以價(jià)差化方式構(gòu)建期權(quán)組合是最基本的期權(quán)策略形式，這類期權(quán)組合通常具有風(fēng)險(xiǎn)和收益均有限的盈虧特征，在實(shí)際應(yīng)用中非常廣泛。然而，通常被忽略的是，期權(quán)價(jià)差化除了是一種基本的期權(quán)組合構(gòu)造方法，其本身還具有非常強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)管理效用。本文在介紹期權(quán)價(jià)差化構(gòu)造方法的基礎(chǔ)上，以實(shí)例展示期權(quán)價(jià)差化的風(fēng)險(xiǎn)管理功能。

期權(quán)價(jià)差化的構(gòu)造方法

隨著標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的漲跌，交易所通常會(huì)加掛不同執(zhí)行價(jià)格的期權(quán)，導(dǎo)致每一個(gè)月份期權(quán)系列的合約數(shù)量眾多，這為期權(quán)價(jià)差化提供了便利。所謂期權(quán)價(jià)差化，是指利用相同到期日、不同執(zhí)行價(jià)格的期權(quán)構(gòu)造組合策略，價(jià)差化方式不同，其作用也有所區(qū)別。

表為期權(quán)價(jià)差化構(gòu)造方式

對于看跌期權(quán)，同樣可以參照上表進(jìn)行價(jià)差化組合，在此不再贅述。

用價(jià)差化進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理

價(jià)差化之所以具備風(fēng)險(xiǎn)管理功能，在于價(jià)差化使得期權(quán)組合中的頭寸形成對沖效應(yīng)，大大降低風(fēng)險(xiǎn)，這是其風(fēng)險(xiǎn)管理的核心所在。下面以大商所擬推出的豆粕期權(quán)為例，說明價(jià)差化的風(fēng)險(xiǎn)管理功能。

假設(shè)，當(dāng)豆粕期貨價(jià)格為3000元/噸時(shí)，投資者買入1手9月到期、執(zhí)行價(jià)格為3000元/噸的豆粕平值看漲期權(quán)，付出權(quán)利金121元/噸，其風(fēng)險(xiǎn)收益如下表所示：

表為買入期權(quán)盈虧分析

由上表可見，該策略風(fēng)險(xiǎn)有限，理論上可以不做風(fēng)險(xiǎn)管理，但需要注意的是總虧損=單次虧損額×次數(shù)，多次的小額虧損同樣可以造成大額虧損，所以適時(shí)進(jìn)行風(fēng)控操作是明智之選。

價(jià)差化在下跌虧損中的應(yīng)用

當(dāng)虧損出現(xiàn)時(shí)，除了堅(jiān)持持有和直接平倉外，還可以價(jià)差化，將單一期權(quán)多頭轉(zhuǎn)換為價(jià)差組合。

假設(shè)，一周后豆粕期貨價(jià)格下跌至2850元/噸，權(quán)利金降至54元/噸，浮虧67元/噸。下面以價(jià)差化形式改善風(fēng)險(xiǎn)收益，首先將執(zhí)行價(jià)格為3000元/噸的豆粕平值看漲期權(quán)平倉，實(shí)現(xiàn)虧損67元/噸，同時(shí)賣出1手相同到期日、執(zhí)行價(jià)格為3000元/噸的豆粕平值看漲期權(quán)，得到權(quán)利金54元/噸，最后買入1手9月到期、執(zhí)行價(jià)格為2850元/噸的看漲期權(quán)，付出權(quán)利金108元/噸。

此時(shí)，總體倉位為：賣出9月到期、執(zhí)行價(jià)格為2850元/噸的看漲期權(quán)，買入9月到期、執(zhí)行價(jià)格為3000元/噸的看漲期權(quán)，從而構(gòu)成牛市價(jià)差期權(quán)策略。

表為價(jià)差化前后盈虧狀況對比

圖為價(jià)差化前策略               圖為價(jià)差化后策略

很顯然，通過垂直價(jià)差化的轉(zhuǎn)換，在不改變策略成本的基礎(chǔ)上，價(jià)差化產(chǎn)生了兩種效用：一方面，降低了損益平衡點(diǎn)，豆粕期貨價(jià)格稍有反彈便使得組合有所收益，極大降低了風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，價(jià)差化限制了豆粕期貨價(jià)格后期大幅上漲產(chǎn)生的潛在巨大收益?？傮w來說，價(jià)差化利大于弊，在虧損產(chǎn)生時(shí)，限制風(fēng)險(xiǎn)也許是比憧憬未來巨大收益更為實(shí)際的選擇。

價(jià)差化在上漲盈利中的應(yīng)用

價(jià)差化不僅對下跌風(fēng)險(xiǎn)有所限制，對上漲盈利同樣起到改善持倉的作用。

假設(shè)，一周后豆粕期貨價(jià)格上漲至3200元/噸，權(quán)利金變?yōu)?40元/噸，浮盈119元/噸。下面以價(jià)差形式改善風(fēng)險(xiǎn)收益，在原有的持倉基礎(chǔ)上，直接賣出1手9月到期、執(zhí)行價(jià)格為3200元/噸的看漲期權(quán)，得到權(quán)利金110元/噸。

此時(shí)，總體倉位為：買入9月到期、執(zhí)行價(jià)格為3000元/噸的看漲期權(quán)，賣出9月到期、執(zhí)行價(jià)格為3200元/噸的看漲期權(quán)，構(gòu)成牛市價(jià)差期權(quán)策略。

表為價(jià)差化前后盈虧狀況對比

由上表可知，在盈利狀態(tài)下，價(jià)差化轉(zhuǎn)換同樣限制了上方盈利空間，但它降低了損益平衡點(diǎn)和構(gòu)造成本，進(jìn)一步增加了獲勝概率，降低了豆粕期貨價(jià)格后期大幅下跌帶來的風(fēng)險(xiǎn)。

事實(shí)上，價(jià)差化更多的是一種風(fēng)險(xiǎn)管理思想，在實(shí)戰(zhàn)中不斷總結(jié)，相信能夠有效提高交易績效。