近期，焦炭期貨價格呈現(xiàn)振蕩走勢。在未來一段時間內(nèi)，焦炭市場供需雙縮的格局還將持續(xù)，焦炭期價仍會延續(xù)振蕩格局。

需求仍受壓制

需求變化是影響焦炭期價的核心因素，而鋼鐵生產(chǎn)是影響焦炭需求的最重要行業(yè)。2017年11月中旬開始，“2+26城市限產(chǎn)”政策如期執(zhí)行。鋼鐵限產(chǎn)意味著焦炭需求在萎縮。從月度產(chǎn)量來看，2017年1—11月生鐵產(chǎn)量累計65614萬噸，同比增幅下降至2.3%，連續(xù)第三個月下滑；11月當(dāng)月，生鐵產(chǎn)量為5488.3萬噸，同比下降3.5%。無論是從累計值還是從當(dāng)月值來看，政策限產(chǎn)確實(shí)導(dǎo)致了鋼鐵產(chǎn)量下降，這意味著焦炭需求在萎縮。按照政策規(guī)定，鋼鐵限產(chǎn)將持續(xù)至2018年3月，這也意味著焦炭需求在3月之前仍將受到壓制。

焦化限產(chǎn)放松

從歷史規(guī)律來看，生鐵產(chǎn)量累計增速與焦炭期價呈現(xiàn)密切的正相關(guān)關(guān)系。但是，如上所述，去年11月的生鐵產(chǎn)量累計增速繼續(xù)下降，但焦炭期價卻明顯回升。這種背離主要是受到供應(yīng)端的擾動。從月度數(shù)據(jù)來看，去年11月當(dāng)月焦炭產(chǎn)量3446.6萬噸，同比下降10.9%，明顯高于生鐵產(chǎn)量的同比降幅。也就是說，11月當(dāng)月，焦炭供應(yīng)縮減超過需求，支撐了焦價。并且，從累計產(chǎn)量來看，2017年焦炭產(chǎn)量累計同比增幅自4月起一直下降，且10月單月產(chǎn)量同比降幅也超過10%，意味著焦化企業(yè)的限產(chǎn)效果較為明顯。不過，自2017年12月下旬開始，為保證民生用氣需求，山西焦化(600740,股吧)企業(yè)的限產(chǎn)已經(jīng)放松，這使得焦炭的供應(yīng)上升。根據(jù)最新的周度調(diào)研數(shù)據(jù)，產(chǎn)能<100萬噸、產(chǎn)能100萬—200萬噸、產(chǎn)能>200萬噸的焦化企業(yè)開工率分別為76.21%、74.35%、64.93%，除產(chǎn)能>200萬噸的焦化企業(yè)開工率環(huán)比稍有下降外，產(chǎn)能<100萬噸、產(chǎn)能100萬—200萬噸的開工率均明顯上升。

庫存增減不一

供需關(guān)系的變化可以通過庫存數(shù)據(jù)來驗(yàn)證。最新數(shù)據(jù)顯示，2017年12月29日，樣本內(nèi)國內(nèi)獨(dú)立焦化廠庫存總計31.7萬噸，環(huán)比下降50.3%，同比下降67.2%；焦炭港口庫存總計300萬噸，環(huán)比上升24%，同比上升18%；國內(nèi)大中型鋼廠焦炭平均庫存可用天數(shù)為11天，環(huán)比下降8.3%，同比上升46.7%。即當(dāng)前獨(dú)立焦化企業(yè)庫存明顯下降，鋼廠焦炭原料庫存有所下降，而中間環(huán)節(jié)庫存水平明顯增加。我們注意到，焦化企業(yè)庫存下降是從2017年11月上旬開始的，這使得焦化環(huán)節(jié)在產(chǎn)業(yè)鏈中的話語權(quán)增強(qiáng)，從而支撐了11月的焦價。不過，從12月下旬開始，焦化企業(yè)焦炭庫存出現(xiàn)回升，前期的支撐因素消失。總體而言，當(dāng)前焦化各環(huán)節(jié)的庫存增減不一，對焦炭價格的影響趨于中性。

基差處于高位

研究供需關(guān)系的目的在于判斷當(dāng)前市場是否存在趨勢性的驅(qū)動力，當(dāng)市場不存在明顯的驅(qū)動力時，我們應(yīng)該關(guān)注估值變化可能帶來的機(jī)會。對于焦炭來說，判斷其估值高低可以參考的指標(biāo)有兩個：螺/焦比值和期現(xiàn)價差?；仡櫄v史走勢可以發(fā)現(xiàn)，2017年10月末，螺/焦比值上升至近一年高位，即焦炭估值偏低，這與前面提到的供需關(guān)系變化一起促成了焦炭行情的上漲，而當(dāng)前螺/焦比值處于歷史常見區(qū)間。不過，從期現(xiàn)關(guān)系來看，當(dāng)前焦炭1805合約較現(xiàn)貨價格處于深度貼水狀態(tài)，基差處于高位，這意味著焦炭期價估值相對偏低，下方存在支撐。

綜上所述，當(dāng)前焦炭市場處于供需雙縮格局，庫存增減不一，而估值處于相對低位，市場缺乏明顯的驅(qū)動力，短期內(nèi)焦炭期價難以擺脫振蕩格局。