11月制造業(yè)PMI指數(shù)較上月回升0.2個百分點至51.8%，并明顯高于市場普遍預期的51.4%。市場預期11月PMI向下，但PMI實際向上。

嚴格意義上，市場普遍預期PMI回落，主要因為11月部分行業(yè)的確有出現(xiàn)生產收縮的現(xiàn)象。進入采暖季以來，部分行業(yè)因環(huán)保等因素限產、停產，全國高爐開工率、6大集團發(fā)電耗煤等高頻指標均出現(xiàn)明顯回落。全國高爐開工率由10月底的71.1%大幅回落至12月初的63.1%，已降至近年來新低。6大發(fā)電集團日均耗煤量同比增速也由10月底的16.5%大幅回落至11月底的1.9%。因此，市場對11月制造業(yè)PMI指數(shù)的預期偏淡。

然而，問題在于制造業(yè)采購經理人指數(shù)并非對真實經濟生產的統(tǒng)計，而是一種景氣調查指數(shù)。PMI指數(shù)包含新訂單、產量、雇員、供應商配送、庫存、價格、積壓訂單、新出口訂單、進口等商業(yè)活動指標。各項指標指數(shù)基于對樣本企業(yè)采購經理的月度問卷調查所得數(shù)據(jù)合成得出。被調查者對每個問題只需做出定性的判斷，在（比上月）上升、不變或下降三種答案中選擇一種。

采購經理人往往依據(jù)當前的生產情況判斷景氣程度。因此，在絕大多數(shù)時間內，企業(yè)的實際生產狀況與企業(yè)采購經理人的判斷一致，即制造業(yè)PMI與高頻工業(yè)經濟數(shù)據(jù)保持同向運動?；厮輾v史，制造業(yè)PMI與高頻工業(yè)經濟數(shù)據(jù)的背離也時而存在。例如，去年采暖季開始前，受到非經濟因素的干擾，同樣出現(xiàn)了高頻工業(yè)經濟數(shù)據(jù)回落而制造業(yè)PMI回升的情況。本次理應受限產影響較大的黑色金屬行業(yè)PMI不降反升，較上月回升0.8個百分點至53.1%。受到非經濟因素干擾，雖然實際生產受限，但經濟需求并未真實惡化。因此，采購經理人對經濟景氣程度的判斷是樂觀的。黑色金屬新訂單指數(shù)較上月明顯回升9.5個百分點至65.4%，顯示需求仍相對強勁。

從主要分項指標來看，生產指數(shù)較上月回升0.9個百分點至54.3%，新訂單指數(shù)較上月回升0.7個百分點至53.6%，均明顯改善。這表明企業(yè)真實生產受11月下半月開始的“2+26”限產影響，部分行業(yè)的生產活動有所限制，但采購經理對生產活動依然樂觀。這進一步表示，當前高頻經濟數(shù)據(jù)出現(xiàn)的收縮更多是受到政策等非經濟因素干擾影響，經濟自身的韌性仍然較強。

近期A股市場大小盤風格出現(xiàn)明顯分化，中證500指數(shù)向下調整，上證50與滬深300指數(shù)表現(xiàn)依然較強。筆者認為，當前市場的結構性差異表現(xiàn)符合基本面狀況。在經濟維持不悲觀疊加通脹抬升貨幣中性的環(huán)境下，市場難以形成單邊牛市，更多將呈現(xiàn)指數(shù)振蕩，行情在內部結構性中演繹。