2008年我國(guó)期貨市場(chǎng)成交量為13.64億手,同期美國(guó)為69.95億張,其占全球總成交量的份額達(dá)到39.63%,是我國(guó)的5.13倍,但是美國(guó)的這些成交量?jī)H是通過(guò)179家FCM來(lái)完成的。就目前市場(chǎng)規(guī)模而言,我國(guó)的期貨公司數(shù)量偏多,并且同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)嚴(yán)重。我國(guó)亟需賦予這些期貨公司CTA、境外代理、FCM和IB的不同業(yè)務(wù)資格,讓期貨公司真正成為期貨市場(chǎng)的主導(dǎo)者,尤其要率先成為期貨市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)投資者。但國(guó)內(nèi)法律確定的期貨公司業(yè)務(wù)僅有經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)一項(xiàng),而現(xiàn)存的與CTA類(lèi)似的機(jī)構(gòu)均為私募性質(zhì),多以期貨理財(cái)工作室等形式運(yùn)作,游走于法律的灰色地帶。由于這類(lèi)機(jī)構(gòu)沒(méi)有法人資格,如果產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)糾紛,投資者利益較難得到保障。近年來(lái),業(yè)內(nèi)一直存在CTA業(yè)務(wù)合法化和規(guī)范化的呼聲。
實(shí)際上,我國(guó)CTA的試點(diǎn)工作方案醞釀已近一年。據(jù)悉,未來(lái)CTA產(chǎn)品的發(fā)放就可以通過(guò)信托的方式,我國(guó)信托產(chǎn)品只需在銀監(jiān)會(huì)報(bào)備就可以合法進(jìn)入市場(chǎng),通過(guò)券商、銀行等合作伙伴發(fā)售,這樣就完全規(guī)避了法律風(fēng)險(xiǎn)。期貨公司也有望通過(guò)設(shè)立投資子公司的方式從事CTA業(yè)務(wù),因期貨公司與投資公司分屬兩個(gè)機(jī)構(gòu),現(xiàn)有經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和CTA業(yè)務(wù)可以設(shè)置防火墻,保持相互間機(jī)構(gòu)和資金的獨(dú)立性。在國(guó)外,CTA產(chǎn)品的發(fā)行不止限于私募方式。由于期貨與其他資產(chǎn)之間的相關(guān)性較低,是優(yōu)化資產(chǎn)組合的最佳選擇,因而被很多共同基金選進(jìn)資產(chǎn)池,以降低整個(gè)資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn),并提高收益。因此,在我國(guó)的私募CTA產(chǎn)品運(yùn)行成熟之后,可以嘗試與基金公司合作推出向公眾發(fā)放的基金產(chǎn)品。 從籌備工作的角度,筆者認(rèn)為,期貨公司籌備CTA業(yè)務(wù)的關(guān)鍵在于人才與機(jī)制創(chuàng)新兩個(gè)方面。 1.人才培養(yǎng) CTA業(yè)務(wù)開(kāi)展的第一個(gè)條件是就是CTA,具備代客理財(cái)資格的商品交易投資師。推廣CTA業(yè)務(wù)是期貨公司立足長(zhǎng)遠(yuǎn),為期貨基金推出做準(zhǔn)備的實(shí)質(zhì)性工作。一大批的期貨投資人才將會(huì)在這個(gè)過(guò)程中得到實(shí)戰(zhàn)的洗禮,成為期貨公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力。 雖然期貨公司在多年整頓的行業(yè)態(tài)勢(shì)和瞬息萬(wàn)變的市場(chǎng)形勢(shì)下歷練多年,已經(jīng)構(gòu)建了一定的人才儲(chǔ)備和完善的風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制,這正是期貨市場(chǎng)機(jī)構(gòu)投資者所必需的,但考慮到中國(guó)期貨市場(chǎng)目前的規(guī)模,真正具備戰(zhàn)斗力的CTA仍屬稀缺人才。在發(fā)展的初期,期貨公司需要虛心向境外成熟投資市場(chǎng)學(xué)習(xí),可以聘請(qǐng)一些境外的具有較好信譽(yù)和經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的CTA為國(guó)內(nèi)期貨投資基金進(jìn)行投資判斷。期貨公司在大力引進(jìn)人才的同時(shí)需要盡早完善人才培養(yǎng)體系。此外,實(shí)行賬戶投資指導(dǎo)也對(duì)期貨公司提出更高的要求,其中重點(diǎn)是對(duì)研發(fā)與程序化交易的探索。這將從根本上改變?cè)S多研究報(bào)告言而無(wú)物的現(xiàn)狀,將研究與市場(chǎng)緊密結(jié)合起來(lái)。同時(shí),這也將促使期貨公司在程序化交易上下足功夫,因?yàn)槌绦蚧灰资墙鉀Q未來(lái)出現(xiàn)較大量客戶需要投資指導(dǎo)時(shí)人手不足的唯一出路。 2.機(jī)制打造 就目前的發(fā)展階段而言,建立一套科學(xué)合理的CTA業(yè)務(wù)運(yùn)行機(jī)制仍有許多問(wèn)題需要解決,其核心在于風(fēng)險(xiǎn)與業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估、激勵(lì)機(jī)制以及業(yè)務(wù)監(jiān)管等方面。 (1)CTA的風(fēng)險(xiǎn)與業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估。 CTA的風(fēng)險(xiǎn)即為其所在的投資基金的風(fēng)險(xiǎn),這也是期貨公司的風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于CTA的風(fēng)險(xiǎn)測(cè)評(píng)與控制需要從整體上進(jìn)行,根據(jù)CTA與管理型期貨基金的關(guān)系來(lái)設(shè)定各個(gè)CTA的交易品種范圍,在前期對(duì)CTA交易風(fēng)格、綜合業(yè)績(jī)的評(píng)估的基礎(chǔ)上,對(duì)各CTA的持倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)度進(jìn)行嚴(yán)格的設(shè)定。 根據(jù)Mark Anson和HoHo的研究(2003),對(duì)于CTA持有頭寸的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估可以通過(guò)蒙特卡羅模擬的方式,估計(jì)其風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值(VaR),進(jìn)而估計(jì)其損失概率。境外研究人員曾提出過(guò)風(fēng)險(xiǎn)代理指標(biāo)等方法進(jìn)行CTA及期貨基金的風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度,他們認(rèn)為,特定的風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度方法與采取的投資策略有關(guān),選擇正確的方法才能恰如其分地對(duì)CTA的投資組合進(jìn)行測(cè)評(píng)。 具體到投資策略方面,CTA一般通過(guò)三種方式管理風(fēng)險(xiǎn):分散化投資、設(shè)定止損位、利用杠桿(期權(quán)工具等)。對(duì)于期貨公司來(lái)說(shuō),管理CTA的具體投資策略應(yīng)更多從統(tǒng)籌的角度出發(fā),動(dòng)態(tài)地考量CTA及CTA團(tuán)隊(duì)的整體業(yè)績(jī)。 (2)激勵(lì)機(jī)制。 根據(jù)境外CTA的經(jīng)驗(yàn),管理與激勵(lì)CTA主要是通過(guò)調(diào)整合理的薪酬結(jié)構(gòu)來(lái)實(shí)現(xiàn)的。境外CTA的薪酬合同一般包括兩類(lèi)傭金:一是管理傭金,二是激勵(lì)傭金。Golec(1993)研究后認(rèn)為準(zhǔn)確衡量激勵(lì)傭金有助于防止資產(chǎn)管理人濫用薪酬的行為。Fernando Diz在研究后表明,激勵(lì)傭金變量從10%到20%的增加,將使年收益率業(yè)績(jī)平均上升6.58%,CTA的收益率與收益波動(dòng)性和傭金比例存在正相關(guān)關(guān)系。激勵(lì)傭金水平的高低在選擇真正優(yōu)秀CTA時(shí)有可能起到重要的作用。我國(guó)的期貨公司在考慮未來(lái)CTA激勵(lì)機(jī)制的時(shí)候也可以借鑒上述兩種方式。 (3)CTA監(jiān)管。 美國(guó)的CTA監(jiān)管主要通過(guò)CFTC(商品期貨交易委員會(huì))和NFA(全國(guó)期貨業(yè)協(xié)會(huì))來(lái)完成,同時(shí)對(duì)CTA的監(jiān)管也得到交易所的配合。筆者認(rèn)為,根據(jù)CTA業(yè)務(wù)的不同階段,期貨公司要設(shè)定不同的監(jiān)管機(jī)制。以公共基金形態(tài)存在的CTA監(jiān)管可以效仿國(guó)內(nèi)基金行業(yè)的監(jiān)管方式。而對(duì)于以個(gè)人期貨管理賬戶為主的初級(jí)CTA業(yè)務(wù),監(jiān)管手段要更多地落實(shí)到持倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)分析,交易頻度、止損策略執(zhí)行、反洗錢(qián)行為等的分析上。 當(dāng)然,除了上述兩大問(wèn)題以外,籌備CTA業(yè)務(wù)還需要解決投資策略的審議,投資方案制定與實(shí)施等一系列實(shí)務(wù)性的問(wèn)題,需要各大期貨公司通過(guò)學(xué)習(xí)與研究來(lái)解決。 總之,CTA對(duì)我國(guó)期貨市場(chǎng)和期貨行業(yè)來(lái)說(shuō)都是一個(gè)難得的機(jī)會(huì),將推動(dòng)我國(guó)期貨市場(chǎng)在培育機(jī)構(gòu)投資者這條路上更快地前進(jìn)。只有放開(kāi)CTA資格才能發(fā)揮期貨公司的專(zhuān)業(yè)優(yōu)勢(shì),并引領(lǐng)我國(guó)期貨市場(chǎng)進(jìn)入機(jī)構(gòu)時(shí)代。我們相信,CTA離中國(guó)期貨市場(chǎng)已經(jīng)不遠(yuǎn)了。 |
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