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美式期權(quán)、歐式期權(quán)比較分析

最新高手視頻! 七禾網(wǎng) 時(shí)間:2017-01-06 08:23:58 來源:期貨日?qǐng)?bào)網(wǎng) 作者:郝維斌

國外主要交易所期權(quán)品種的行權(quán)方式中,美式期權(quán)應(yīng)用更廣泛


在交易規(guī)則中,期權(quán)行權(quán)方式的選擇有美式和歐式之分。本文分析了美式期權(quán)與歐式期權(quán)的特點(diǎn),并結(jié)合國際主要交易所期權(quán)行權(quán)方式的實(shí)證,發(fā)現(xiàn)美式期權(quán)具有相對(duì)較好的靈活性,其是商品期權(quán)尤其是農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)主要的行權(quán)方式。


 美式期權(quán)、歐式期權(quán)的定義


期權(quán)是一種金融合約,這一合約賦予其持有人在約定的時(shí)間以約定的價(jià)格買入或賣出標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利。期權(quán)的行權(quán)方式主要有美式和歐式。美式期權(quán)指期權(quán)買方在合約到期日之前任意交易日都可以行使權(quán)利,也可以選擇到期日行使權(quán)利。歐式期權(quán)指期權(quán)買方只能選擇合約到期日行使權(quán)利,在合約到期日之前不能行權(quán)。美式期權(quán)和歐式期權(quán)在合約到期日(或到期日之前)不行權(quán)的,期權(quán)合約自動(dòng)作廢。


 美式期權(quán)、歐式期權(quán)的比較


美式期權(quán)與歐式期權(quán)作為期權(quán)的兩種行權(quán)方式,在衍生品市場(chǎng)共同存在,表明二者各有優(yōu)勢(shì),沒有絕對(duì)的優(yōu)劣之分。下面就具體對(duì)比這兩種期權(quán)的特點(diǎn):


美式期權(quán)更具行權(quán)靈活性


美式期權(quán)在合約到期日及到期日之前的每個(gè)交易日都可行權(quán),而歐式期權(quán)僅在合約到期日行權(quán)。顯然,對(duì)于買方來講,美式期權(quán)更具靈活性。


美式期權(quán)權(quán)利金價(jià)格較高


美式期權(quán)較歐式期權(quán)有更多的權(quán)利,買方可以選擇在合約到期日前任意交易日行使權(quán)利。對(duì)于同一個(gè)合約而言,采取美式期權(quán)行權(quán)方式的權(quán)利金價(jià)格更高,以此來補(bǔ)償賣方的風(fēng)險(xiǎn)。美式期權(quán)買方需要付出的成本更多,獲得的權(quán)利也更大;美式期權(quán)賣方可以獲得的收益更多,但同時(shí)也要承擔(dān)期權(quán)隨時(shí)被行權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)。


美式期權(quán)利于買方風(fēng)險(xiǎn)控制


美式期權(quán)的買方可以很好地規(guī)避風(fēng)險(xiǎn),他們可以選擇在有利于自己的任何時(shí)機(jī)行權(quán),讓偏離自身價(jià)值的期權(quán)標(biāo)的產(chǎn)品的市場(chǎng)價(jià)格逐漸回歸價(jià)值,保持市場(chǎng)的理性運(yùn)行,防止期權(quán)到期時(shí)集中行權(quán)對(duì)市場(chǎng)造成沖擊。


美式期權(quán)合約到期日前的任意交易日都可以行權(quán),對(duì)于賣方的投資策略是一個(gè)考驗(yàn)。賣方必須根據(jù)被行權(quán)期權(quán)的情況不斷調(diào)整組合,以對(duì)沖敞口風(fēng)險(xiǎn),這對(duì)賣方的風(fēng)險(xiǎn)控制能力提出了較高的要求。


境外期權(quán)市場(chǎng)的賣方主要由做市商和機(jī)構(gòu)客戶擔(dān)當(dāng),這些機(jī)構(gòu)有成熟的風(fēng)險(xiǎn)管理經(jīng)驗(yàn)。在我國期權(quán)產(chǎn)品推出初期,承擔(dān)賣方角色的客戶面臨較大的挑戰(zhàn)。


歐式期權(quán)無法隨時(shí)行權(quán),買方存在資產(chǎn)受損的風(fēng)險(xiǎn)。歐式期權(quán)未到期,即使市場(chǎng)發(fā)生重大變化,買方也無法立即行權(quán),僅能通過平倉的方式了結(jié)持倉。


對(duì)于賣方來說,歐式期權(quán)有利于構(gòu)建投資組合。期權(quán)賣方一般在賣出期權(quán)之初都會(huì)采取組合的形式來對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn),以保證資產(chǎn)的保值升值。而歐式期權(quán)由于期限固定,賣方在構(gòu)建投資策略時(shí)可以直接持有到期,無需考慮期權(quán)隨時(shí)被行權(quán)的履約風(fēng)險(xiǎn),保證了投資組合的連續(xù)性。


美式期權(quán)為投資者提供靈活的退出手段


投資者在購買期權(quán)后,了結(jié)頭寸的方式主要可選擇平倉、行權(quán)或者持有到期失效。持有到期失效對(duì)期權(quán)買方來講無疑是一種損失,暫且不討論。在正常市場(chǎng)情況下,如果期權(quán)合約的市場(chǎng)流動(dòng)性不足導(dǎo)致期權(quán)無法平倉了結(jié),那么投資者將承擔(dān)一定的損失。


在期權(quán)合約流動(dòng)性不足的時(shí)候,美式期權(quán)為投資者提供了一條新的退出途徑。由于美式期權(quán)可以在一段時(shí)間內(nèi)行權(quán),所以在流動(dòng)性較差的情況下,可以通過行權(quán)轉(zhuǎn)換為標(biāo)的方式來結(jié)束交易。而歐式期權(quán)在市場(chǎng)流動(dòng)性不足無法平倉的情況下只能持有到期,其對(duì)投資者時(shí)機(jī)把握能力的要求較高。


期權(quán)定價(jià)模型對(duì)比


目前,國際上主流的期權(quán)定價(jià)模型有Black—Scholes定價(jià)模型、BAW定價(jià)模型和二叉樹模型。


Black—Scholes定價(jià)模型簡(jiǎn)稱B—S定價(jià)模型,是最早也是最著名的期權(quán)定價(jià)模型,其對(duì)金融工程的發(fā)展起了關(guān)鍵性作用,該模型的創(chuàng)立者也因此獲得1997年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)。B—S定價(jià)模型支持歐式期權(quán)的定價(jià),但不支持美式期權(quán)的定價(jià)。


在B—S定價(jià)模型的基礎(chǔ)上,衍生出了BAW定價(jià)模型。該模型對(duì)美式期權(quán)價(jià)格進(jìn)行了近似解析方法求解,彌補(bǔ)了B—S定價(jià)模型無法對(duì)美式期權(quán)定價(jià)的缺點(diǎn)。


二叉樹模型支持美式期權(quán)和歐式期權(quán)的定價(jià),但為達(dá)到一定的精確度,必須有大量的模擬運(yùn)算,對(duì)性能要求較高。


由于美式期權(quán)需要保證期權(quán)買方隨時(shí)行權(quán),其在系統(tǒng)實(shí)現(xiàn)上相對(duì)復(fù)雜。


國外主要交易所采用的期權(quán)行權(quán)方式


對(duì)于國外主要交易所采用的期權(quán)行權(quán)方式,我們進(jìn)行了實(shí)證研究。在美國和歐洲選取四家具有代表性的交易所,對(duì)其所有期權(quán)品種的行權(quán)方式進(jìn)行分類,統(tǒng)計(jì)期權(quán)品種主要采用的行權(quán)方式。與此同時(shí),針對(duì)國內(nèi)交易所預(yù)上市期權(quán)品種絕大多數(shù)為商品期權(quán)的特點(diǎn),將國外交易所商品期權(quán)的行權(quán)方式進(jìn)行對(duì)比,尤其是農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)的行權(quán)方式,總結(jié)出商品期權(quán)行權(quán)方式的特點(diǎn)。另外,我們發(fā)現(xiàn),CME有些期權(quán)品種同時(shí)具有美式期權(quán)和歐式期權(quán)兩種合約。由于是同一交易所的同一品種,兩種期權(quán)合約的交易量大小可以代表該品種受歡迎的程度。因此,我們對(duì)同時(shí)具有美式期權(quán)和歐式期權(quán)的期權(quán)品種的美式期權(quán)交易量和歐式期權(quán)交易量進(jìn)行比較,總結(jié)出各自行權(quán)方式的特點(diǎn)。


國外主要交易所期權(quán)品種行權(quán)方式對(duì)比


為了直觀表現(xiàn)美式期權(quán)與歐式期權(quán)在國際主要交易所的使用情況,我們將CME、CBOE、Eurex、LIFFE的期權(quán)品種的行權(quán)方式進(jìn)行比較,得出的結(jié)論為:


目前,國外主流交易所更多選用美式期權(quán),尤其在農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)品種上,而選擇歐式期權(quán)的期權(quán)品種較少。


表1中,通過對(duì)上述交易所的257個(gè)主要期權(quán)品種進(jìn)行對(duì)比,發(fā)現(xiàn)選擇美式行權(quán)方式的品種有142個(gè),占55.25%;選擇歐式行權(quán)方式的品種有92個(gè),占35.80%。另外,還有一些品種既有美式期權(quán)行權(quán)方式又有歐式期權(quán)行權(quán)方式,這些品種共有23個(gè),占8.95%。選擇美式行權(quán)方式的品種數(shù)量明顯多于選擇歐式行權(quán)方式的品種,尤其是農(nóng)產(chǎn)品期權(quán),全部19個(gè)品種的行權(quán)方式均選擇美式,說明美式期權(quán)在期權(quán)市場(chǎng)尤其是農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)市場(chǎng)的行權(quán)方式中占據(jù)主流。


表2中,我們歸納了四家交易所商品期權(quán)和金融期權(quán)各自的行權(quán)方式,發(fā)現(xiàn)商品期權(quán)中選擇美式期權(quán)的品種有25個(gè),選擇歐式期權(quán)的品種有7個(gè),分別占65.79%和18.42%,美式期權(quán)數(shù)量是歐式期權(quán)數(shù)量的三倍多。既有美式期權(quán)又有歐式期權(quán)的商品期權(quán)品種有6個(gè),接近歐式期權(quán)數(shù)量,表明商品期權(quán)的美式行權(quán)方式受到市場(chǎng)歡迎,占據(jù)主流。


此外,金融期權(quán)中選擇美式期權(quán)的品種有142個(gè),選擇歐式期權(quán)的品種有92個(gè),分別占53.42%和38.81%,美式期權(quán)數(shù)量超過半數(shù),比歐式期權(quán)數(shù)量高14.61%,美式期權(quán)占據(jù)主流。其中,利率期權(quán)、交易所交易基金等絕大多數(shù)采取美式期權(quán),股指期權(quán)則多數(shù)選擇歐式。值得一提的是,在全球期權(quán)市場(chǎng)占據(jù)重要位置的韓國kospi200股票指數(shù)期權(quán)采用的也是歐式期權(quán)。既有美式又有歐式的期權(quán)品種有23個(gè),占比為7.76%,占比雖然不高,但也表明僅有美式期權(quán)或者僅有歐式期權(quán)不能完全滿足市場(chǎng)需求。


總體來講,國外主要交易所期權(quán)品種多數(shù)采取美式期權(quán),金融期權(quán)的美式期權(quán)數(shù)量也高過歐式期權(quán),但其中的指數(shù)型期權(quán)品種多數(shù)選擇歐式期權(quán)。


注:表中四家交易所期權(quán)品種的行權(quán)方式為非美式、歐式的未列入其中。



國外主要交易所商品期權(quán)行權(quán)方式對(duì)比


為了更清楚了解商品期權(quán)行權(quán)方式的應(yīng)用情況,我們選取國外有影響力的交易所的主要商品期權(quán)的行權(quán)方式進(jìn)行比較,得出的結(jié)論為:


國外主要交易所農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)絕大多數(shù)采用美式期權(quán),美式期權(quán)是國際上農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)行權(quán)方式的主流;其他商品期權(quán)的行權(quán)方式中,美式與歐式均有,美式期權(quán)數(shù)量略多。


表3中,我們選取了8家交易所的95個(gè)商品期權(quán)品種,其中農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)50個(gè),其他商品期權(quán)45個(gè),農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)中48個(gè)品種都采用了美式期權(quán),僅有兩個(gè)品種選擇歐式期權(quán)??梢?,農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)國際上主要的行權(quán)方式是美式。在其他商品期權(quán)的45個(gè)品種中,21個(gè)選擇了美式,18個(gè)選擇了歐式,選擇美式期權(quán)的商品期權(quán)略多。


通過以上分析可以得出:國外主要商品交易所商品期權(quán)尤其是農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)的行權(quán)方式主要選擇美式。


注:列表中期權(quán)品種的行權(quán)方式為非美式、歐式的未列入其中。


美式期權(quán)與歐式期權(quán)活躍度對(duì)比


為了能直觀對(duì)比出美式期權(quán)與歐式期權(quán)的活躍程度,我們選取同時(shí)具有美式期權(quán)與歐式期權(quán)的CME期權(quán)品種——輕質(zhì)低硫原油、布倫特原油、天然氣、燃用油、汽油作為研究對(duì)象,對(duì)比每個(gè)品種的美式期權(quán)合約與歐式期權(quán)合約的交易量。比較發(fā)現(xiàn),采用美式期權(quán)的品種的活躍度更高。



從表4中可以看出,5個(gè)品種中有3個(gè)品種(輕質(zhì)低硫原油、燃用油、汽油)的美式期權(quán)交易量遠(yuǎn)大于歐式期權(quán)交易量,且相應(yīng)的歐式期權(quán)交易量有逐年減少趨勢(shì),另外兩個(gè)品種(布倫特原油、天然氣)的歐式期權(quán)交易量雖然大于美式期權(quán)交易量,但美式期權(quán)交易量呈逐年上升趨勢(shì),歐式期權(quán)交易量則有增有減。整體來看,美式期權(quán)較歐式期權(quán)有更高的活躍度。


綜上所述,美式期權(quán)對(duì)期權(quán)買方來說兼具靈活性和較好的風(fēng)險(xiǎn)控制能力,而對(duì)期權(quán)賣方的投資組合動(dòng)態(tài)管理能力要求較高;歐式期權(quán)對(duì)期權(quán)賣方來說可以更輕松地管理投資組合,并且權(quán)利金定價(jià)相對(duì)較低,而期權(quán)買方需要承擔(dān)期權(quán)時(shí)間價(jià)值損耗的損失。通過實(shí)證分析,得出的結(jié)論為:目前,國外主要交易所期權(quán)品種的行權(quán)方式中,美式期權(quán)行權(quán)方式應(yīng)用更多。其中,農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)行權(quán)方式以美式為主。此外,同一品種不同的行權(quán)方式中,美式期權(quán)的活躍度更高。

責(zé)任編輯:唐正璐

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