短期成交量和持倉量雙雙下降，資金離場意愿有所增強(qiáng)

周一，黑色期貨品種繼續(xù)上漲，其中，鐵礦石收報712.5元/噸，上漲6.74%，創(chuàng)出2013年12月以來新高。筆者分析，一方面，人民幣貶值促使大宗商品金融屬性增強(qiáng)，而鐵礦石對外依存度已經(jīng)接近90%，其金融屬性表現(xiàn)得更為顯著，上漲幅度也是最大的；另一方面，市場對節(jié)后鋼材需求較為樂觀，鋼廠普遍采取主動補(bǔ)庫的行為，從而推動螺紋鋼及鐵礦石上漲。但是，今年供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革將持續(xù)推進(jìn)，鋼鐵去產(chǎn)能工作進(jìn)一步展開，這表明鋼鐵行業(yè)未來大的趨勢是減量發(fā)展，對鐵礦石需求的拉動作用有限。并且，鐵礦石價格的持續(xù)上漲極有可能引發(fā)市場對低品礦的需求，從而引發(fā)供應(yīng)過剩的風(fēng)險再現(xiàn)?？傮w而言，鐵礦石價格短期快速上漲勢頭在很大程度上兌現(xiàn)了利好因素，接下來市場將評估鐵礦石當(dāng)前的高價位如何消化其整體供大于求的矛盾，高位振蕩的風(fēng)險也將隨之而來。

短期人民幣匯率下行推升鐵礦石價格

2015年8月之后，外匯儲備與人民幣匯率在變化方向和幅度上都顯示出明顯的同步性。2017年 1月底的外匯儲備規(guī)模為29982.04億美元，創(chuàng)2011年2月以來的近6年最低水平，環(huán)比下降123.13億美元，降幅為0.41%，為連續(xù)7個月下降。與此對應(yīng)的是，2016年中央銀行外匯占款累計減少超過2.9萬億元，較2015年2.2萬億元的降幅有所擴(kuò)大，此前的2014年則累計增加6411億元。外匯占款減少客觀上加大了基礎(chǔ)貨幣缺口。

筆者分析，今年人民幣進(jìn)一步貶值的空間不大。首先，盡管內(nèi)地外匯儲備規(guī)模跌破3萬億美元，但仍是全球的最高水平，足以應(yīng)對各項對外支出需求。其次，2016年10月1日人民幣正式加入SDR（特別提款權(quán)），人民幣開始逐漸增加其國際儲備貨幣的功能，隨著人民幣國際使用范圍的擴(kuò)大，可能不再需要那么多的外匯儲備。再次，2016年12月的數(shù)據(jù)顯示，央行對其他存款性公司債權(quán)上升7446億元，比前一月擴(kuò)大2700多億元，反映了在外匯占款下降的背景下央行繼續(xù)通過再貸款等操作來補(bǔ)充基礎(chǔ)貨幣。最后，今年1月以來，監(jiān)管部門對資本流動的宏觀審慎管理加強(qiáng)，短期投機(jī)性資本流動進(jìn)一步受到抑制。

然而，春節(jié)過后，人民幣匯率持續(xù)下行，筆者判斷，這主要取決于國際外匯市場。美國總統(tǒng)特朗普上周宣布即將公布一項稅改計劃，提振市場對美國經(jīng)濟(jì)前景的看法，推動美元指數(shù)上周上漲超過1%。美元強(qiáng)勢上漲直接打壓人民幣匯率，2月13日，人民幣兌美元中間價報6.8898，貶值79個基點，創(chuàng)近4周最低。人民幣貶值引發(fā)一定程度的通貨膨脹，去年12月CPI同比上漲2.1%。通貨膨脹逐步逼近，加之地緣政治風(fēng)險增加，勢必激發(fā)大宗商品的金融屬性需求。從人民幣匯率與鐵礦石價格走勢的對比來看，人民幣匯率貶值對鐵礦石價格有一定的助漲作用。本輪人民幣貶值幅度并不大，但鐵礦石價格創(chuàng)出兩年半新高，這表明鐵礦石的金融屬性更為強(qiáng)烈，上漲幅度也是最大的。展望后市，美聯(lián)儲主席耶倫本周將發(fā)表半年度貨幣政策證詞，筆者判斷，耶倫的措辭可能偏向鷹派，但不付出實際行動，正如去年一樣，美聯(lián)儲年初預(yù)期加息4次，但實際僅加息1次。因此，筆者分析，美元指數(shù)短期內(nèi)繼續(xù)大幅上漲的可能性并不大，人民幣匯率貶值的勢頭或是短期行為，拉動鐵礦石持續(xù)上漲的動力有限。

整體供大于求仍是一個潛在利空因素

春節(jié)之后，建筑工地將逐漸返工，在去年12月房地產(chǎn)數(shù)據(jù)好于預(yù)期的基礎(chǔ)上，市場預(yù)期建筑鋼材的需求將回歸到正常水平，對需求的樂觀判斷導(dǎo)致鋼廠普遍采取主動補(bǔ)庫存的行為。截至2月10日，五大主要鋼材品種社會庫存總量為1579.25 萬噸，周環(huán)比增加230.20 萬噸，增幅為17.06%，連續(xù)11周增長。但鋼廠的庫存及資金壓力暫時還不大，這是因為江西、安徽等多省份已開展地條鋼清查行動，地條鋼出清引起行業(yè)成本曲線進(jìn)一步抬升，推高噸鋼均價和利潤，所以鋼廠的挺價意愿強(qiáng)烈。唐山鋼坯價格已從春節(jié)前（1月26日）的2810元/噸上漲至2月13日的3100元/噸，漲幅高達(dá)10.32%。

隨著鋼鐵行業(yè)低端產(chǎn)能退出，國內(nèi)鋼企對高品位鐵礦石需求開始增加。據(jù)統(tǒng)計，1月，我國進(jìn)口鐵礦石9200萬噸，同比大幅增長12%，創(chuàng)下紀(jì)錄次高點，顯示海外礦山的發(fā)貨量不斷增長。64家樣本鋼廠進(jìn)口礦平均可用天數(shù)為26天，較節(jié)前1月18日減少9天。鋼廠在正向利潤環(huán)境下對高品礦的需求堅挺，從而推動鐵礦石價格大幅上漲。2月10日，普氏62%品位鐵礦石指數(shù)報86.60美元/噸，較上一日上漲2.6美元/噸，漲幅3.10%，創(chuàng)下2014年10月以來新高。

從房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展的趨勢來看，去年12月中旬，中央經(jīng)濟(jì)工作會議提出，要堅持“房子是用來住的，不是用來炒的”的定位。最近一段時間，北京、天津、廣州、青島等城市相繼出臺房貸收緊措施，重點調(diào)控的20個熱點城市可能全面跟進(jìn)，這表明銀行貸款額度收緊、價格上浮、放款放緩將是常態(tài)。未來隨著調(diào)控力度的加大，樓市的監(jiān)管將更加嚴(yán)格，預(yù)計一線城市房地產(chǎn)需求未來將不會大幅增加，房價可能迎來長周期拐點，這對螺紋鋼、鐵礦石的需求是極為不利的。

從鋼鐵行業(yè)自身的發(fā)展趨勢來看，今年供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革將持續(xù)推進(jìn)，鋼鐵去產(chǎn)能工作進(jìn)一步展開，2017 年央企和地方已公布的目標(biāo)合計2787 萬噸。這表明鋼鐵行業(yè)未來大的趨勢是減量發(fā)展，對鐵礦石需求的拉動作用有限。

另外，截至2月10日當(dāng)周，國內(nèi)港口鐵礦石庫存為1.267億噸，周環(huán)比增加410萬噸，增幅3.34%，為連續(xù)第6周增長。鐵礦石價格的持續(xù)上漲極有可能引發(fā)市場對低品礦的需求，從而引發(fā)供應(yīng)過剩的風(fēng)險?？傮w而言，盡管鐵礦石價格短期上漲勢頭強(qiáng)勁，但鐵礦石整體供大于求仍是一個潛在的利空因素。

資金離場或加劇鐵礦石高位風(fēng)險

從鐵礦石主力合約的持倉量與收盤價的相關(guān)性來看，價格上漲通常伴隨著持倉量的增加，一旦持倉量無法增長，則價格會出現(xiàn)回落。2月7—10日，鐵礦石走出一波量增價漲的行情，然而，2月13日，盡管期價仍大漲6.74%，但持倉量出現(xiàn)4.6萬手的縮減，并且成交量從上一日的221.7萬手銳減至157.8萬手，降幅高達(dá)40.50%。持倉量與成交量的雙雙下降暗示部分資金已有離場的意愿，鐵礦石短期持續(xù)大漲已在很大程度上透支了市場的利好預(yù)期，接下來市場將考驗需求的有效性，鐵礦石高位振蕩風(fēng)險或顯現(xiàn)，上方阻力位719元/噸，下方支撐660元/噸。