藍籌板塊表現(xiàn)占優(yōu)，IH合約具備升水可能

2016年國內(nèi)A股市場走出了底部企穩(wěn)的態(tài)勢，上證指數(shù)從年初低點的2650點上方穩(wěn)定在年末的3100點左右。雖然12月在年底季節(jié)性資金壓力和美聯(lián)儲加息節(jié)奏加快預(yù)期等事件的干擾下出現(xiàn)短期回落，但是從供給側(cè)改革深化的主邏輯和經(jīng)濟形勢邊際改善的預(yù)期來看，我們對2017年的國內(nèi)A股市場給予謹慎樂觀的判斷。同時，從市場風格角度來講，與改革、大宗商品等有關(guān)的藍籌板塊仍具有相對配置價值，建議關(guān)注IF和IH指數(shù)低位配置機會。

關(guān)注經(jīng)濟結(jié)構(gòu)邊際改善可能

2016年圍繞國內(nèi)A股市場的一個主基調(diào)即為供給側(cè)改革、并購重組、國企改革、PPP等，相關(guān)行業(yè)板塊表現(xiàn)亮眼。在黑色、煤炭、有色等去產(chǎn)能逐漸落地后，大宗商品價格上漲迅速傳導至行業(yè)內(nèi)上市公司，尤其是有業(yè)績支撐預(yù)期的行業(yè)龍頭和改革相關(guān)概念的個股表現(xiàn)優(yōu)異，A股市場也以藍籌板塊主導貫穿全年。剔除金融板塊后，2016年前三季度A股26個申萬一級子行業(yè)中有17個行業(yè)營收同比增速較去年同期擴大，其中上游采掘、化工、有色金屬等周期板塊盈利集體回暖。

對于2017年來講，中央政治局會議和中央經(jīng)濟工作會議中對供給側(cè)改革深化的定調(diào)也給明年的投資主線給予明確預(yù)期。并且，在當前經(jīng)濟調(diào)結(jié)構(gòu)仍然重任在肩的形勢中，個別數(shù)據(jù)的邊際向上變化表明，經(jīng)濟形勢有邊際樂觀的可能。因此，從明年供給側(cè)改革的溢出效應(yīng)來看，上述周期性行業(yè)的盈利情況仍表現(xiàn)樂觀。

從經(jīng)濟增長的三駕馬車分析，明年亮點依然在于基建投資和PPP項目的落地情況。消費方面，由于房地產(chǎn)調(diào)控和汽車購置稅的回升，整體節(jié)奏呈前低后高變化。進出口方面，最新數(shù)據(jù)顯示以美元計價的進出口情況有了顯著改善跡象。

不過，雖然經(jīng)濟形勢邊際改善的可能存在，但經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整和完善是一個漫長的過程，經(jīng)濟下行壓力仍然未消，不可盲目樂觀，謹慎態(tài)度不可丟。

貨幣政策繼續(xù)邊際收緊

今年產(chǎn)業(yè)去產(chǎn)能、債市去杠桿、資產(chǎn)去泡沫的整體政策導向下半年逐漸增強。尤其是年底債券市場的大幅波動后，央行引導資金脫虛向?qū)嵉牧Χ炔粩嘣鰪姟Ｍ瑫r，MPA考核的正式實施也給金融資產(chǎn)去泡沫化，銀行表外資產(chǎn)配置下降帶來實質(zhì)性影響。從2016年年初央行公開市場每日逆回購操作以維穩(wěn)資金的動作表明，貨幣政策邊際收緊之路已經(jīng)開啟。尤其是下半年7天逆回購向14天乃至更長期限逆回購工具的引導、MLF等定向調(diào)控工具的增加，貨幣政策邊際收緊的步伐在逐漸加快。

2017年面臨月末、季末和年末的資金季節(jié)性壓力，央行貨幣政策導向整體仍將以穩(wěn)定為主，尤其是通脹上行壓力將掣肘貨幣政策寬松。經(jīng)濟增速容忍度的提高進一步表明對于調(diào)結(jié)構(gòu)過程中陣痛的容忍度增強，不會盲目通過資金放水來追求短期效應(yīng)，政策導向的重點將傾向整體結(jié)構(gòu)的良好轉(zhuǎn)型。

從全球貨幣政策環(huán)境來看，美聯(lián)儲2017年3次加息的論調(diào)間接給國內(nèi)資金利率水平施加壓力。由于外匯占款的下降和人民幣貶值壓力的上升，國內(nèi)貨幣政策寬松格局已經(jīng)舉步維艱。從時間節(jié)奏來看，明年美聯(lián)儲最大可能加息的時間點為9月和12月，如果有3次加息的可能，明年3月是個備選。因此，疊加屆時國內(nèi)季末資金壓力考驗、人民幣貶值波動，流動性沖擊對國內(nèi)A股市場的影響將更加頻繁。

周期演繹，股市更具配置潛力

過往經(jīng)驗和經(jīng)濟周期的演繹過程表明，在通脹上行的階段，大宗商品和股票往往具有明顯的上漲趨勢。2016年去產(chǎn)能節(jié)奏下，黑色、有色等工業(yè)金屬行業(yè)率先領(lǐng)漲大宗商品價格，PPI的迅速回正給CPI上行帶來后續(xù)隱憂。2017年去產(chǎn)能仍將繼續(xù)，工業(yè)品價格仍具有底部支撐。同時，不論從供需格局還是從特朗普上臺后的政策導向來看，明年農(nóng)產(chǎn)品價格和以原油為代表的能源品價格的上漲將進一步助推通脹。因此，在通脹整體回升的背景下，股票市場的配置價值會有所凸顯。

同時，受困于經(jīng)濟形勢探底和資金壓力上升，2017年“資產(chǎn)荒”仍將繼續(xù)。尤其是在房地產(chǎn)調(diào)控政策加碼和汽車購置稅回升之后，投資資金的可分配渠道變得愈加狹窄。在近期債市收益率的大幅波動和貨幣政策邊際收緊已成事實的背景下，債券市場的配置吸引力也大打折扣。因此，具有穩(wěn)定業(yè)績預(yù)期的行業(yè)和個股將是資金關(guān)注的重點，這與我們青睞藍籌的判斷吻合。

把握結(jié)構(gòu)性機會，兼顧策略多元化

通過DDM估值模型來判斷，作為盈利因子的分子部分將是2017年A股演繹的主旋律，在供給側(cè)改革深化的背景下，具備業(yè)績支撐的藍籌板塊表現(xiàn)占優(yōu)，市場風格也將以IF或IH指數(shù)為主導，而成長板塊的彈性需要流動性和情緒的共同配合。從分母來看，由于貨幣政策的邊際收緊，利率因子對市場節(jié)奏的影響更偏負面，但也更具季節(jié)性規(guī)律。因此，整體趨勢上看，可以尋找因流動性壓力釋放產(chǎn)生的低位布局機會，把握結(jié)構(gòu)性機會。

從風格節(jié)奏上來看，可以把握在IH/IC之間節(jié)奏轉(zhuǎn)換的套利機會。從基差的表現(xiàn)來看，2016年股指期貨深度貼水的情況已經(jīng)得到了較為充分修復，整體基差結(jié)構(gòu)趨于平穩(wěn)，尤其是IH指數(shù)更具升水的可能。對于追求穩(wěn)健、中性收益的阿爾法策略來講，2017年將存在更多可能。

最后，風險角度重點關(guān)注供給側(cè)改革相關(guān)項目的落地情況，房地產(chǎn)調(diào)控對消費和投資的傳導影響，通脹表現(xiàn)、歐洲政治黑天鵝事件和美聯(lián)儲加息帶來的流動性壓力。