樂(lè)瑞之魂—專注低風(fēng)險(xiǎn)投資

談起唐毅亭，業(yè)內(nèi)大部分資深人士都知道，被視為中國(guó)債券行業(yè)的大佬之一，曾負(fù)責(zé)中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行債券投資交易工作，所在團(tuán)隊(duì)自2001年起連續(xù)五年市場(chǎng)綜合排名五連冠，到2007年轉(zhuǎn)戰(zhàn)安信證券，將其資產(chǎn)管理規(guī)模擴(kuò)大至行業(yè)前十名。

2011年，唐毅亭創(chuàng)立了樂(lè)瑞資產(chǎn)，成為中國(guó)最早的專注于債市等低風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域的私募基金。專注低風(fēng)險(xiǎn)是樂(lè)瑞的特色，也是樂(lè)瑞與其他的私募最大的不一樣地方。低風(fēng)險(xiǎn)的英文是“LOW RISK”，音譯中文名為樂(lè)瑞，這便是樂(lè)瑞資產(chǎn)的名字來(lái)源。唐毅亭和他的團(tuán)隊(duì)將“LOW RISK”作為樂(lè)瑞之魂，希望“樂(lè)瑞”從頭到尾都貼上“LOW RISK”的標(biāo)簽。

樂(lè)瑞資產(chǎn)創(chuàng)立的這6年里，從20億管理規(guī)模迅速發(fā)展，躋身百億私募行列。這些年樂(lè)瑞資產(chǎn)的成績(jī)有目共睹，深受業(yè)內(nèi)認(rèn)可，并榮獲業(yè)內(nèi)多項(xiàng)大獎(jiǎng)，如英華獎(jiǎng)、金陽(yáng)光獎(jiǎng)（三度蟬聯(lián)）、金牛獎(jiǎng)（四度蟬聯(lián)）、金長(zhǎng)江獎(jiǎng)等等。

堅(jiān)持以大類資產(chǎn)配置為核心

唐毅亭曾表示，專注低風(fēng)險(xiǎn)投資能為客戶獲得持續(xù)穩(wěn)定的回報(bào)，長(zhǎng)期能夠造就復(fù)利奇跡。數(shù)據(jù)顯示，樂(lè)瑞的產(chǎn)品，大部分夏普比率都在1以上，個(gè)別產(chǎn)品還達(dá)到2.5以上。這些年樂(lè)瑞為了兌現(xiàn)低風(fēng)險(xiǎn)、穩(wěn)定收益的承諾，抵制誘惑，放棄了很多賺錢的方式，比如非標(biāo)業(yè)務(wù)和代銷業(yè)務(wù)。所以，樂(lè)瑞做的事情非常簡(jiǎn)單，分為兩塊，第一塊，做債券業(yè)務(wù)，第二塊，做自上而下的宏觀大類資產(chǎn)配置。

樂(lè)瑞資產(chǎn)堅(jiān)持以大類資產(chǎn)配置為核心，通過(guò)嚴(yán)謹(jǐn)量化的宏觀分析研究，跟蹤識(shí)別不同類別金融資產(chǎn)的牛熊循環(huán)周期，構(gòu)建適宜風(fēng)險(xiǎn)收益比的投資組合，從而規(guī)避單一資產(chǎn)類別風(fēng)險(xiǎn)，獲得長(zhǎng)期穩(wěn)定的絕對(duì)投資回報(bào)。

樂(lè)瑞資產(chǎn)之所以做大類資產(chǎn)配置，主要是因?yàn)楣善?、債券、商品都是高波?dòng)、低回報(bào)，意味著如果是買入持有的策略，夏普比率會(huì)非常差。這和樂(lè)瑞想要達(dá)到的目標(biāo)有沖突，他們當(dāng)時(shí)想的解決之道是借鑒海外的美林時(shí)鐘、資產(chǎn)配置的觀念，采用大類資產(chǎn)配置的思想：在不同的資產(chǎn)之間做切換，選擇性價(jià)比最好的資產(chǎn)，避免不好的資產(chǎn)，從而回避系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)獲取Beta的機(jī)會(huì)。

唐毅亭表示，最初做資產(chǎn)配置很簡(jiǎn)單，當(dāng)時(shí)股票研究員只看股票，債券研究員只看債券，很少有投資機(jī)構(gòu)將兩類資產(chǎn)合到一起比較其性價(jià)比，所以，開始幾年資產(chǎn)的性價(jià)比很突出，很容易把握資產(chǎn)輪動(dòng)的機(jī)會(huì)。比如2007年股市6000點(diǎn)、市盈率近50倍，當(dāng)時(shí)債券回報(bào)非常好，國(guó)債利率4%，金融債利率是5%，用腳后跟想都知道要投債券；2009年正好相反，債券收益率為3%，股票市盈率不到20倍，對(duì)比很強(qiáng)烈。

但近年來(lái)，因?yàn)槊懒謺r(shí)鐘失效頻頻，決定價(jià)格走勢(shì)的已經(jīng)不僅僅局限于增長(zhǎng)和通脹這兩個(gè)因素，且資產(chǎn)相關(guān)性提高后，對(duì)各類資產(chǎn)的走勢(shì)需要更精準(zhǔn)的判斷能力。樂(lè)瑞開始思考能不能把一些新的因素納入傳統(tǒng)的美林時(shí)鐘資產(chǎn)配置理念。經(jīng)過(guò)不斷總結(jié)，樂(lè)瑞資產(chǎn)通過(guò)在傳統(tǒng)通脹和增長(zhǎng)的維度上加入其它維度，例如貨幣政策、流動(dòng)性、市場(chǎng)情緒、估值等因素，對(duì)大類資產(chǎn)輪動(dòng)的把握更為精細(xì)、更加靈活。此外，樂(lè)瑞資產(chǎn)采取“固定收益+”的模式，即80%左右的資金投入債券類資產(chǎn)，這部分資產(chǎn)有4-5%的收益作為安全墊；20%的資金投資股票或者大宗商品等風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)的嚴(yán)格控制，股票和大宗商品虧損限制到債券投資收益范圍內(nèi)，就可以做到這個(gè)組合從開始運(yùn)作就不再面臨虧損，并且能夠極大地提高整個(gè)組合的夏普比。

重要的不是掙多少收益 而是擔(dān)多大風(fēng)險(xiǎn)

談到風(fēng)險(xiǎn)控制，樂(lè)瑞資產(chǎn)的風(fēng)控非常嚴(yán)格，樂(lè)瑞資產(chǎn)對(duì)每個(gè)產(chǎn)品預(yù)設(shè)了一系列的運(yùn)作目標(biāo)，讓投資經(jīng)理和研究員有一定的可依照標(biāo)準(zhǔn)。樂(lè)瑞非常明確的給每個(gè)產(chǎn)品規(guī)定了一個(gè)他們所希望的長(zhǎng)期回報(bào)，并對(duì)產(chǎn)品設(shè)置了一定的凈值波動(dòng)區(qū)間，總體上而言，宏觀上賦予的波動(dòng)區(qū)間是5%，強(qiáng)債賦予的波動(dòng)區(qū)間是2%，全債賦予的波動(dòng)是1%。

“重要的不是在于我們想掙到多少絕對(duì)收益，重要的是我們想要承擔(dān)多大的風(fēng)險(xiǎn)。”這是樂(lè)瑞資產(chǎn)在投資實(shí)踐中給研究員、基金經(jīng)理反復(fù)強(qiáng)調(diào)的一句話，你可以不掙錢，但是你千萬(wàn)不要給客戶增加負(fù)擔(dān)，千萬(wàn)不要虧錢，這也是樂(lè)瑞資產(chǎn)一直以來(lái)非常重要的一個(gè)目標(biāo)。當(dāng)一個(gè)市場(chǎng)機(jī)會(huì)出現(xiàn)的時(shí)候，樂(lè)瑞首先考慮的是愿意拿出多少的凈值來(lái)抵抗或有的風(fēng)險(xiǎn)。

在行業(yè)內(nèi)，除了銀行以外，資管領(lǐng)域做債可以說(shuō)十債九杠桿。一般的杠桿策略是非常合理的，因?yàn)楦軛U可以獲得一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的利差。但樂(lè)瑞資產(chǎn)比較另類，他們直接放棄了杠桿策略，因?yàn)榧恿烁軛U之后，會(huì)帶來(lái)他們不大想承受的風(fēng)險(xiǎn)。比如凈值波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，債券加個(gè)5倍杠桿基本上跟股票差不多了，并且杠桿一加凈值就會(huì)波動(dòng)，想控制凈值波動(dòng)很難。

樂(lè)瑞資產(chǎn)的風(fēng)控還有一個(gè)很重要的特點(diǎn)，他們所有重大倉(cāng)位的分布都是直接按照預(yù)先分配的風(fēng)險(xiǎn)值來(lái)做。也就是說(shuō)他們做一個(gè)大的倉(cāng)位調(diào)整，事先就會(huì)做出一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)值的判斷。比如要配10%的股票，風(fēng)險(xiǎn)值愿意承擔(dān)的是一分錢，也就意味著這部分倉(cāng)位只能承擔(dān)10%的虧損。如果真是發(fā)生虧損情況，就直接止損了。樂(lè)瑞對(duì)產(chǎn)品凈值波動(dòng)的管理極其嚴(yán)格的，因?yàn)閳F(tuán)隊(duì)成員均是做交易員出身的，有決心來(lái)做這些事。

每一個(gè)領(lǐng)域都有專家盯著

樂(lè)瑞資產(chǎn)現(xiàn)在有11個(gè)團(tuán)隊(duì)，11個(gè)團(tuán)隊(duì)中2個(gè)是支持團(tuán)隊(duì)，前其余9個(gè)全部是投研團(tuán)隊(duì)。人員總數(shù)是45人，行政和運(yùn)營(yíng)大概是9個(gè)人，剩下的36個(gè)人是投研（以上數(shù)據(jù)截止2016年12月）。11個(gè)團(tuán)隊(duì)中各有一個(gè)總監(jiān)帶領(lǐng)，樂(lè)瑞希望在投研每一個(gè)領(lǐng)域都有一個(gè)專家兩只眼睛帶著幾個(gè)兄弟盯著，在數(shù)據(jù)跟蹤方面能跟得上。

樂(lè)瑞資產(chǎn)把人作為最核心的資源。為了能夠保證投資者“人和”，樂(lè)瑞多選擇那些曾磨合過(guò)投資價(jià)值觀的員工，并將自身并不擅長(zhǎng)的市場(chǎng)類銷售工作外包，從而專注于自己所擅長(zhǎng)的低風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域上。樂(lè)瑞的投研團(tuán)隊(duì)成員大多來(lái)自于清華、北大、人大等知名學(xué)府，擁有多年的從業(yè)經(jīng)驗(yàn)以及優(yōu)異的投資業(yè)績(jī)。研究團(tuán)隊(duì)覆蓋宏觀經(jīng)濟(jì)、利率市場(chǎng)、信用市場(chǎng)、股票權(quán)益、大宗商品等各種資產(chǎn)領(lǐng)域。

樂(lè)瑞的團(tuán)隊(duì)有兩個(gè)重要的特點(diǎn)，一是人員非常穩(wěn)定，11個(gè)團(tuán)隊(duì)總監(jiān)的來(lái)源主要是兩塊，一塊是管理團(tuán)隊(duì)在安信證券親手培養(yǎng)起來(lái)的年輕人。還有一塊是外聘的行業(yè)內(nèi)高手，負(fù)責(zé)樂(lè)瑞IT平臺(tái)的架構(gòu)。樂(lè)瑞的IT團(tuán)隊(duì)有6個(gè)人，他們圍繞著研究員提出的策略，直接把研究員的策略進(jìn)行一個(gè)定量分析，開發(fā)系統(tǒng)。

樂(lè)瑞香港公司成立

樂(lè)瑞成立至今已有六年，這六年來(lái)，樂(lè)瑞通過(guò)深度投研來(lái)創(chuàng)造價(jià)值，從未踩過(guò)雷，投資債券沒有發(fā)生過(guò)信用風(fēng)險(xiǎn)，在市場(chǎng)發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)時(shí)也很少受影響，產(chǎn)品凈值甚至逆市上漲。在這6年的過(guò)程中，樂(lè)瑞資產(chǎn)打了幾大經(jīng)典戰(zhàn)役，奠定了江湖地位。例如2013年“錢荒”，樂(lè)瑞不斷賣掉債券，留出大量現(xiàn)金做回購(gòu)，并持有大宗商品的空頭，既躲避風(fēng)險(xiǎn)，又空頭獲利。2015年股市異常波動(dòng)，樂(lè)瑞較早將股票的倉(cāng)位減完，轉(zhuǎn)而持有分級(jí)A，產(chǎn)品凈值創(chuàng)新高。2016年四季度債市大跌，樂(lè)瑞早就大幅降低倉(cāng)位、減久期，并通過(guò)國(guó)債期貨等做對(duì)沖，進(jìn)一步防范風(fēng)險(xiǎn)。

隨著中國(guó)向成熟經(jīng)濟(jì)體發(fā)展，中國(guó)金融市場(chǎng)更加穩(wěn)定，海外機(jī)構(gòu)投資者對(duì)中國(guó)市場(chǎng)的需求大大增加，大量資金海外資金投向國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)。在這樣的情況下，樂(lè)瑞也拓展了海外業(yè)務(wù)，去年，樂(lè)瑞在香港設(shè)立了兄弟公司，并獲得了香港證監(jiān)會(huì)頒發(fā)的4號(hào)、9號(hào)牌照。

我們都知道，中國(guó)私募走向海外，會(huì)遇到很多困難，因?yàn)閲?guó)內(nèi)的托管、行政等制度和國(guó)外都不一樣，風(fēng)險(xiǎn)很高。而樂(lè)瑞資產(chǎn)之所以去香港成立基金，就是因?yàn)橄愀壑辽僭诜杉軜?gòu)上能跟國(guó)際對(duì)接，外國(guó)人能理解。在與國(guó)際接軌方面，樂(lè)瑞還有很多事要做，如產(chǎn)品透明度、業(yè)績(jī)一致性、業(yè)績(jī)歸因、考核標(biāo)準(zhǔn)等，這些都有待觀察。

以上文字由基金研究第三方七禾網(wǎng)唐正璐撰寫

m.yfjjl6v.cn  2017-11-08