正如市場(chǎng)預(yù)期之中的，股指期貨真的松綁了！今日，中金所宣布，調(diào)整股指期貨交易安排，促進(jìn)資本市場(chǎng)功能發(fā)揮。

1、松綁內(nèi)容說了什么？

松綁內(nèi)容有三條：

一是自2017年2月17日起，將股指期貨日內(nèi)過度交易行為的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)從原先的10手調(diào)整為20手，套期保值交易開倉數(shù)量不受此限。

二是自2017年2月17日結(jié)算時(shí)起，滬深300和上證50股指期貨各合約非套期保值持倉的交易保證金標(biāo)準(zhǔn)，由目前合約價(jià)值的40%調(diào)整為20%；中證500股指期貨各合約非套期保值持倉的交易保證金標(biāo)準(zhǔn)，由目前合約價(jià)值的40%調(diào)整為30%；滬深300、上證50和中證500股指期貨各合約套期保值持倉的交易保證金標(biāo)準(zhǔn)仍為合約價(jià)值的20%。

三是自2017年2月17日結(jié)算時(shí)起，將滬深300、上證50、中證500股指期貨平今倉交易手續(xù)費(fèi)調(diào)整為成交金額的萬分之九點(diǎn)二，而此前為萬分之二十三。

現(xiàn)在，基金君來告訴，這樣的松綁到底意味著什么。

2、“松綁”到了啥程度？

答：松綁程度并不大。

我們回到2015年9月2日，那天中金所發(fā)的聲明是這樣的：

一是單個(gè)產(chǎn)品、單日開倉交易量超過10手的構(gòu)成“日內(nèi)開倉交易量較大”的異常交易行為；

二是非套期保值持倉交易保證金標(biāo)準(zhǔn)提高至40%，套期保值持倉交易保證金標(biāo)準(zhǔn)提高至20%；

三是日內(nèi)平今手續(xù)費(fèi)提高至按平倉成交金額的萬分之二十三。

憑著這幾條措施，股指期貨的成交量和市場(chǎng)規(guī)模直接被“冰封”。以2016年6月的數(shù)據(jù)為例，滬深300指數(shù)期貨成交額約為2015年6月的0.5%，上證50指數(shù)期貨和中證500指數(shù)期貨成交金額也僅為2015年6月的0.7%和2.6%。如果這叫“五花大綁”，那么現(xiàn)在就像解開了一條繩。

先說交易限制：20手，只比10手多10手。

也就是說，只要是投機(jī)或套利交易，每天不管開多還是開空，開滿20手你就可以休息了。以前那種程序化、高頻之類的，別說現(xiàn)在政策不允許了，就是這20手你也依然是無計(jì)可施的。對(duì)于稍微大一點(diǎn)的機(jī)構(gòu)來說，20手的限制依然顯得極為苛刻。可以說，就憑這條限制，股指期貨的成交量還將維持在一個(gè)極低的狀態(tài)，與2015年股災(zāi)之前依然會(huì)是天壤之別。

再說保證金：一手的錢變成做兩手的錢。

滬深300和上證50股指期貨的非套保保證金調(diào)成了20%（套保本來就是20%，這次也沒調(diào)）。那么按照滬深300股指期貨近期交易價(jià)格來計(jì)算，一手保證金從原來的略超40萬變成了略超20萬，也就是原來做一手的錢，現(xiàn)在可以做兩手了。但不管如何，20%以上的保證金依然是期貨市場(chǎng)中世所罕見的。而且中證500股指期貨只降到了30%，這說明在對(duì)應(yīng)中小盤股的品種上，監(jiān)管依然嚴(yán)格，衍生品的杠桿還是放得很低。

最后說手續(xù)費(fèi)：從一手兩千多元變到九百多。

大致按照滬深300股指期貨近期交易價(jià)格估算，原來做日內(nèi)做一手的T+0的手續(xù)費(fèi)要兩千多元元，現(xiàn)在只需要不足一千元，雖然降幅不小，交易成本依然較高。以股指期貨每點(diǎn)300元來看，當(dāng)日T+0要盈利，投資者必須做對(duì)3個(gè)點(diǎn)才能不虧錢，這樣的要求在實(shí)際操盤過程中對(duì)交易者的要求依然很高。

3、這次所謂“松綁”意味著著啥？

答：這僅僅是一個(gè)開始。

這次松綁有這么幾點(diǎn)必須關(guān)注的隱含含義：

1、這是一次信號(hào)意義比實(shí)質(zhì)意義要強(qiáng)的調(diào)整。

這次調(diào)整隱含著“股指期貨將走上漫長的恢復(fù)正常之路”的意思，讓風(fēng)險(xiǎn)管理市場(chǎng)、套期保值工具、量化對(duì)沖產(chǎn)品、絕對(duì)收益策略……

這些現(xiàn)代資本市場(chǎng)必須的功能，以及相關(guān)從業(yè)者可以懷著希望延續(xù)下去。但單憑這次調(diào)整，是遠(yuǎn)遠(yuǎn)無法發(fā)揮股指期貨的功能的。

2、管理層對(duì)股指期貨的投機(jī)烈度還將牢牢控制。

從如此小心翼翼舉措就可以看出隱含著未來就算進(jìn)一步放松，也肯定是幅度很小的。想想過去萬分之零點(diǎn)幾的手續(xù)費(fèi)，就能知道股指期貨要想再回到幾年前的火熱狀態(tài)是很難了。

3、在目前股市走向并不明朗的情況下，股指期貨的任何風(fēng)吹草動(dòng)，都有可能再給自己背上罵名，所以小幅調(diào)整也能讓股指期貨贏得一個(gè)較好的外部氛圍。基金君猜測(cè)，這也是此次松綁幅度很小的一個(gè)原因。

4、股指期貨為啥必須松綁？

答：因?yàn)樗山壧匾恕?/p>

股指期貨不等于“做空”，股指期貨最重要的功能是通過對(duì)沖來管理風(fēng)險(xiǎn)。

這對(duì)于基金、機(jī)構(gòu)來說，是無比重要的功能。

簡單普及一下，如果機(jī)構(gòu)投資者想長期持有一批好公司的股權(quán)、分享公司業(yè)績?cè)鲩L帶來的紅利做所謂真正的價(jià)值投資。但實(shí)際上，假如沒有股指期貨，這真正的價(jià)值投資是做不成的。

因?yàn)槭袌?chǎng)內(nèi)的個(gè)股難免會(huì)隨著指數(shù)的波動(dòng)而有所波動(dòng)。所以，如果想做真正意義上的價(jià)值投資或者想實(shí)現(xiàn)絕對(duì)收益，那么方法是用股指期貨作為對(duì)沖，讓基金、機(jī)構(gòu)能穩(wěn)定地獲得那些好公司跑贏大盤的那部分收益，也就是所謂的“阿爾法”。

由于市場(chǎng)波動(dòng)無法避免，因此，在沒有股指期貨做套保的前提下，碰到大跌市時(shí)再好的股票也同樣得降倉位，機(jī)構(gòu)由此可能失去長期頭寸，而市場(chǎng)也只能失去這些長線資金。

所以，在股指期貨被限制之后， A股市場(chǎng)的價(jià)值投資文化、長線資金規(guī)模、市場(chǎng)健康程度都遭遇了一次倒退。

一個(gè)私募業(yè)大佬對(duì)基金君表示，“股指期貨限制之后，我們的絕對(duì)收益、中性對(duì)沖產(chǎn)品就只能收官，許多原本要進(jìn)來的錢也不來了，市場(chǎng)又回到了存量博弈、你砍我一刀我砍你一刀的時(shí)代?！睋?jù)他了解，在2015年股災(zāi)前的中性產(chǎn)品效益相當(dāng)不錯(cuò)，即便是在暴跌期間業(yè)績也很穩(wěn)定。但是這一年多來，產(chǎn)品規(guī)模大概萎縮了三分之二，絕大多數(shù)資金就此離開了股市。“這部分錢其實(shí)追求的不是暴利，而是穩(wěn)健，是天然的價(jià)值投資者?！?/p>

而且，被限制了的股指期貨還會(huì)帶來運(yùn)行質(zhì)量問題。2016年5月31日，滬深300股指期貨主力合約出現(xiàn)了一次瞬間跌停，398手市價(jià)單就直接把股指期貨打跌停了。市場(chǎng)深度太薄，就很難避免這種瞬間大波動(dòng)。同情那天被打穿的套保單一秒鐘。

上海中期副總經(jīng)理蔡洛益明確表示：“此前，股指期貨的風(fēng)險(xiǎn)管理功能發(fā)揮受到了很大的限制：一是套期保值交易效率大幅下降。交易對(duì)手方難找，套保成本居高不下，直接影響了套保投資者參與股指期貨市場(chǎng)的積極性；二是市場(chǎng)運(yùn)行質(zhì)量有所下降。由于市場(chǎng)流動(dòng)性大幅降低，有時(shí)較小數(shù)量的委托單都會(huì)導(dǎo)致股指期貨價(jià)格的瞬間較大幅度波動(dòng)；三是長期資金入市受到很大影響。受此影響，很多機(jī)構(gòu)設(shè)計(jì)的涉及股指期貨新產(chǎn)品中止發(fā)售，已經(jīng)運(yùn)行的產(chǎn)品被迫減少股票投資倉位?！?/p>

實(shí)際上，A股不搞股指期貨，不代表別人不會(huì)搞A股的股指期貨，這期間新加坡、香港的相關(guān)股指期貨發(fā)展迅猛，真正的市場(chǎng)需求其實(shí)是遏制不住的。

還有一個(gè)很關(guān)鍵但又有點(diǎn)“敏感”地是，2015年疾風(fēng)驟雨之后其實(shí)并沒有真的查出哪個(gè)“大空頭”在股指期貨上為非作歹。將股市暴跌歸咎于股指期貨有點(diǎn)本末倒置。

另外，還有研究表明，機(jī)構(gòu)投資者空頭持倉規(guī)模遠(yuǎn)小于其股票市值，整體上仍是凈多頭。2015年6月15日至7月31日，股指期貨日均吸收的凈賣壓約為25.8萬手，合約面值近3,600億元，這相當(dāng)于減輕了現(xiàn)貨市場(chǎng)3,600億元的拋壓。

5、為什么利好股票市場(chǎng)？

上海富善投資林成棟分析稱：預(yù)計(jì)未來市場(chǎng)認(rèn)識(shí)到期指的正面作用，開放力度會(huì)越來越大

從2015年9月2日股指期貨限制為日內(nèi)開倉10手至今已近18個(gè)月，市場(chǎng)對(duì)于期指放松已有預(yù)期。

股指的部分放開會(huì)提升市場(chǎng)流動(dòng)性，允許套保和投機(jī)交易參與者用更低的成本交易更大的量。具體到對(duì)量化對(duì)沖產(chǎn)品的影響，手?jǐn)?shù)的放開將允許規(guī)模較大的量化對(duì)沖產(chǎn)品交易更高的倉位，方便靈活開倉平倉，使得單賬戶能支持更大規(guī)模的產(chǎn)品。

在提升市場(chǎng)成交量和流動(dòng)性的同時(shí)，股指的部分放開自然而然的也會(huì)帶來市場(chǎng)參與者的增加，帶來市場(chǎng)增量資金，從而提高市場(chǎng)深度，在較短的時(shí)間能夠經(jīng)受更大的單子的沖擊，從而使得量化對(duì)沖策略的靈活交易成本明顯減小。

此外，政策松綁可降低交易的沖擊成本，緩解股指期貨長期貼水狀態(tài)，利于套保盤規(guī)模增長。保證金的下調(diào)也讓資金的使用效率有很大的提升，從而使得產(chǎn)品中更多的資金可以被用于交易股票多頭，獲取更多的超額收益。

預(yù)計(jì)未來市場(chǎng)認(rèn)識(shí)到期指的正面作用，開放力度會(huì)越來越大。

上海證大投資合伙人劉兵這樣分析：股指期貨放松意味著量化對(duì)沖產(chǎn)品迎來了初春。

一方面，利好股票市場(chǎng)，此前網(wǎng)下打新會(huì)擔(dān)心市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，現(xiàn)在可以做對(duì)沖，投資人買股票的意愿會(huì)隨之增強(qiáng)，打新的無風(fēng)險(xiǎn)收益將吸引資金進(jìn)入這個(gè)市場(chǎng)。

第二，就具體產(chǎn)品看，有的投資者買的不是成分股，按照此前規(guī)定，就不能用套保賬戶，而投機(jī)賬戶的保證金又太高?，F(xiàn)在下調(diào)之后，投資者就能全市場(chǎng)選股，而不局限于成分股。

第三，保證金下調(diào)，資金的利用率提高。

最為關(guān)鍵的影響還是在心理預(yù)期上帶來的正面引導(dǎo)。對(duì)做量化對(duì)沖的私募來說，20手并不算多。此前私募產(chǎn)品也可以用套保賬戶，但之前最大的問題在于負(fù)基差太大了，誰都不敢做?，F(xiàn)在松綁政策會(huì)帶來正的預(yù)期，理論上基差會(huì)慢慢縮小，被迫離開的投資者會(huì)重新回到這個(gè)市場(chǎng)。如果市場(chǎng)比較平穩(wěn)，股指期貨可能會(huì)一步一步接著放開。

某公募量化投資部人士：股指期貨松綁最大的影響就是對(duì)負(fù)基差的影響。

第一，現(xiàn)在負(fù)基差過高，阿爾法對(duì)沖策略的產(chǎn)品收益被負(fù)基差吞噬。本來是個(gè)不正常的市場(chǎng)，現(xiàn)在要向正常扭轉(zhuǎn)一點(diǎn)點(diǎn)，會(huì)帶來一波基差上的回升，對(duì)傳統(tǒng)的量化基金沖擊很大，成本就要吃掉了，很多成本就要虧錢。在1月25日時(shí)，市場(chǎng)上就流傳著一份股指期貨松綁的文件，我一手就虧了千三。

第二，估值期貨松綁肯定會(huì)活躍市場(chǎng)，但我不認(rèn)為長期能為市場(chǎng)帶來多大的利好。任何市場(chǎng)上的黑天鵝都不改變其長期趨勢(shì)，我們認(rèn)為現(xiàn)在市場(chǎng)的長期趨勢(shì)還是偏下，這種行情來看，估值期貨松綁也僅僅為大家提供一個(gè)中性環(huán)境，不再那么極端，再不放開，我們做量化對(duì)沖的都沒法兒干了。短期市場(chǎng)活躍積極性，成交量會(huì)增加，很多量化資金會(huì)加進(jìn)來，但短期利好不改變長期趨勢(shì)。

第三，股指期貨本身就是價(jià)值發(fā)現(xiàn)的功能，價(jià)值偏離遠(yuǎn)的時(shí)候，可以把過高的估值拉低，把過低的估值拉高。如果回到估值上講，今年的估值接近2011年、2012年的情況，其實(shí)估值是偏低的，如果股指期貨的價(jià)值功能實(shí)現(xiàn)之后，對(duì)市場(chǎng)是利好，因?yàn)闀?huì)把估值往上提回到價(jià)值本能上去。

第四，雖然逐步放開，手續(xù)費(fèi)依然不低，還是半畸形市場(chǎng)，但對(duì)我們做量化的人來說，已經(jīng)是很大的利好了，至少可以讓我們把這個(gè)模式運(yùn)行下去，不然連運(yùn)行都運(yùn)行不下去了。去年累死累活做了百分之五點(diǎn)幾的收益，客戶不認(rèn)可，認(rèn)為放債也能有這些收益，但我們已經(jīng)戰(zhàn)勝了基差20%還要多?，F(xiàn)在階段性的放松之后狀況會(huì)好很多。

艾方資產(chǎn)總裁兼投資總監(jiān)蔣鍇：股指期貨松綁帶來幾方面影響

第一，會(huì)帶來股指期貨成交量的上升，因?yàn)槿諆?nèi)平倉手續(xù)費(fèi)的降低，同時(shí)投機(jī)編碼的交易保證金比例降低，這對(duì)于參與投機(jī)交易的參與者在市場(chǎng)活躍度會(huì)提升，提高每個(gè)品種的交易量滬深300、上證50、中證500股指期貨的交易量都會(huì)提升。

第二，隨著交易活躍度的提高，每個(gè)品種的持倉量也會(huì)上升。

第三，負(fù)基差收窄，多空關(guān)系更加平衡。隨著持倉和成交上升后，市場(chǎng)變得活躍。實(shí)際上在股指受限的情況下，做空相對(duì)容易，因?yàn)榭疹^可以申請(qǐng)?zhí)妆ｎ~度，而多頭大部分使用投機(jī)編碼。多空相對(duì)不平衡。目前交易手?jǐn)?shù)放寬到20手，做多頭投機(jī)的保證金比例下降了一半，這部分投資者參與度會(huì)增加?；诙嗫贞P(guān)系的變化，負(fù)基差會(huì)收窄。

第四，股市的流動(dòng)性和活躍度增加。在股災(zāi)前，無論是從股票持倉量，股票成交額貢獻(xiàn)度來看，量化對(duì)沖類機(jī)構(gòu)投資者占很大比例。由于股指期貨受限，包括大量私募在內(nèi)量化對(duì)沖類策略暫停開倉，原來持有的股票現(xiàn)貨部分也賣掉。股指期貨流動(dòng)性改善，做量化的投資者會(huì)重新回到市場(chǎng)來，持有更多股票、參與更多交易，滬深兩市的成交額和活躍度有所提升。

珠海阿巴馬資產(chǎn)公司詹海滔表示，監(jiān)管部門這次對(duì)股指期貨的松綁，對(duì)股指期貨功能的發(fā)揮是有很大幫助的，有利于市場(chǎng)流動(dòng)性的改善。

保證金比例的調(diào)整，資金的使用效率能得到提升，手續(xù)費(fèi)下調(diào)使得更多策略可以再度活躍起來，包括日內(nèi)手?jǐn)?shù)的調(diào)整，都有利于恢復(fù)增加市場(chǎng)上的交易對(duì)手，提升流動(dòng)性。

股指期貨作為一項(xiàng)對(duì)沖工具，也有利于長期股票投資者持有股票。有了股指的對(duì)沖，可以減少對(duì)市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂。之前因?yàn)楣芍钙谪浭芟?，有的投資者只能將股票賣出降低風(fēng)險(xiǎn)敞口。

從金融產(chǎn)品來說，股指期貨功能修復(fù)后，可以有更多策略的金融產(chǎn)品，滿足更多不同風(fēng)險(xiǎn)偏好性質(zhì)的資金進(jìn)行配置。

隨之股指期貨的松綁，當(dāng)前市場(chǎng)的負(fù)基差也會(huì)有所修復(fù)，但修復(fù)到什么程度還要看市場(chǎng)反應(yīng)。

深圳一位量化投資私募總經(jīng)理也表示，這個(gè)時(shí)候松綁也符合預(yù)期，體現(xiàn)了監(jiān)管態(tài)度的重大轉(zhuǎn)折，對(duì)于做量化投資的和量化產(chǎn)品都是重大利好，市場(chǎng)流動(dòng)性增強(qiáng)，投資策略會(huì)更加豐富。會(huì)有更多做阿爾法策略資金，這些資金配置股票現(xiàn)貨的需求也增加，也有利于股票市場(chǎng)的穩(wěn)定。

浙江白鷺資產(chǎn)管理公司董事長、投委會(huì)主席章寅表示，此次股指期貨新政將使得期指長期貼水的情況得到很大程度的改善，同時(shí)，保證金比例的下調(diào)也使量化對(duì)沖的成本大幅降低。可以預(yù)期，未來一段時(shí)間量化對(duì)沖產(chǎn)品將跑步進(jìn)場(chǎng)，這將極大的增強(qiáng)市場(chǎng)的流動(dòng)性，也為資產(chǎn)配置提供更多可能。我們預(yù)計(jì)IH（上證50股指）和IF（滬深300股指）各月合約的貼水將在2個(gè)交易日內(nèi)大幅回歸，市場(chǎng)成交量將迅速擴(kuò)大，活躍的市場(chǎng)對(duì)久旱的量化行業(yè)無疑將是一場(chǎng)甘霖。

6、對(duì)投資者有啥影響

其實(shí)并木有啥影響。

先發(fā)一個(gè)段子：

有一個(gè)國家，它的期指上市五年后風(fēng)云突變，它的股市在大牛走勢(shì)中瞬間崩盤，期貨交易遭到全面深入調(diào)查。

但是，它通過調(diào)查厘清了期指作用，股市從此展開慢慢長牛。

這說的是誰？是美國1987年股災(zāi)的事兒。

這樣的開頭，是不是很像我們現(xiàn)在？

國金期貨原首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家江明德(博客,微博)表示：“從公布的各項(xiàng)指標(biāo)看，本次調(diào)整僅是對(duì)股指期貨限制措施的小幅調(diào)整，風(fēng)險(xiǎn)可控，不會(huì)對(duì)股指期貨和股票市場(chǎng)正常運(yùn)行產(chǎn)生影響。”

一番輪回，基金君忍不住回想到2015年的那個(gè)夏天。有一位投資經(jīng)理告訴基金君，在看到股指期貨被一再限制之后，他在收盤、關(guān)掉電腦后竟潸然淚下。他對(duì)記者說，過去十多年間，他看著整個(gè)資本市場(chǎng)從各種不完善、不健全慢慢走向進(jìn)步，每一步都走的那么艱辛，因此當(dāng)他看到股指期貨被限制之后，他不知道這種在他看來的“倒退”會(huì)怎樣。

基金君至今仍清晰地記得一位普通基民對(duì)基金君說的話。那是在股指期貨被限制后不久，他買的產(chǎn)品因?yàn)楣芍钙谪浾哒{(diào)整而被動(dòng)砍倉。他對(duì)基金君說：“以前總倡導(dǎo)我們要把錢交給機(jī)構(gòu)，讓專業(yè)的人來做專業(yè)的事。但是股市真的大跌的時(shí)候，股指期貨的功能卻沒了。我不知道這是不是能讓散戶少虧錢，但是我這個(gè)買了產(chǎn)品的人，是真的虧了錢了?！?/p>

而今，在股指期貨重新松綁之際，基金君想對(duì)這些基民和投資經(jīng)理說，雖然這次松綁的程度很小，但這是一道曙光，照射在基金、機(jī)構(gòu)的絕對(duì)收益路上。愿陽光打在你們的臉上。