摘要 回顧2016年,煤礦的276工作日政策強力實行,使得焦煤價格爆發(fā)式增長。由于原料緊缺,焦炭產(chǎn)量水平較2014產(chǎn)量峰值水平下降10%左右。運輸方面,運力不足亦是加劇了供給緊張局面。由于近年煤炭鐵路運力計劃也逐年縮減,部分運煤車皮也逐步淘汰。2016年煤炭主產(chǎn)區(qū)公路“治超”新政實施,直接導致鐵路車皮需求加劇,緊張狀況一時難于緩解。需求方面,年初1.8萬億的天量信貸,使得資金蓄水池效應爆發(fā),引爆了其時基本面狀況較好的商品行情,焦炭焦煤經(jīng)歷了2015年的市場淘汰性去庫存,產(chǎn)量及庫存偏低,房地產(chǎn)的火熱行情最終引發(fā)了鋼材端對原料的補庫需求。2016年的行情基本上是在原料煤成本抬升使得下游焦炭、鋼材的價格重心不斷上移這樣的邏輯下展開的。在此過程中,行情充分享分享受了由“政策性停限”帶來的紅利。 展望2017年,焦炭和焦煤期貨價格將延續(xù)強勢格局。主要原因,在GDP增速放緩的新常態(tài)之下,宏觀面房地產(chǎn)銷售情況難以維持2016年的盛況,但預計會保持平穩(wěn)增長,此外2016年底密集批復的基建項目將對鋼鐵需求構成支撐。2016年是供給側改革開局之年,而2017年供給側改革將繼續(xù)深入。2016年針對煤礦的276日等通過降低產(chǎn)能利用率來限制產(chǎn)量的政策將作為短期政策逐步淡出,預計同比可帶來5%左右的增量。但國家層面對于去產(chǎn)能的決心不會動搖,未來3~5年淘汰5億噸產(chǎn)能,減量置換5億噸。在供給緩慢釋放帶來微小增量的情況下,需求端能否發(fā)力將成為引爆上漲行情的重要動力。焦炭的大致運行區(qū)間為:1700-3000;焦煤的運行區(qū)間:1300-2300。 價格走勢分析 10年歷史走勢 焦炭歷史走勢圖(2007年-2016年) 從焦炭的歷史走勢來看,大致經(jīng)過了幾個階段: 第一階段(2007初-2008中):快速上漲,期間漲幅高達200%。在這一時期,我國焦化生產(chǎn)、出口和收益均處于上升通道,行業(yè)盈利狀況良好。國內(nèi)外鋼鐵生產(chǎn)和價格幾乎同步增長,導致焦炭需求增量激增。與此同時,在焦煤供應緊張和價格暴漲之下,焦炭增產(chǎn)有限,甚至從2007年第三季度開始減產(chǎn)。 第二階段(2008中-2012底):快速下跌,低位震蕩。首先是快速下跌,用短短4個月時間,迅速吞沒了2007-2008年間的的漲幅,之后超跌反彈,之后焦炭開始了長達3年的低位震蕩。此時的焦煤焦炭品種尚處于需求主導行情之中,在2012年有國家萬億政策出臺、美國第三輪QE出臺、日本量化寬松等諸多內(nèi)外部利好刺激。這時的行情在第四季度至次年初還會有明顯的冬儲行情,但已經(jīng)顯現(xiàn)出偏弱的特點。且這種冬儲行情的走勢特點表現(xiàn)為前漲后跌,先是由補庫情緒形成的價格推漲,而后會出現(xiàn)以去庫存為主的行情轉(zhuǎn)跌。 第三階段(2013初-2015年底):漫長陰跌,期間高低點跌幅超過50%。2014年,焦炭產(chǎn)量增長率為零,屬1979年改革開放以來的首次。2013年,在煤焦市場低迷運行之下,國家密集出臺各項行業(yè)政策以期推漲價格,包括遏制產(chǎn)能、環(huán)保整頓等各個方面。與此同時,國家對經(jīng)濟增速放緩的容忍程度提高,使得資金緊張、供應放量成為這一時間段壓制價格的主要因素。2014年-2015年,煤焦市場經(jīng)歷了漫長的陰跌。在供需矛盾嚴峻、銀行惜貸、抽貸情況在大部分的煤焦鋼企業(yè)集中爆發(fā),企業(yè)資金緊張情況惡化。黑色產(chǎn)業(yè)鏈行業(yè)整體虧損局面到了難以被扭轉(zhuǎn)的程度。在這種情況之下,行業(yè)面臨著重新洗牌,部分企業(yè)會在價格下路和環(huán)保的重壓之下退出市場。而2015年年底情況顯示,雙焦供給依舊寬松,去產(chǎn)能道路漫長,直接壓制價格上漲。 第四階段:2016年:價格修復,自底部漲幅高達250%。由于2015年底鋼材社會庫存偏低,引發(fā)鋼坯價格大幅上漲,疊加2016年的供給側改革,引發(fā)焦煤、焦炭的大幅上漲。 焦煤期貨上市至今的歷史走勢圖(2013年-2016年) 2016年雙焦價格走勢回顧 2015年焦煤量價走勢圖、2015年焦炭量價走勢圖 第一階段(1月-4月):下游需求超預期之下,煤、焦、鋼全產(chǎn)業(yè)鏈共振式上漲。一季度信貸數(shù)據(jù)大幅增長,基礎設施建設被寄予厚望,同時房地產(chǎn)行業(yè)銷售持續(xù)好轉(zhuǎn),投資增速回升。基礎設施建設和房地產(chǎn)的回暖帶動鋼鐵需求,進而提振鋼鐵價格,而鋼鐵價格的上漲刺激鋼鐵產(chǎn)量的增加,鋼鐵產(chǎn)量的增加又帶來煤焦需求的上升。但是,煤焦產(chǎn)量受制于政策因素而收縮,于是出現(xiàn)了從下游到上游的全面上漲。 第二階段(5月-6月):供需面分化之下,產(chǎn)業(yè)鏈品種走勢出現(xiàn)分化。主要表現(xiàn)為螺紋鋼價格快速下跌,而煤焦價格回調(diào)幅度較小。首先權威人士的講話否定了需求端預期,房地產(chǎn)投資開始下滑,而鋼材供給端,卻在前期價格上漲的強刺激之下放量,螺紋鋼價格快速下跌。但焦煤焦炭方面,由于供給側改革在煤炭行業(yè)持續(xù)推進,供給收縮預期加強,使得雙焦在供給面獲得較強支撐。 第三階段(7月-8月):產(chǎn)業(yè)鏈利潤轉(zhuǎn)移之下,品種間上漲邏輯分化。上半年,雖然全產(chǎn)業(yè)鏈品種價格都有所上漲,但利潤的分配存在明顯差異。鋼鐵冶煉環(huán)節(jié)獲得利潤較多,而煤焦生產(chǎn)獲得的利潤較少。而實際上,煤炭行業(yè)是供應收縮最為明顯的一環(huán)。于是,7月末開始,產(chǎn)業(yè)鏈利潤逐漸由鋼鐵冶煉環(huán)節(jié)轉(zhuǎn)移至焦化冶煉環(huán)節(jié),之后再由焦化冶煉環(huán)節(jié)轉(zhuǎn)移至煤炭生產(chǎn)環(huán)節(jié)。 第四階段(9月-12月):煤炭供給側收縮成果顯現(xiàn),需求維穩(wěn)催生出“絕代雙焦”行情。276 個工作日制度的執(zhí)行控制了煤炭產(chǎn)量,三季度煤炭企業(yè)及獨立焦化企業(yè)利潤大幅上升,房地產(chǎn)市場成交維持火爆打破了市場關于需求悲觀的預期。焦煤、焦炭因而出現(xiàn)供需錯配,在市場機制的作用下,雙焦價格出現(xiàn)了持續(xù)性、爆發(fā)式的上漲。 焦炭產(chǎn)量與價格的季節(jié)性走勢 (說明:產(chǎn)量數(shù)據(jù)選取1990-2016年之間26年數(shù)據(jù),而價格數(shù)據(jù)則選取2005-2016之間11年的日度數(shù)據(jù),標的為唐山二級焦到廠價格。時間范圍足夠長,在描述季節(jié)性方面具備較強的說明性。) 由雙焦2016年全年走勢,推及其在生產(chǎn)季節(jié)性與價格運行上的規(guī)律,可見產(chǎn)量與價格明顯的負相關性。以中端焦炭為例,排除政策性影響,以利潤為導向的焦炭產(chǎn)量,主要受下游需求的強烈牽制,同時受到成本端焦煤的影響。1月份的產(chǎn)量迅速下滑,處于全年極低水平,是供需兩弱的淡季,與此同時價格緩慢回升;2-3月產(chǎn)量回升,價格回落。其中,2月緩慢復工,開啟全年生產(chǎn),而3月份隨著下游開工,屬于需求旺季,產(chǎn)量迅速回升;5-6月份產(chǎn)量繼續(xù)攀升,至6月底時達到全年產(chǎn)量峰值,在此期間價格明顯回落。7月流火,隨著鋼廠高溫淡季來臨,焦炭產(chǎn)量回落,同時鋼廠集中檢修,供需兩弱價格回落;8-10月間3個月,焦炭產(chǎn)量持維平穩(wěn)增長,這一時間段是下游需求旺季,這一時間段的銷售量價情況,直接關系著焦炭在第四季度的庫存水平。若流轉(zhuǎn)順暢,例如2016年,則第四季度的11月至來年1月之間的需求淡季,就不會積壓過多的剩余庫存,從而亦不會對2017年的生產(chǎn)形成過大的壓力。 焦炭焦煤套利機會 焦炭歷史跨期價差、焦煤歷史跨期價差 從季節(jié)性來看,7月中旬至8月中旬,焦煤和焦炭1-9價差擴大是大概率事件。其核心邏輯為:7、8月份為傳統(tǒng)鋼材需求淡季,鋼廠通常集中安排檢修,焦煤焦炭現(xiàn)貨需求較弱,對近月價格形成壓制,利多1、9價差,因此通常該時段焦煤焦炭1、9價差有走強的趨勢。但是,2012年7月中旬,焦炭1、9價差持續(xù)走弱,主要原因為,政府宏觀刺激政策發(fā)力,基建投機加碼,預期向好,對焦炭近月形成一定支撐,焦炭1、9價差走弱。但是,在具體操作過程中需要考量價差的各個影響因素,關注價差是否有走弱的可能。彼時焦煤焦炭9月份合約若持倉過于集中,則會有逼倉風險,對于做多煤焦1、9價差會有較大風險。因此,操作上應注意倉位控制,同時持倉時間盡量控制在1個月內(nèi)。 從歷史數(shù)據(jù)看,焦煤和焦炭5-1月價差在9、10月份至11、12月份呈現(xiàn)收窄趨勢。焦炭期貨自2011年上市以來共出現(xiàn)兩次5月與1月的換月行情:2011年9月14日價差自102跌至12月14日的15,三個月下跌87個點;2012年10月22日價差自96跌至11月30日的-34,五周下跌130個點。由此來看,2017年年內(nèi)將出現(xiàn)的01和05換月后可能也會出現(xiàn)價差收窄現(xiàn)象,這種回歸可能性同樣值得期待。 投資建議 展望2017年,焦炭和焦煤期貨價格將延續(xù)強勢格局。主要原因,在GDP增速放緩的新常態(tài)之下,宏觀面房地產(chǎn)銷售情況難以維持2016年的盛況,但預計會保持平穩(wěn)增長,此外2016年底密集批復的基建項目將對鋼鐵需求構成支撐。2016年是供給側改革開局之年,而2017年供給側改革將繼續(xù)深入。2016年針對煤礦的276日等通過降低產(chǎn)能利用率來限制產(chǎn)量的政策將作為短期政策逐步淡出,預計同比可帶來5%左右的增量。但國家層面對于去產(chǎn)能的決心不會動搖,未來3~5年淘汰5億噸產(chǎn)能,減量置換5億噸。在供給緩慢釋放帶來微小增量的情況下,需求端能否發(fā)力將成為引爆上漲行情的重要動力。 此外,由于雙焦都具有簡單清晰的下游,因而供需結構較為簡單,淡旺季比較清晰。結合季節(jié)性以及當前雙焦運行狀態(tài),2017年的價格運行節(jié)奏推演如下: 1月:下游補庫、上漲 2016年入冬以來,煤礦安全事故頻發(fā),使得276日政策向330松動的步伐受阻。其中內(nèi)蒙由于煤炭安全問題,實行了史上最嚴格的限產(chǎn)政策。此外,2016年入冬以來,華北霧霾問題嚴重,引起了社會極大的關注。冬季的安全以及環(huán)保問題,勢必成為2017年開年政策面關心和亟待解決的問題。預計在2017年3月之前,焦煤及焦炭的產(chǎn)量都會呈現(xiàn)環(huán)比增速放緩,但由于2016年焦化及煤礦利潤回升,焦炭焦煤的在此期間的產(chǎn)量同比增速加快。3月份工地復工,需求回升,在鋼廠原料庫存偏低的情況下,預計會有1月份形成較強的補庫需求。期間做多需要關注的風險點,在于鋼材產(chǎn)量去產(chǎn)能超預期,從而大幅縮減原料需求。 2月-3月:產(chǎn)量回升、震蕩 2月11日(正月十五)起,煤礦大面積復工。同時春運接近尾聲,鐵路方面的運力全面緩解。產(chǎn)量回升疊加前期積壓的庫存壓力開始顯現(xiàn)。關注龍頭煤礦是否有實質(zhì)性降價動作,前面近三個月積累起來的庫存,此時需要緊急消化,為企業(yè)正常生產(chǎn)回籠資金,若由龍頭煤企降價引發(fā)的全市場大面積降價發(fā)生,則表明市場有非常龐大的庫存壓力,且對后市悲觀?;趯Ψ康禺a(chǎn)市場2017年平穩(wěn)運行的預期,以及對基建方面的樂觀期待,此時出現(xiàn)深度下跌的可能性較小,預計以偏弱震蕩為主。期間推薦做空焦煤1705同時做多焦炭1705,基本面的邏輯,春節(jié)期間煤礦放假,焦爐卻不能停下來,導致供需周期錯配,對煤價形成支撐。而隨著煤礦放假結束,產(chǎn)量大幅供應將有利于焦炭與焦煤的比值回歸,推薦的焦炭/焦煤的套利空間為1.36-1.47。期間需要關注中央經(jīng)濟工作會議的方向性指引。 4月-6月:供需平衡、上漲 在庫存及產(chǎn)量壓力充分釋放之后,產(chǎn)量開始收縮,同時需求端“金三銀四”開始釋放利好,供需在這一階段容易形成平衡局面,且在全年中屬于供需狀況較好的時段。若有資金面寬松配合,容易形成較大的上漲行情。2017年是供給側深化之年,煤礦的去產(chǎn)量會向?qū)嵸|(zhì)性的去產(chǎn)能邁進。關注與去產(chǎn)能配套的職工就業(yè)安置問題是否能夠真正落地,從而考驗供給側“深化”的力度。 7月-8月:需求轉(zhuǎn)弱、下跌 7-8月是全年氣溫較高的時間段,工地開工緩慢、終端需求下降,因而鋼廠在這一時間段會進行大面積檢修,以應對淡季行情。對于原料端,尤其是焦炭,由于工藝原因停限因難,在這一時間段面臨著較大的下跌壓力。 9月-12月:需求向好、上漲 隨著高溫結束,天氣轉(zhuǎn)涼,下游積極復工。在這一時間段,屬于供需兩旺?!敖鹁陪y十”結束之后,全年行情亦接近尾聲,市場流動性偏差容易出現(xiàn)較大的下跌風險。2017年入冬之后,需要關注霧霾治理進程和鋼廠、焦化停限的配合情況。 綜上,2017年的焦煤焦炭的行情,將在實質(zhì)性去產(chǎn)能加速和需求端平穩(wěn)增長的博弈中展開。而2017年全年煤焦鋼方面的去產(chǎn)能將以環(huán)保為落點進行,需要關注每一階段供需運行是否有產(chǎn)生錯配行情的可能。需要注意的是,焦炭、焦煤供需面的變動,更多需要考量的是國內(nèi)經(jīng)濟運行狀況,是我們需要關心的重點。而來自國際市場的系統(tǒng)性風險,僅對盤面資金情緒構成短期影響。 責任編輯:韓奕舒 |
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