我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展概況

　　我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展已經(jīng)有近20年的歷史，已經(jīng)成為國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的重要組成部分。伴隨著資本市場(chǎng)規(guī)模的不斷增長(zhǎng)，對(duì)完善市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理體系的需求也不斷增加，市場(chǎng)呼喚風(fēng)險(xiǎn)管理工具。借鑒國(guó)際金融市場(chǎng)的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，我們可以了解到股指期貨就是為了滿足資本市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理的需求而產(chǎn)生并發(fā)展起來的。無論是在本世紀(jì)初的網(wǎng)絡(luò)股泡沫破滅時(shí)期，還是在本輪由美國(guó)次貸危機(jī)所引發(fā)的全球金融危機(jī)中，各國(guó)的股指期貨市場(chǎng)都保持著平穩(wěn)運(yùn)行的格局，有效發(fā)揮了風(fēng)險(xiǎn)管理的職能，保持市場(chǎng)流動(dòng)性，促進(jìn)了資本市場(chǎng)的健康發(fā)展。

　　股指期貨的發(fā)展歷史

　　回顧股指期貨的發(fā)展歷史，就可以更深刻地認(rèn)識(shí)到市場(chǎng)內(nèi)在風(fēng)險(xiǎn)管理需求是催生股指期貨的主要?jiǎng)恿?。二?zhàn)后，西方國(guó)家普遍奉行凱恩斯學(xué)說，主張國(guó)家干預(yù)和調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)，利用國(guó)家財(cái)政政策來提高有效需求，實(shí)現(xiàn)充分就業(yè)，刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展。在戰(zhàn)后幾十年里，西方國(guó)家的發(fā)展雖有起伏，但總的看來，無論速度、規(guī)模，還是質(zhì)量，都大大超過歷史上的最好記錄。不過，到了20世紀(jì)70年代，伴隨著“石油危機(jī)”的打擊，長(zhǎng)期推行凱恩斯主義政策的負(fù)面效應(yīng)，以及科技革命轉(zhuǎn)入低潮等因素，致使各國(guó)經(jīng)濟(jì)普遍陷入“滯脹”時(shí)期(1973-1982年)。于是現(xiàn)代貨幣主義、合理預(yù)期理論、供給學(xué)派等各個(gè)流派，在西方經(jīng)濟(jì)學(xué)舞臺(tái)上輪番上場(chǎng)，認(rèn)為滯脹正是執(zhí)行凱恩斯需求管理政策所造成的惡果，要消除滯脹現(xiàn)象就必須取消以需求管理政策為基礎(chǔ)的國(guó)家全面干預(yù)經(jīng)濟(jì)的政策，充分發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制自動(dòng)調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)的作用。由此，發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)機(jī)制的創(chuàng)新速度明顯加快，金融期貨應(yīng)運(yùn)而生。繼1972年外匯期貨出現(xiàn)并取得快速發(fā)展后，股票市場(chǎng)機(jī)制創(chuàng)新也得到空前關(guān)注。

　　伴隨滯脹的出現(xiàn)，美國(guó)股市經(jīng)歷了戰(zhàn)后最嚴(yán)重的一次危機(jī)，道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)在1973-74年中跌幅超過了50%。人們突然間意識(shí)到在股市下跌面前沒有恰當(dāng)?shù)慕鹑诠ぞ呖梢岳?，這對(duì)后來將期貨市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)管理功能引入證券投資，并創(chuàng)造出股指期貨產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的影響。我們知道，20世紀(jì)60年代也是美國(guó)基金業(yè)突飛猛進(jìn)的10年。以共同基金為代表的機(jī)構(gòu)投資者迅速崛起，徹底改變了市場(chǎng)參與結(jié)構(gòu)，市場(chǎng)交易量也逐年增高。到1969年，機(jī)構(gòu)投資者實(shí)際上已經(jīng)統(tǒng)治了紐約股票交易所。60年代初，它們的份額曾經(jīng)不到1/3；現(xiàn)在，它們占公開發(fā)行股票交易量的54%，公共基金交易量的60%。投資機(jī)構(gòu)中增長(zhǎng)最快的共同基金現(xiàn)在持有大約500億美元的資產(chǎn)，轉(zhuǎn)手率為50%，也就是說每年轉(zhuǎn)手它們投資組合資產(chǎn)的一半，而在1962年，這一比率還只有20%。機(jī)構(gòu)投資者規(guī)模的不斷擴(kuò)大和證券市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)促成了股指期貨創(chuàng)新。堪薩斯市交易所(KCBT)在1977年10月向美國(guó)商品期貨交易委員會(huì)(CFTC)提交了開展股票指數(shù)期貨交易的報(bào)告，并提議以道?瓊斯的“30種工業(yè)股票”指數(shù)作為交易標(biāo)的。由于道?瓊斯公司的反對(duì)，KCBT改而決定以價(jià)值線指數(shù)(Value Line Index)作為期貨合約的交易標(biāo)的。1979年4月，KCBT修改了給CFTC的報(bào)告。盡管CFTC對(duì)此報(bào)告非常重視，然而，由于美國(guó)證券交易委員會(huì)(SEC)與CFTC在誰來監(jiān)管股指期貨這個(gè)問題上產(chǎn)生了分歧，造成無法決策的局面。1981年，新任CFTC主席菲利蒲?M?約翰遜和新任SEC主席約翰?夏德達(dá)成“夏德-約翰遜協(xié)議”，明確規(guī)定股指期貨合約的管轄權(quán)屬于CFTC。1982年該協(xié)議在美國(guó)國(guó)會(huì)通過。同年2月，CFTC即批準(zhǔn)了KCBT的報(bào)告。2月24日，KCBT推出了價(jià)值線指數(shù)期貨合約交易。4月21日，CME也推出了S&P500股指期貨交易。其后NYFE于5月6日推出了NYSE綜合指數(shù)期貨交易。

　　股指期貨在資本市場(chǎng)上的作用

　　股指期貨一誕生，就取得了空前成功，S&P500股指期貨當(dāng)年成交量就高達(dá)150萬張。到了1984年，股票指數(shù)期貨合約交易量已占美國(guó)所有期貨合約交易量的20%以上，其中S&P500股指期貨交易量更是引人注目，成為世界上第二大金融期貨合約。S&P500指數(shù)在市場(chǎng)上的影響也因此急劇上升。如今，美國(guó)股指期貨市場(chǎng)已經(jīng)成長(zhǎng)為全球最重要的股指期貨市場(chǎng)，其S&P500股指期貨及其迷你合約是全球機(jī)構(gòu)投資者及個(gè)人投資者廣泛運(yùn)用的管理股市系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的有益工具。

　　股指期貨誕生20余年來的經(jīng)驗(yàn)也充分證明了股指期貨發(fā)揮風(fēng)險(xiǎn)管理職能的積極效用。特別是，股指期貨在歷次金融危機(jī)中保持了平穩(wěn)運(yùn)行的態(tài)勢(shì)，一如繼往地發(fā)揮著風(fēng)險(xiǎn)管理職能，保持了市場(chǎng)流動(dòng)性。在本輪次貸危機(jī)加劇，美國(guó)股市出現(xiàn)重挫，道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)創(chuàng)下自2001年911事件以來的最大跌幅之際，美國(guó)芝加哥商業(yè)交易所(CME)的股指期貨市場(chǎng)仍正常運(yùn)行。美國(guó)股指期貨市場(chǎng)在次貸危機(jī)期間交投活躍，流動(dòng)性充裕，有效地發(fā)揮了風(fēng)險(xiǎn)管理的積極職能。確實(shí)，美國(guó)期貨市場(chǎng)作為場(chǎng)內(nèi)衍生品市場(chǎng)中一環(huán)，是在美國(guó)商品交易管理委員會(huì)(CFTC)的嚴(yán)格監(jiān)管之下的，股指期貨所采取的保證金制度、當(dāng)日無負(fù)債結(jié)算制度等制度規(guī)范都有效保證了市場(chǎng)在價(jià)格波動(dòng)劇烈的時(shí)候也能發(fā)揮風(fēng)險(xiǎn)管理的職能。

　　我國(guó)推出股指期貨的可行性

　　伴隨著我國(guó)證券市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展，投資者隊(duì)伍不斷擴(kuò)增，對(duì)于證券投資風(fēng)險(xiǎn)管理的需求也日益迫切，吸取美國(guó)股指期貨市場(chǎng)成功經(jīng)驗(yàn)，“高標(biāo)準(zhǔn)，穩(wěn)起步”推進(jìn)我國(guó)股指期貨市場(chǎng)建設(shè)應(yīng)是可行的選擇。可以預(yù)見，滬深300股指期貨的平穩(wěn)推出，是中國(guó)資本市場(chǎng)上重要的制度創(chuàng)新，將更有力地促進(jìn)中國(guó)資本市場(chǎng)的又好又快地發(fā)展。