雖然央行上周后兩個(gè)交易日通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作向市場(chǎng)凈投放流動(dòng)性，但是金融監(jiān)管趨緊、金融去杠桿的基調(diào)沒(méi)有轉(zhuǎn)變。在金融“降速”過(guò)程中，股指的最大下行風(fēng)險(xiǎn)依然沒(méi)有解除。

外占繼續(xù)回落 流動(dòng)性依然是隱憂(yōu)

存量資金博弈時(shí)代，市場(chǎng)流動(dòng)性回落。上周滬深兩市振蕩收陰，上證綜指回落1.23%收于3246，深證成指回落1.4%收于10519.8。伴隨著A股的振蕩向上，雖然上周市場(chǎng)成交額緩步增加，但是依然處于歷史相對(duì)較低水平，日均成交額滬深300指數(shù)成分股在1700億元、上證50指數(shù)成分股在350億元、中證500指數(shù)成分股在1200億元。存量資金博弈下，市場(chǎng)流動(dòng)性沒(méi)有很大改善。但是我們注意到上周中證500指數(shù)換手率最高上行至2.23，短期市場(chǎng)面臨調(diào)整的風(fēng)險(xiǎn)加劇。

外圍流動(dòng)性的收縮料繼續(xù)降低股指風(fēng)險(xiǎn)偏好。從整體資金面來(lái)說(shuō)，目前國(guó)內(nèi)流動(dòng)性依然處于偏緊的狀態(tài)沒(méi)有改變。數(shù)據(jù)顯示，3月末，央行外匯占款為216209.5億元，較上月減少546.91億元，環(huán)比降幅再度收窄。此前，2月外匯占款減少了581.19億元。環(huán)比流出雖處于改善狀態(tài)，但是依然沒(méi)有改變國(guó)內(nèi)流動(dòng)性趨緊的狀態(tài)。央行上周最后兩個(gè)交易日雖然通過(guò)重啟逆回購(gòu)公開(kāi)市場(chǎng)操作來(lái)補(bǔ)充市場(chǎng)流動(dòng)性，但是整體趨緊格局料沒(méi)有改變。

宏觀拐點(diǎn)證偽需等待 風(fēng)險(xiǎn)偏好趨謹(jǐn)慎

經(jīng)濟(jì)短期下行風(fēng)險(xiǎn)降低，周期分歧暗示市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好改善相對(duì)有限。4月在雄安改革和大灣區(qū)改革情緒的帶動(dòng)下，市場(chǎng)情緒小幅改善，但是股指基差并沒(méi)有明顯收斂。截至4月14日，兩市融資余額位于9300億元附近難有突破，顯示出改革等主題性行情對(duì)于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好提振有限。分析原因，一方面是市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇周期存有疑慮，另一方面是近期疊加了朝鮮等風(fēng)險(xiǎn)事件的不確定性，促使市場(chǎng)情緒維持低位。

一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)依然亮眼，市場(chǎng)在周期尾部謹(jǐn)慎情緒有所增加。上周開(kāi)始陸續(xù)公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示中國(guó)經(jīng)濟(jì)反彈仍需等待二季度的時(shí)間窗口來(lái)證偽。數(shù)據(jù)顯示，一季度GDP同比增速回升至6.9%，3月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增速回升至7.6%，社會(huì)消費(fèi)品零售總額重回10%以上，同比增長(zhǎng)10.9%。一季度經(jīng)濟(jì)周期性回升動(dòng)能強(qiáng)勁，短期情緒的提振之后預(yù)計(jì)將進(jìn)一步增加市場(chǎng)對(duì)二季度經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的分歧，A股情緒料在市場(chǎng)分歧中延續(xù)振蕩格局。

貨幣緊縮格局料延續(xù)，利率反彈增加期指后期下行壓力。央行公布的去年四季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告顯示，現(xiàn)階段我國(guó)貨幣政策基調(diào)為中性偏緊，主要著眼于防范金融風(fēng)險(xiǎn)和控制信貸增速。從一季度執(zhí)行效果來(lái)看，央行資產(chǎn)規(guī)模同比增速出現(xiàn)顯著放緩，從去年底的8%迅速回落至3%以下，擴(kuò)張速度迅速收斂，對(duì)于未來(lái)國(guó)內(nèi)的流動(dòng)性帶來(lái)一定壓力。從信貸環(huán)比增量來(lái)看，3月雖然仍在高位，但較2月繼續(xù)出現(xiàn)環(huán)比規(guī)模的下降，從11700億元降至10200億元。隨著政策對(duì)于杠桿監(jiān)管的趨嚴(yán)和對(duì)于房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫化的擔(dān)憂(yōu)加重，二季度信貸增速存在回落的風(fēng)險(xiǎn)。

在一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)大幅超預(yù)期背景下，中國(guó)二季度經(jīng)濟(jì)展望的樂(lè)觀預(yù)期仍需等待時(shí)間來(lái)證偽，市場(chǎng)情緒在這一過(guò)程中波動(dòng)將加大，預(yù)計(jì)股指將以振蕩為主。伴隨著監(jiān)管加強(qiáng)的延續(xù)，市場(chǎng)主動(dòng)和被動(dòng)的流動(dòng)性收緊在一定程度上加劇市場(chǎng)波動(dòng)預(yù)期。中期A股將維持振蕩格局，謹(jǐn)防風(fēng)險(xiǎn)事件的沖擊。操作上，隨著一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的落地，后期可關(guān)注市場(chǎng)波動(dòng)率放大的入場(chǎng)機(jī)會(huì)。