新時代的新牛市三個特征：一是盈利回升源于結(jié)構(gòu)，更持久；二是機構(gòu)資金占比提高，更平緩；三是中國自主品牌崛起，龍頭化。

展望未來，市場將從春末走向夏初，即慢牛的初期，新時代的新牛市，特征與以往有所不同。

特征之一是，盈利回升源于結(jié)構(gòu)，更持久。

自2016年1月底上證綜指2638點以來，推動市場震蕩中樞抬升的核心動力已從流動性切換到基本面。

從結(jié)構(gòu)上看，價值和成長、大盤和小盤風(fēng)格表現(xiàn)迥異，本質(zhì)上源于盈利和估值匹配度的差異。從主要指數(shù)角度看，2016年1月底至今漲幅最高的是上證50(50.5%)和中證100(51.7%)，其次是滬深300(39.6%)和上證綜指(22.0%)，最后是創(chuàng)業(yè)板綜(-5.1%)和創(chuàng)業(yè)板指(-10.6%)。

在過去要素投入驅(qū)動的粗放式增長模式下，企業(yè)盈利與宏觀經(jīng)濟高度相關(guān)，以上市公司凈利潤同比和GDP同比指標(biāo)為例，二者相關(guān)性很強。步入新時代，企業(yè)盈利已經(jīng)與宏觀經(jīng)濟出現(xiàn)分化。2016年以來，中國GDP同比增速在6.7%-6.9%之間波動，而企業(yè)盈利的改善更加明顯，以上市公司為例，全部A股凈利潤累計同比已經(jīng)從2016年第二季度最低的-4.7%提高到2017年第三季度的18.3%，ROE(TTM)也從9.4%回升到10.3%。

結(jié)構(gòu)優(yōu)化比需求擴張驅(qū)動的盈利改善周期更為持久，這從美日歷史經(jīng)驗中可以得到佐證。

特征之二是，機構(gòu)資金占比提高，更平緩。

從A股自由流通市值分布看，2017年三季度散戶投資者占比42%、一般法人占比27.5%、國內(nèi)機構(gòu)投資者合計占比19.5%、中央?yún)R金和證金公司等占比5.5%、R/QFII占比2.1%、陸港通北上資金占比1.4%。2014年至今，A股散戶投資者自由流通市值持股占比總體呈下降趨勢。

展望2018年，市場有望從類似春天的良性震蕩，逐步走向類似初夏的慢牛，國內(nèi)機構(gòu)投資者、外資有望成為市場增量資金的主要來源。公募基金、保險、社保(含養(yǎng)老金)、銀行居民養(yǎng)老型資金預(yù)計將分別帶來入市資金約1000億元、2900億元、500億元、700億元。從中長期看，外資有望給A股帶來每年約3000億元增量資金。

特征之三是，中國自主品牌崛起，龍頭化。

自2016年1月底上證綜指2638點以來，A股實際上是非牛非熊的震蕩分化，以上證50為代表的大盤股大幅領(lǐng)跑，以創(chuàng)業(yè)板指為代表的小市值個股調(diào)整幅度較大，上證綜指震蕩中樞穩(wěn)步抬升。分化行情下有一條主線持續(xù)走強，那就是龍頭股崛起。統(tǒng)計2016年1月底至今A股各板塊龍頭股價漲幅，均大幅跑贏行業(yè)指數(shù)。

目前，國內(nèi)各行業(yè)龍頭估值正在逐漸與海外龍頭接軌。周期板塊中，除有色以外，大部分周期行業(yè)龍頭股估值低于海外龍頭，但盈利能力更強。消費板塊中，A股消費龍頭估值已經(jīng)與國際接軌，略高的估值匹配較高凈利潤增速?？萍及鍓K中，中國科技龍頭股估值更高，但盈利能力更強。金融板塊中，A股銀行龍頭股估值明顯低于海外銀行股，而券商、保險龍頭股估值高于海外。

2016年以來，A股龍頭崛起的宏觀背景即是中國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，行業(yè)集中度提升。產(chǎn)能過剩的傳統(tǒng)行業(yè)中，民營資本占比高的周期行業(yè)，市場化去產(chǎn)能已經(jīng)發(fā)生，造紙行業(yè)CR5(產(chǎn)量)從2010年的26.3%提升至2016年的35.2%，挖掘機CR3(銷量)從2011年的31.4%提升至2016年的41.7%。國資占比高的周期行業(yè)，在“供給側(cè)改革”和國企改革兼并重組的助力下行業(yè)產(chǎn)能逐步收縮，煤炭CR9(產(chǎn)量)從2010年的32.1%升至2016年的38.3%，鋼鐵CR4(產(chǎn)量)從2014年的19.5%升至2016年的21.7%。消費行業(yè)中品牌力較強的行業(yè)龍頭市場份額逐漸增加，冰箱CR5(銷售額)從2011年的68.9%升至2016年的79.7%，空調(diào)CR3(銷售額)從57.6%提升至72.0%。龍頭比非龍頭企業(yè)盈利能力更強，這為2016年1月初以來A股龍頭崛起奠定了堅實的基本面。可預(yù)見在行業(yè)集中度提升的背景下，龍頭公司業(yè)績將持續(xù)好轉(zhuǎn)。