端午節(jié)后，國(guó)債市場(chǎng)收益率小幅下行。節(jié)假日期間公布的5月CPI不及預(yù)期，表明短期通脹壓力緩解，市場(chǎng)情緒有所好轉(zhuǎn)。全球風(fēng)險(xiǎn)偏好下降，本周期債迎來(lái)一波較強(qiáng)反彈。由于6月是傳統(tǒng)資金緊張時(shí)點(diǎn)，再加上季末MPA考核因素，預(yù)計(jì)后半月流動(dòng)性將逐步趨緊。考慮到目前債市利率處于歷史低位，期債持續(xù)走強(qiáng)空間將受限。

資金面偏寬松，風(fēng)險(xiǎn)偏好下降

本周以來(lái)，央行連續(xù)三天公開(kāi)市場(chǎng)進(jìn)行7天期逆回購(gòu)?fù)斗挪僮?，截?5日共凈投放350億元，一改上周凈回籠局面，利率持平在2.25%。近期央行通過(guò)“逆回購(gòu)+MLF”操作降低資金面波動(dòng)，保持流動(dòng)性穩(wěn)定局面，短期資金面仍會(huì)保持偏寬松態(tài)勢(shì)。回顧一季度銀行首次備考MPA，其間市場(chǎng)受此影響超出預(yù)期。盡管目前有跡象表明機(jī)構(gòu)提前“備考”，或在一定程度上緩解資金拆借壓力，但MPA考核對(duì)年中市場(chǎng)資金面沖擊壓力依舊不可忽視。目前央行操作依然著重維持資金面平穩(wěn)格局，貨幣政策依然保持實(shí)質(zhì)穩(wěn)健。

隨著6月23日英國(guó)退歐公投來(lái)臨，最新調(diào)查顯示支持退歐比例高于留歐比例，市場(chǎng)對(duì)英國(guó)退歐預(yù)期升溫。本周四凌晨美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議的不確定性，致使近期歐美股市出現(xiàn)不同程度下跌，美元和黃金雙雙走強(qiáng)。在避險(xiǎn)情緒下，以歐美為首的主流地區(qū)國(guó)家利率創(chuàng)新低，債券、黃金等避險(xiǎn)資產(chǎn)收益上升。由于今年以來(lái)人民幣持續(xù)貶值，本輪海外避險(xiǎn)情緒升溫對(duì)人民幣國(guó)債配置需求有限。

經(jīng)濟(jì)趨緩，通脹短期回落

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，5月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)6.0%，符合市場(chǎng)預(yù)期；社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增10%，較上月有所趨弱；前5月固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)9.6%，創(chuàng)近十六年來(lái)新低，單月同比從4月的10.1%降至7.5%，顯著低于前值和市場(chǎng)預(yù)期。分項(xiàng)看，三大類投資增速均出現(xiàn)回落。其中，產(chǎn)能過(guò)剩和需求不足令制造業(yè)投資繼續(xù)大幅放緩，基建投資增速維持在20%，民間投資單月同比增速進(jìn)一步降至1%，制造業(yè)和民間投資成為固定投資主要拖累因素。綜合來(lái)看，5月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)趨緩，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整陣痛仍在持續(xù)。結(jié)合2016年政府工作報(bào)告內(nèi)容來(lái)看，6.5%的經(jīng)濟(jì)增速是底線，預(yù)計(jì)未來(lái)半年經(jīng)濟(jì)難以出現(xiàn)較大幅度下行，整體對(duì)債市支撐有限。

5月CPI同比回落至2.0%，PPI同比降幅收窄至-2.8%，持續(xù)改善。雖然短期國(guó)內(nèi)通脹壓力有所緩解，但豬肉價(jià)格仍在高位、油價(jià)穩(wěn)中上升，未來(lái)通脹壓力仍不可小覷。結(jié)合央行年中發(fā)布的2016年中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)，其中將CPI漲幅預(yù)測(cè)上調(diào)至2.4%，上調(diào)了0.7個(gè)百分點(diǎn)，對(duì)物價(jià)的關(guān)注度將明顯抬升。短期通脹回落，對(duì)市場(chǎng)情緒利好，可是利率底部約束依然存在。

綜上所述，從5月數(shù)據(jù)來(lái)看，經(jīng)濟(jì)整體有所趨緩，考慮到6.5%增速底線和權(quán)威人士對(duì)經(jīng)濟(jì)“L”型的詳解，說(shuō)明經(jīng)濟(jì)下行速度不會(huì)太大，基本面相對(duì)平穩(wěn)。本周三在岸人民幣中間價(jià)創(chuàng)2011年來(lái)最低水平，人民幣貶值壓力持續(xù)。雖然近期人民幣的貶值未對(duì)資本流動(dòng)帶來(lái)較大沖擊，但是依然會(huì)限制貨幣政策寬松空間。本周債市走強(qiáng)，主要受到全球風(fēng)險(xiǎn)偏好上升、國(guó)內(nèi)通脹壓力短期緩解、市場(chǎng)資金面相對(duì)寬松等影響。結(jié)合經(jīng)濟(jì)基本面和貨幣政策空間來(lái)看，我們認(rèn)為近期國(guó)債市場(chǎng)并不是趨勢(shì)性行情，而是短期交易性機(jī)會(huì)。