監(jiān)管影響明朗度提升

4月，受到雄安新區(qū)設(shè)立以及監(jiān)管強化影響，期指沖高回落。現(xiàn)貨來看，上證指數(shù)全月下跌2.11%，深成指下跌1.86%，均為今年以來最大月跌幅。

宏觀面提供支撐

基本面角度，“五一”小長假期間國家統(tǒng)計局公布的中國4月官方制造業(yè)PMI報51.2，小幅回落并低于預(yù)期，但仍連續(xù)9個月位于榮枯線上方，經(jīng)濟溫和復蘇勢頭持續(xù)。不過，當前市場普遍認為：一方面，經(jīng)濟邊際上難有更強勁的反彈空間；另一方面，受此輪補庫周期等因素推動，預(yù)計短時間內(nèi)大幅回落的可能性很低，故宏觀經(jīng)濟對指數(shù)難以出現(xiàn)超預(yù)期的影響。

企業(yè)盈利角度看，經(jīng)濟復蘇對業(yè)績改善十分明顯。截至四月底，上市公司2016年年報、2017年一季報全部公布完畢。數(shù)據(jù)顯示，去年全部A股上市公司營業(yè)收入同比增長10.21%，較前年1.13%的增速明顯提升；歸屬母公司凈利潤同比增長11.22%，也較前年的0.81%錄得大幅增長。

此外，一季度，工農(nóng)中建交五大商業(yè)銀行季度凈利潤均出現(xiàn)超過30%以上的環(huán)比增長，壞賬率持平或回落。企業(yè)盈利的改善，對A股的估值改善具有顯著的提升作用，并在市場情緒恐慌之際，起到了封殺下跌空間的作用。

監(jiān)管第一階段沖擊或告一段落

在宏觀面穩(wěn)中向好的態(tài)勢下，政策面把握時機，加快推進改革，嚴打金融違規(guī)。自3月底銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會紛紛出臺相關(guān)嚴管政策或開展整治行動以來，我們認為市場情緒正從“緊張、擔憂”，甚至無所適從，到情緒逐步穩(wěn)定，并開始對政策展開理性分析轉(zhuǎn)變。上周我們注意到，市場上對本輪監(jiān)管對股市、債市、信用市場的影響，第一次出現(xiàn)了詳細的測算，給出了具體的數(shù)據(jù)。

按照我們的分析，銀監(jiān)會相關(guān)監(jiān)管政策，在股市當中真正存在多層嵌套、通道和過度杠桿監(jiān)管問題的資金，估計在500億—1000億元，規(guī)模不大且可控。雖然市場當中不同的分析采用了不同的估計方式及測算方法，給出的具體影響金額也出現(xiàn)差異，但整體來看，一旦理順了影響路徑，市場的不確定性大大降低，恐慌情緒將逐步緩解。因此，我們認為，期指因強監(jiān)管政策出臺而導致的風險偏好回落，快速的利空沖擊階段或已過去。

后期我們認為強監(jiān)管仍存在不確定因素，主要在于政策落地后金融資產(chǎn)的調(diào)整方面。近期，市場對于委外贖回問題較為擔憂，預(yù)計委外和非標收縮規(guī)模遠遠超過股市涉及金額。雖然涉及資產(chǎn)主要在債券市場，但當前已經(jīng)進入到5月，這意味著6月的半年度資金大考已經(jīng)臨近。投資者擔憂利率波動傳導至股市，將成為壓制市場風險偏好的主要因素。

整體上，我們認為當前風險偏好波動仍是市場運行的主驅(qū)動。因監(jiān)管密集落地導致情緒的過度反應(yīng)，伴隨著政策影響明晰程度提升，市場情緒得到企穩(wěn)修復。預(yù)計近期市場將呈現(xiàn)振蕩走勢，急跌過程已告一段落。本月將召開“一帶一路”峰會，預(yù)計市場風險偏好有望短期得到提升。不過，監(jiān)管強化對金融市場，特別是債市的影響靴子并未完全落地。在年中時點，仍需注意資金利率價格大幅波動的可能性，以及對股市投資者風險偏好的影響。