自去年12月下旬期債見底回升之后，現(xiàn)券收益率自3.45%之上迅速回落，且近兩周整體表現(xiàn)穩(wěn)定。不過，對于短期的期債市場而言，收益率向下的空間有限，整體仍將受困于春節(jié)前的流動性收緊壓力。因此，短期期債價格仍將維持振蕩，不排除仍將承壓向下。

央行持續(xù)凈回籠，疊加人民幣匯率波動

上周，央行共投放500億元7天期逆回購、300億元14天期逆回購、700億元28天期逆回購，共計實現(xiàn)凈回籠5950億資金，已經(jīng)連續(xù)第二周凈回籠。在2016年年底的資金壓力期之后，央行在公開市場上就開始以短期凈回籠的操作來平滑市場波動，銀行間市場流動性也得到了很大程度的緩解。不過，由于春節(jié)假期的臨近，市場資金利率水平承壓向上的可能依然存在。預(yù)計央行仍以公開市場操作為主來維穩(wěn)市場。對于期債市場來講，資金利率仍將維持平衡偏緊的狀況，收益率短期大幅下行的可能較小。

與此同時，上周人民幣匯率市場的大起大落吸引了投資者眼球，外匯儲備數(shù)據(jù)繼續(xù)下降加重了市場對于人民幣年內(nèi)貶值壓力增大的擔(dān)憂。在今年年初國內(nèi)購匯壓力整體上升、美聯(lián)儲3月加息預(yù)期仍不能排除的背景下，人民幣短期波動仍較大。雖然上周連續(xù)兩日的大幅升值給后期的貶值壓力騰挪空間，但對于央行政策來講，在利率與匯率市場之間的權(quán)衡將更加重要。

上周央行工作會議召開，會上提出積極引導(dǎo)和穩(wěn)定市場預(yù)期，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定，切實防范化解金融風(fēng)險，牢牢守住不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險底線。在對貨幣政策的表述中，提出保持貨幣政策穩(wěn)健中性。從上述各項表態(tài)中可以看出，2017年貨幣政策邊際收緊的預(yù)期較為明確。從中長期來講，國債收益率已經(jīng)不再具備大幅下行的基礎(chǔ)，2017年整體收益率區(qū)間上移的現(xiàn)狀將制約期債價格上行。

配置熱情不高，關(guān)注結(jié)構(gòu)性機(jī)會

上周債券一級市場總計發(fā)行了1120億元利率債，包括500億元國債、620億元政策性金融債。本周預(yù)計將發(fā)行280億元國債、240億元政策性金融債券。上周發(fā)行的期限10年的國債認(rèn)購倍數(shù)仍然偏低，說明債市投資者情緒仍然脆弱，配置需求一般。但近期利率債的供給量維持相對低位，或能一定程度上緩解國債收益率走高的壓力。另外，在近期債券收益率上下波動幅度加大、年底資金壓力期的總體氛圍中，機(jī)構(gòu)對于債券類資產(chǎn)的配置謹(jǐn)慎度已經(jīng)大幅上升且短期較難回暖，上述情形的改善只能寄希望于春節(jié)之后。

因此，對于當(dāng)前的期債市場來講，在收益率整體上行壓力依舊、配置熱情較低的總體環(huán)境中，趨勢型機(jī)會較難把握，建議重點(diǎn)關(guān)注價差和曲線變動過程中的結(jié)構(gòu)性機(jī)會。上周10—1年期國債收益率利差繼續(xù)維持在低位運(yùn)行，最新利差收于41.54bp。從利差的整體波動特性來講，10—1年期國債利差在40—70bp的區(qū)間內(nèi)波動是過去一年的整體均衡水平，2017年該區(qū)間值仍可作為參考。同時，隨著收益率曲線的整體上移，70bp的利差上限被突破且沖擊100bp的可能存在。從期限價差的表現(xiàn)來看，近日5年和10年期國債期貨各自的期限價差大幅波動。其中T1703—T1706價差近期經(jīng)常拉大至1.2元附近。從往期幾次價差沖高回落的表現(xiàn)來看，當(dāng)前市場期限價差縮小的參與機(jī)會顯現(xiàn)。

綜上，短期春節(jié)前的市場資金壓力仍將限制收益率下行。加上資金配置熱情不高，期債價格短期仍將維持振蕩，下行壓力仍存。因此，在趨勢型行情較難把握時，可以重點(diǎn)把握期債市場的結(jié)構(gòu)性機(jī)會。重點(diǎn)關(guān)注市場流動性和風(fēng)險偏好的變化。