行業(yè)回顧：供給收縮帶來的價格彈性

宏觀環(huán)境：經(jīng)濟回暖與流動性收緊

全球經(jīng)濟在2016年三季度企穩(wěn)。國際貨幣基金組織預測，2016年全球GDP同比增長3.1%，2017年經(jīng)濟增速將上升至3.4%；其中，發(fā)達國家經(jīng)濟復蘇與新興市場國家經(jīng)濟穩(wěn)定增長將成為推動經(jīng)濟增長的關鍵因素。

通脹水平上升與流動性收緊。美聯(lián)儲加息兌現(xiàn)，實際利率水平反彈，預計未來3~6個月通脹水平上升。全球通脹水平緩慢上升與流動性逐漸收緊對市場都是一種考驗。

金屬價格：供給增速放緩帶來的價格彈性

工業(yè)金屬價格筑底反彈。截至2016年12月14日，LME金屬價格大幅反彈，上游礦產(chǎn)資源結(jié)構性短缺使得錫價反彈在50%左右，鋅價大幅上漲76%，四季度工業(yè)需求轉(zhuǎn)好，邊際效應推升銅鋁價格。

避險情緒催生金價反彈。截至2016年12月14日，倫敦黃金現(xiàn)貨價格從年初的1092.25美元/盎司上漲至目前1143美元/盎司，漲幅4.65%，避險情緒與較低的實際利率水平推升金價反彈。

基本金屬：供需關系改善帶來的價格彈性

銅：補庫需求支撐中長期銅價中樞上行

未來需求增速依然關注中國需求回暖。根據(jù)WoodMackenzie數(shù)據(jù)，預計2016年中國精煉銅消費量為1266萬噸，較2015年增長1.7%；2016年精煉銅消費增長主要貢獻依然來自于電力投資增速。雖然房地產(chǎn)投資增速將持續(xù)減緩，但電網(wǎng)建設和家用電器對銅的需求將支撐2017年銅消費增速上升，我們預測2017年中國精煉銅消費增速將上升至2.3%達到1296萬噸，未來三年2017~2019年CAGR增速為2.2%。

上游精礦供應增速減緩，冶煉端過剩有望緩解。ICSG預測2016全球精煉銅產(chǎn)量2338萬噸，2017年產(chǎn)量預期增加1.74%至2379萬噸。安泰科預計2017年精煉銅產(chǎn)量將達到825萬噸，同比或?qū)⒃鲩L5.77%，2016年產(chǎn)量預期為780萬噸。

國內(nèi)供需過剩程度改善。2016年全球精煉銅總體情況為短缺0.8萬噸，2017年供需結(jié)構或?qū)⑥D(zhuǎn)變?yōu)檫^剩16.3萬噸。中國方面，2016年精煉銅整體供應過剩68萬噸，較2015年收窄22.5萬噸，料2017年過剩量將繼續(xù)收窄。

鋁：需求穩(wěn)定增長，能源成本加速抬升

預計2017年全球原鋁產(chǎn)能擴張勢頭強勁。國際鋁業(yè)協(xié)會（IAI）預計2017年全球原鋁產(chǎn)量6209萬噸，同比增長6.43%，增速較2016年大幅提升，2016年預估產(chǎn)量為5834萬噸，同比增長1.8%；預計2017年全球電解鋁新增產(chǎn)能500萬噸，其中中國新增產(chǎn)能300萬噸，其余增量來自于加拿大和挪威等國。根據(jù)上海有色網(wǎng)（SMM）數(shù)據(jù)，2017~2018年國內(nèi)電解鋁新增產(chǎn)能有望達到600萬噸，至2018年國內(nèi)電解鋁產(chǎn)能可達4750萬噸。預計2017年國內(nèi)電解鋁產(chǎn)能增速為10%左右，實際消費增速為6%，整體供需趨于過剩。受國內(nèi)電解鋁產(chǎn)能增加的影響，預計2017年全球電解鋁供需平衡關系不容樂觀。

中國產(chǎn)量壓力倍增。安泰科預計，2017年中國電解鋁供應預計為3603萬噸，同比大幅增長11.44%，2016年產(chǎn)量預估為3233萬噸，同比增長約為4.8%，庫存觸及10年低位供應趨緊，現(xiàn)鋁升水不斷上漲，企業(yè)復產(chǎn)和增產(chǎn)意愿強烈。

全球消費增速保持穩(wěn)定，經(jīng)濟增長是中國消費拉動的內(nèi)生動力。全球來看，傳統(tǒng)領域增速保持穩(wěn)定，新領域用鋁未來將支撐全球消費的提升，IAI數(shù)據(jù)顯示，2017年原鋁消費將達到6192萬噸，同比增長4.9%，增速預計較2016年小幅下滑，2016年原鋁全年消費預計為5610萬噸。

安泰科預測2017年中國原鋁消費有望達到3470萬噸，同比增長6.78%，受經(jīng)濟增速下行影響，整體消費較2016年小幅下滑，2016年全年預計原鋁消費為3250萬噸。預計未來5年GAGR保持在4.6%~6.5%。人民幣貶值鋁材出口料進一步下滑，電網(wǎng)投資以及交通運輸仍是保持原鋁消費增長的關鍵領域。

原材料與能源成本抬升。目前中國電解鋁企業(yè)自備電價格為0.25元/千瓦時，較年初上漲14%，工業(yè)電價0.32元/千瓦時，較年初下降11%，2016年前三季度，中國電解鋁由于上游原料、煤炭以及燒堿價格的上漲，完全成本價格中樞抬升至11300元/噸，冶煉端自3月份開始一直處于盈利狀態(tài)。運輸成本方面，“超限”規(guī)定實施后，公路運價上調(diào)傳導至鐵路運價，平均運輸成本上漲200元/噸，漲幅20%~30%。

2016年氧化鋁整體供應呈短缺狀態(tài)，三季度以來價格大幅攀升。安泰科預計2016年氧化鋁總體供應為6300萬噸，2017年氧化鋁新增產(chǎn)能615萬噸，人民幣貶值同時不利于氧化鋁進口，預計2017年中國氧化鋁產(chǎn)量7130噸，同比增長13.17%，預計2017年二季度后市場氧化鋁供應趨緊的狀態(tài)將改善。

鋅：上游供給短缺將持續(xù)

全球精煉鋅消費保持穩(wěn)定增長。根據(jù)ILZSG的預測數(shù)據(jù)，2016年全球精煉鋅需求量1357萬噸，預計2017年繼續(xù)保持增長至1385萬噸。國內(nèi)市場方面，汽車市場對精煉鋅消費有提振作用，彌補了鍍鋅板出口下滑造成對精煉鋅需求量下降，預計2017年國內(nèi)精煉鋅需求將保持穩(wěn)定增長。

鋅精礦供應的結(jié)構性短缺將持續(xù)。2016年全球鋅精礦產(chǎn)量預計下滑5.6%至1247萬噸，下滑幅度為近年來的最大值。主要原因是澳大利亞、印度等國鋅礦關停和減產(chǎn)，2015年全球鋅礦關停產(chǎn)能達86萬噸，2016年公告減產(chǎn)約為56萬噸（主要來自嘉能可2015年10月宣布減產(chǎn)50萬噸），加上意外減產(chǎn)（印度和Antamina）將達到110萬噸，2016年為海外鋅精礦減產(chǎn)最大的一年。2017年預計鋅礦供給將逐漸反彈，但礦山復產(chǎn)無法緩解精礦庫存目前的較低水平，供應面短期內(nèi)繼續(xù)保持短缺。

冶煉產(chǎn)能增加，庫存持續(xù)走低。預計2017~2018年全球新增鋁冶煉產(chǎn)能46萬噸，國內(nèi)新增冶煉產(chǎn)能38萬噸。隨著鋅精礦供應日趨緊張，隱性庫存基本消耗完畢，2016年四季度和2017年年初將是供應最為緊張的階段，預計冶煉廠生產(chǎn)受到嚴重影響，現(xiàn)貨加工費用降至歷史低位。

鎳：需求旺盛，供應不確定性高

菲律賓鎳礦供應擔憂加劇，品位下行和環(huán)保壓力是關鍵因素。WoodMackenzie數(shù)據(jù)顯示，2016年全球鎳礦預計供應203.5萬噸（金屬量），同比下滑3.3%，預計2017年鎳礦產(chǎn)量將小幅提升至208.3萬噸，主要是由于菲律賓鎳礦產(chǎn)量的下滑（品位下行以及環(huán)評停產(chǎn)風險）被印尼新的產(chǎn)能釋放所彌補，但印尼原礦出口持續(xù)限制，全球尤其是中國的鎳礦供應將持續(xù)緊缺，中國鎳礦庫存預計2017年初將出現(xiàn)短缺。

INSG的預測數(shù)據(jù)，2016年全球精煉鎳產(chǎn)量同比下滑2.2%至193.4萬噸，2017年預計產(chǎn)量將恢復至200.6萬噸，同比增加3.7%，主要是印尼在建冶煉產(chǎn)能（印尼冶煉端投資規(guī)模超過50億美金）的相繼投產(chǎn)使得總體產(chǎn)量出現(xiàn)回升。

全球不銹鋼產(chǎn)量大幅增長，中國出口復蘇。由于2016年二季度開始中國鋼鐵企業(yè)盈利回升，中國不銹鋼產(chǎn)量大幅增長超過6.1%，預計2016年全球（除中國）不銹鋼產(chǎn)量也將有5.9%左右的增幅。INSG數(shù)據(jù)預測，2016年全球鎳消費量199萬噸，同比增加5.85%，2017年增速也將維持4%以上，或?qū)⑦_到207噸左右的水平。

海關數(shù)據(jù)顯示，中國2016年不銹鋼凈出口大幅增長，前三季度增幅25.4%，需求的進一步轉(zhuǎn)好拉動了鎳的需求，預計2016全年中國鎳消費增幅在6%以上。

錫：全球供給端縮減由原料開采向冶煉端傳導

焊料用錫支撐需求穩(wěn)定增長，新領域增長具備潛力。2015年全球精煉錫消費量34.69萬噸，由于中國焊料市場復蘇，ITRI預測2016年全球精煉錫需求將增加1%至35.04萬噸，因此2016年供應缺口約為3.09萬噸。2015年中國精煉錫消費17.64萬噸，2016年新應用領域例如電池、清潔燃料領域或?qū)浹a焊料小型化和無鉛化帶來的需求下滑，預計未來五年中國精煉錫消費還有1.2萬噸的增幅。

上游原料供應持續(xù)困擾，產(chǎn)量下滑供應缺口擴大。根據(jù)美國地質(zhì)調(diào)查局的數(shù)據(jù)顯示，2015年全球錫礦產(chǎn)量27萬噸，同比下降5.59%并且趨勢進一步延續(xù)，預期2016和2017年全球錫礦產(chǎn)量將分別下降6%和7%，主要錫礦石生產(chǎn)國例如中國和印尼產(chǎn)量將進一步下降，原料的短缺后期將傳導至精煉錫的產(chǎn)量下滑，ITRI預測每年約有6萬噸的再生錫資源彌補市場供應。

2015年，全球精煉錫產(chǎn)量33.63萬噸，同比減少7.7%，2016年ITRI預估產(chǎn)量將同比減少5%至31.95萬噸。2015年中國產(chǎn)量整體下滑7%至16.69萬噸，根據(jù)ITRI預估，2016年中國由于聯(lián)合減產(chǎn)和環(huán)保等壓力制約產(chǎn)量將下滑8%至15.35萬噸。2016年全球供應預計短缺3.09萬噸，中國供應缺口也將達到2.53萬噸。