豆油價格運行區(qū)間預計在5000—7000元/噸

全球大豆產量處于歷史高位

2017/2018年度，全球大豆產量預計為3.5億噸，處于歷史高位，市場供應依然偏松。USDA預計，大豆主產國美國、巴西、阿根廷的產量增減幅度不同。其中，美國增加350萬噸，巴西減少600萬噸，阿根廷減少80萬噸。盡管如此，全球庫存仍處于近10個年度以來的高位。

圖為全球大豆庫存消費比與美豆期價走勢

一般情況下，庫存消費比與CBOT大豆期貨價格呈負相關。上年度，天氣較好，南美大豆豐收。其中，巴西大豆產量突破1億噸，創(chuàng)下新高，以至于全球大豆庫存消費比隨之攀升至20%的高位。此外，美國大豆單產與產量也不斷走高，美豆價格在900—1100美分/蒲式耳的區(qū)間振蕩。展望2018年，全球大豆供應寬松，庫消比難以大幅下降，美豆價格大概率維持在上年度的價格區(qū)間。其間，隨著天氣變化與大豆產量的確定，美豆價格走勢也將遵循季節(jié)性規(guī)律。

目前，澳大利亞氣象局確認了拉尼娜現(xiàn)象，但持續(xù)時間較短，僅3—4個月。通過對拉尼娜與美豆價格進行關聯(lián)分析，發(fā)現(xiàn)拉尼娜持續(xù)時間較短時的話，其對大豆市場的影響有限。同時，若距離厄爾尼諾發(fā)生的時間較長，拉尼娜的強度就會變弱。因此，本次發(fā)生弱拉尼娜的概率較大，對大豆生長的影響也有限。

油廠各階段有不同的挺價策略

我國的蛋白需求不斷增加，大豆進口量逐漸提升。上年度，我國共進口大豆9350萬噸，其中40%從美國進口，48%從巴西進口，7%從阿根廷進口。預計2017/2018年度將從全球進口9700萬噸大豆，占全球進口總量的65%。考慮到豆粕消費增速迅猛，進口數(shù)據(jù)還有上調空間。

圖為國內豆油與豆粕年度消費量

早期，進口大豆主要作為油料作物，用于壓榨食用油，豆粕僅是副產品，用于增加油廠的壓榨利潤。隨著消費的升級，蛋白需求旺盛，養(yǎng)殖業(yè)規(guī)模擴大，豆粕需求以8%—10%的速度增加，而豆油消費增速維持在4%—6%。油廠的壓榨進度以及挺價策略取決于二者的價格關系。

通常，豆油和豆粕期現(xiàn)貨價格的季節(jié)性明顯，二者走勢相反，呈現(xiàn)上半年油跌粕漲、下半年油漲粕跌的格局。鑒于此，上半年適合買粕拋油，下半年適合買油拋粕。具體而言，豆油期貨價格的頂部在4月，底部在9月；豆粕期貨價格的頂部在8月，底部在3月或11月。

另外，豆粕庫存高點通常出現(xiàn)在7月底8月初。隨后，進入豆粕消費旺季，庫存減少。為了滿足消費需求，油廠在此期間加大豆粕銷售力度，進而導致豆油庫存增加，油粕比隨之下降。四季度，處于春節(jié)備貨的消費旺季，豆油庫存逐漸減少。

上述規(guī)律在2013—2016年不斷重復，但在2017年下半年則出現(xiàn)反季節(jié)性現(xiàn)象。2017年上半年，油廠壓榨利潤豐厚，開工積極性高漲，以至于6—7月豆油與豆粕庫存均處于歷史高位。之后，隨著飼料消費的好轉，豆粕庫存下滑，9月出現(xiàn)豆粕庫存低而豆油庫存高的景象。在農業(yè)部嚴查轉基因證書時期，豆粕庫存低位，現(xiàn)貨緊俏，油廠為了銷售更多的豆粕而提高開機率，導致本已處于高位的豆油庫存進一步累積。此時，油廠采取了挺粕拋油策略，在期貨盤面上賣空豆油，市場也因而出現(xiàn)粕強油弱的反季節(jié)性現(xiàn)象。

最近幾年，豆粕消費增速快于豆油，挺粕成為油廠的盈利重點，豆粕庫存變化比豆油庫存變化更能影響油廠的壓榨節(jié)奏。2018年，全球大豆供應寬松，國內進口量增加保證了豆油的供應。目前，豆油有170萬噸的庫存，2018年上半年無需擔憂供應；下半年，隨著豆粕需求的好轉，油廠壓榨量增加，豆油供應放量，價格很難突破2017年7000元/噸的高位。同時，油廠庫容也限制了豆油庫存的大幅攀升，豆油價格在5000元/噸的歷史低點有較強支撐。所以，2018年豆油價格運行區(qū)間預計在5000—7000元/噸。

棕櫚油價格運行區(qū)間預計在4000—6000元/噸

全球市場處于增產周期

經歷了厄爾尼諾，2017年下半年棕櫚油開始增產，10月之后庫存快速累積。USDA預估，2018年全球棕櫚油產量與庫存將持續(xù)放大，供應勢必更加寬松。

圖為全球棕櫚油庫存與庫存消費比

2000年以來，全球棕櫚油產量和消費量以6%—7%的速度增長，而2015年的厄爾尼諾導致全球市場棕櫚油供不應求，庫存有所減少。隨后，棕櫚油進入復產周期。

2018年，棕櫚油產量預計繼續(xù)增加，庫存消費比提升兩個百分點，至17%。印尼和馬來西亞的棕櫚油產量占全球總產量的85%，USDA預計，2018年，上述兩國的棕櫚油產量將分別增加250萬噸和160萬噸，庫存消費比均上浮3個百分點。

馬來西亞有全球最大的毛棕櫚油期貨交易所，是全球棕櫚油的定價中心，而印尼雖然棕櫚油產量最大，但其相關數(shù)據(jù)公布較晚，且權威性備受爭議。相比之下，馬來西亞的數(shù)據(jù)發(fā)布多且及時，比較權威。本文重點關注馬來西亞的棕櫚油市場數(shù)據(jù)。

早期，棕櫚油主要產自馬來半島西部的柔佛州、彭亨州和霹靂州，由于其新增種植面積有限，種植園逐步延伸至東部半島的沙巴州和沙撈越州。東、西部油棕樹種植面積增速有一定差異，東部的沙巴州和沙撈越州年均增速為5%，西部的種植面積相對穩(wěn)定，增速緩慢，年均為1%。在2013年，東部地區(qū)的種植面積首次超過西部這一傳統(tǒng)種植區(qū)域。整體來說，馬來西亞油棕樹種植面積年均增速為3%。

棕櫚油生產受當?shù)貧夂蛴绊?，產量呈季節(jié)性規(guī)律。每年2月的產量是當年的最低水平，之后逐月增加，9—10月達到峰值。棕櫚油價格的季節(jié)性與產量和庫存的季節(jié)性有關：1—4月，馬來西亞棕櫚油產量少，庫存被消化，價格上漲；4—9月，產量增加，庫存積累，價格下跌；10—12月，產量下降，庫存減少，價格再次上漲。2018年在棕櫚油增產的預期下，季節(jié)性規(guī)律是價格運行的主基調，而月度降雨量大小與勞工工作日狀況影響短期產量與庫存變化節(jié)奏。

需求緩慢增長

印度是油脂消費大國，也是主要的進口國。在印度的油脂消費中，棕櫚油是消費量最大的油種，其以年均8%的速度增長，占油脂消費總量的40%左右。印度的棕櫚油消費全部依賴印尼和馬來西亞，預計2017/2018年度，印度棕櫚油進口量將增加40萬—50萬噸。

圖為印度油脂消費增速

近幾年，我國棕櫚油消費相對穩(wěn)定。自2014年減少棕櫚油貿易融資之后，每年的消費量與進口量維持在450萬—500萬噸。預計2018年的棕櫚油消費量和進口量變動有限。另外，隨著印尼棕櫚油產量的增加，我國從印尼進口棕櫚油的比重抬升。目前，我國進口印尼棕櫚油的量已經超過馬來西亞。二者的價差在一定程度上反映了產地供應的松緊程度。

厄爾尼諾過去，2017年下半年棕櫚油開始增產，10月之后庫存快速累積。棕櫚油增產預期與現(xiàn)實的錯配，造就了國內外棕櫚油期貨價格先跌后漲再跌的波折走勢。

2018年，棕櫚油產量與庫存有望繼續(xù)增加，供應更加寬松，價格中樞將略低于2017年，預計在4000—6000元/噸的區(qū)間內振蕩，且月度產量變化影響價格波動節(jié)奏。

菜油價格運行區(qū)間預計在6000—8000元/噸

菜籽種植面積下降

圖為國內菜籽庫存與庫存銷費比

前幾個年度，菜籽種植收益下滑，種植面積減少，菜籽與菜油的產量小于消費量，市場處于持續(xù)降庫存階段。2016/2017年度，全球菜籽產量止跌回升，雖然歐盟與我國的產量小幅減產，但加拿大、澳大利亞與印度產量增加，使得全球市場菜籽增產1.36%。2017/2018年度，全球菜籽產量將繼續(xù)增加，加拿大與歐盟預計分別增產200萬噸和150萬噸，市場供應將較上年度更加寬松。

2017/2018年度，全球菜籽庫存消費比將上升至7%，但仍處于較低水平。菜油的庫存消費比逐年下滑，2017/2018年度預計降至11.46%，為近7個年度以來的最低水平，也是連續(xù)第4個年度的下降，這將對菜油價格形成一定支撐。

國內菜油供應相對偏緊

國內菜籽為非轉基因品種，加之長江中上游的居民有食用濃香型菜油的習慣，國產菜籽的消費市場與加拿大轉基因菜籽的消費市場分割開來。國產濃香型菜油價格較高，而進口菜籽價格低廉，壓榨的菜油與盤面價格較為接近。

2015年開始，國家停止菜籽收儲，農民種植收益減少，種植積極性下降，菜籽產量隨之下滑，去庫存效果明顯。

國產菜油拋儲200萬噸后，國儲庫存余量已經不多，預計在100萬—120萬噸。后期，國儲拋售對市場的影響力減弱。

國產菜籽以長江流域的冬菜籽為主，其一般在4—5月集中上市，而在此之前，市場以消費加拿大春菜籽為主。與之相對，庫存方面，清明之前為水產淡季，菜粕消費疲弱，油廠開機率不足，菜油市場供應偏緊，支撐價格；冬菜籽集中上市后，菜油供應放量，庫存隨之增加，季節(jié)性規(guī)律明顯。大周期來看，菜油庫存逐年下降，目前已經降至6個年度以來的最低點。

綜合來說，2017/2018年度，國內菜籽供應偏緊，菜油價格強于豆油和棕櫚油，預計在6000—8000元/噸的區(qū)間內波動。