則會產(chǎn)生部分虧損。此時，風(fēng)控的重點在于以下兩個方面：一方面，加大盈利頭寸組合的盈利，可將最上方執(zhí)行價格為2.7元/份的認購期權(quán)平倉，以減少權(quán)利金耗損的形式，加大盈利；另一方面，降低虧損頭寸組合的虧損，可將中間執(zhí)行價格為2.5元/份的認沽期權(quán)進行展期操作，以加大盈利區(qū)間的方式，降低虧損。

事實上，除了以上方式，任何合理的調(diào)整都將對組合獲利產(chǎn)生正面作用。

買入蝶式期權(quán)組合的拓展

需要說明的是，買入蝶式期權(quán)組合并非是常用的交易策略，除了該組合涉及四個頭寸構(gòu)造成本較高外，盈利區(qū)間小也降低了該策略的吸引力。上例中，盈利區(qū)間僅為2.35—2.65元/份，而通過將中間執(zhí)行價格分開，使盈利區(qū)間進一步加大，可有效改善損益狀況，這里涉及到買入鷹式期權(quán)組合。

以上證50ETF期權(quán)為例，當標的價格為2.5元/份時，投資者買入1手執(zhí)行價格為2.3元/份的認沽期權(quán)，付出權(quán)利金0.035元/份，買入1手執(zhí)行價格為2.7元/份的認購期權(quán)，付出權(quán)利金0.035元/份。同時，賣出1手執(zhí)行價格為2.6元/份的認購期權(quán)，賣出1手執(zhí)行價格為2.4元/份的認沽期權(quán)，權(quán)利金均為0.063元/份。以上四個頭寸均為兩個月后到期，從而構(gòu)成了買入鷹式期權(quán)組合。

圖為買入鷹式組合的損益

表為蝶式和鷹式期權(quán)組合的損益狀況比較

由比較可知，通過分開中間執(zhí)行價格構(gòu)建而成的買入鷹式組合，雖然最大盈利有所減少，但相應(yīng)擴展了盈利區(qū)間，間接加大了獲利概率，也是值得嘗試的交易策略。