年末利空云集

上周上證指數(shù)窄幅振蕩，再收陰線，一周下跌1.08%，至3317.62點(diǎn)。筆者認(rèn)為，年末利空因素襲擾市場(chǎng)，比如經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期回落，利率走高導(dǎo)致年底資金趨緊，價(jià)值龍頭股貴州茅臺(tái)和中國(guó)平安自高位持續(xù)下跌使得市場(chǎng)信心受阻。因此，大盤(pán)短期仍有進(jìn)一步的調(diào)整空間。

經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期回落

12月1日公布的財(cái)新11月中國(guó)制造業(yè)PMI環(huán)比回落，降至50.8的近5個(gè)月最低，顯示制造業(yè)運(yùn)行僅有輕微改善，與國(guó)家統(tǒng)計(jì)局11月30日公布的官方制造業(yè)PMI回升至51.8形成分化局面。此前公布的10月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)整體呈現(xiàn)走弱態(tài)勢(shì)。1—10月份，全國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資90544億元，同比名義增長(zhǎng)7.8%，增速比1—9月份回落0.3個(gè)百分點(diǎn)。1—10月，全國(guó)固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)7.3%，增速比1—9月回落0.2個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù)8個(gè)月下滑。1—10月基建投資累計(jì)同比增速為15.85%，連續(xù)10個(gè)月回落，較去年同期下降1.73個(gè)百分點(diǎn)。國(guó)資委近日向各中央企業(yè)下發(fā)《關(guān)于加強(qiáng)中央企業(yè)PPP業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管控的通知》，PPP條例也正在加快出臺(tái)，多部門(mén)將聯(lián)手嚴(yán)防PPP項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，基建項(xiàng)目審批正在趨嚴(yán)。財(cái)政部發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，10月全國(guó)一般公共預(yù)算支出11122億元，同比下降8%，為今年以來(lái)次低。隨著財(cái)政支出的下降，基建投資的資金來(lái)源受到明顯掣肘。

圖為上證綜指周線走勢(shì)

筆者判斷，中國(guó)經(jīng)濟(jì)今年兩個(gè)非常重要的推動(dòng)力——基建投資和房地產(chǎn)投資的增長(zhǎng)勢(shì)頭正在減緩，增長(zhǎng)任務(wù)很大程度要落在消費(fèi)上。然而，10月份，社會(huì)消費(fèi)品零售總額34241億元，同比名義增長(zhǎng)10.0%，消費(fèi)增速創(chuàng)3月以來(lái)新低。10月金融數(shù)據(jù)整體呈現(xiàn)回落走勢(shì)，新增人民幣貸款較9月大幅減少，廣義貨幣（M2）供應(yīng)量增速也出現(xiàn)滑落。筆者注意到，近一年多來(lái)，M2呈現(xiàn)略顯反常的低增速狀態(tài)，增速持續(xù)處于低位可能加大經(jīng)濟(jì)下行壓力，影響市場(chǎng)流動(dòng)性，推高市場(chǎng)利率。

總體來(lái)看，2017年中國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了恢復(fù)增長(zhǎng)跡象，但是在金融監(jiān)管風(fēng)暴逐步升級(jí)、環(huán)境治理要求不斷強(qiáng)化和中美貿(mào)易摩擦加劇的背景下，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇是相對(duì)脆弱的。展望未來(lái)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)面臨多重壓力，一方面地產(chǎn)下滑拖累需求，而供給側(cè)改革的政策紅利正慢慢消退，環(huán)比限產(chǎn)等措施又約束生產(chǎn)。中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)在2017年一季度已見(jiàn)頂，未來(lái)1—2年將溫和軟著陸。

年底資金逐漸趨緊

11月以來(lái)，監(jiān)管層針對(duì)金融領(lǐng)域推出了一系列的強(qiáng)監(jiān)管措施。11月17日，央行發(fā)布資管新規(guī)，十分嚴(yán)厲，致力于化解資管領(lǐng)域金融風(fēng)險(xiǎn)。11月21日，互聯(lián)網(wǎng)金融風(fēng)險(xiǎn)專(zhuān)項(xiàng)整治工作領(lǐng)導(dǎo)小組辦公室向各省整治辦下發(fā)特急文件《關(guān)于立即暫停批設(shè)網(wǎng)絡(luò)小額貸款公司的通知》，要求各級(jí)小貸公司監(jiān)管部門(mén)即日起一律不得新批設(shè)網(wǎng)絡(luò)（互聯(lián)網(wǎng)）小額貸款公司，禁止小貸公司跨區(qū)域經(jīng)營(yíng)，意在阻隔現(xiàn)金貸風(fēng)險(xiǎn)。去杠桿、嚴(yán)監(jiān)管、控產(chǎn)品，新資入場(chǎng)受到限制，引發(fā)了金融市場(chǎng)對(duì)政策從緊的擔(dān)憂，推高了無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。

繼11月14日10年期國(guó)債收益率破4%之后，11月22日10年期國(guó)債收益率再度站上4%關(guān)口，國(guó)債期貨也相應(yīng)下跌。銀行間債市10年期國(guó)開(kāi)債活躍券收益率升至4.90%，刷新2014年9月來(lái)的逾3年高點(diǎn)。盡管11月29日10年期國(guó)開(kāi)債活躍券收益率降至4.84%，但債市悲觀情緒并未改善，股債聯(lián)動(dòng)猜想點(diǎn)燃股市調(diào)整導(dǎo)火線。如果利率上行，并沒(méi)有伴隨通脹上行，往往意味著股市會(huì)走熊。近一年來(lái)，債券收益率狂飆，對(duì)A股來(lái)說(shuō)通常意味著下跌。不過(guò)，今年10月份以來(lái)，債券價(jià)格下跌，上證指數(shù)仍然堅(jiān)挺。但綜合反映滬深證券市場(chǎng)內(nèi)小市值公司整體狀況的中證1000指數(shù)則跌到年內(nèi)低點(diǎn)。

此外，限售股解禁潮也給市場(chǎng)帶來(lái)較大的壓力。據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，本周（12月4日—8日）共有50家公司限售股陸續(xù)解禁，合計(jì)解禁量57.98億股，按12月1日收盤(pán)價(jià)計(jì)算，解禁市值為621.43億元，較上周解禁市值189.93億元上升227.19%。明年1月的解禁壓力創(chuàng)近年來(lái)單月最高，預(yù)計(jì)解禁規(guī)模超過(guò)5600億元。解禁股數(shù)量龐大也必然會(huì)帶來(lái)減持規(guī)模的增加，而且這些解禁股最終也需要由二級(jí)市場(chǎng)的投資者來(lái)買(mǎi)單，這是股市的鐵律。這讓市場(chǎng)感受到來(lái)自限售股解禁潮所帶來(lái)的壓力。盡管今年5月27日發(fā)布的《上市公司股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》對(duì)規(guī)范重要股東的減持可以起到一定的積極作用，但是減持新規(guī)治標(biāo)不治本，它只不過(guò)是將重要股東減持的節(jié)奏拉長(zhǎng)。

大盤(pán)階段性高點(diǎn)已經(jīng)顯現(xiàn)

綜上所述，筆者判斷，大盤(pán)自11月中旬從22個(gè)月高位3450.50點(diǎn)掉頭下行，目前滬指和創(chuàng)業(yè)板指既沒(méi)有標(biāo)志性的放量陽(yáng)線出現(xiàn)，又沒(méi)有出現(xiàn)地量的信號(hào)，上周出現(xiàn)的相對(duì)較低的成交額也在1700億元左右，距離年內(nèi)的地量1500億元仍有一定距離。藍(lán)籌股仍在分化，做多合力難以統(tǒng)一，體現(xiàn)在近幾個(gè)交易日的盤(pán)面中就是輪番殺跌。先是白馬股、藍(lán)籌股，價(jià)值龍頭股貴州茅臺(tái)和中國(guó)平安自11月22日以來(lái)已分別下跌了4.28%和7.28%。11月29日強(qiáng)勢(shì)上漲9.98%的地產(chǎn)龍頭股萬(wàn)科，次日就大跌7.69%。很多小市值品種更是出現(xiàn)了一個(gè)交易日只有1000萬(wàn)元的交易金額的現(xiàn)象。

圖為最近5日滬深兩市主力資金凈流出行業(yè)排名（單位：億元）

東方財(cái)富網(wǎng)資金流向數(shù)據(jù)顯示，最近5個(gè)交易日，滬深兩市主力資金凈流出398.45億元。在列入統(tǒng)計(jì)的全部61個(gè)行業(yè)中，僅有11個(gè)行業(yè)為主力資金凈流入。其中，鋼鐵行業(yè)、水泥建材、化纖行業(yè)分別凈流入7.84億元、7.70億元和1.20億元。從技術(shù)指標(biāo)看，由于滬指已經(jīng)跌破重要的中期支撐區(qū)域3350點(diǎn)一線，可以確認(rèn)本輪下行是對(duì)5月底至11初這個(gè)中長(zhǎng)期上漲的調(diào)整。也就是說(shuō)，大盤(pán)階段性高點(diǎn)已經(jīng)顯現(xiàn)，或向下跌破半年線，到3250點(diǎn)附近尋找支撐。

不過(guò)，從較長(zhǎng)的時(shí)間周期來(lái)看，經(jīng)過(guò)2015年的調(diào)整，中國(guó)的股市基本穩(wěn)定。平均市盈率從當(dāng)年最高的54倍下降到目前的19倍，平均市凈率從當(dāng)最高的年8.47倍下降到目前的 2.18倍，波動(dòng)率從當(dāng)年的133％下降到2017年前10個(gè)月的12％。因此，近期股市出現(xiàn)2015年式暴跌的可能不大。根據(jù)同花順iFIND數(shù)據(jù),截至11月28日,A股共有1262家上市公司公布了2017年業(yè)績(jī)預(yù)告，整體披露率36.45%。從業(yè)績(jī)預(yù)告類(lèi)型來(lái)看,預(yù)喜的共939家，占比76%，年報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)喜率達(dá)到近3年以來(lái)的最高水平。其中，中小板業(yè)績(jī)預(yù)喜率81.82%，高于主板(61.71%)和創(chuàng)業(yè)板(67.39%)。這就說(shuō)明目前A股市場(chǎng)上市公司的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)是主流，這不僅僅會(huì)夯實(shí)A股的價(jià)值基石，而且會(huì)提振市場(chǎng)參與者的持股底氣。因此，筆者分析，本次大盤(pán)振蕩下行更多是市場(chǎng)情緒而非市場(chǎng)趨勢(shì)，是交易驅(qū)動(dòng)而非基本面驅(qū)動(dòng)。