2017年12月CPI同比上漲1.8%，漲幅較上月提高0.1個(gè)百分點(diǎn)。分項(xiàng)觀察，食品同比下降0.4%，降幅較上月明顯收窄；非食品同比上漲2.4%，繼續(xù)保持高位。整體上，CPI的回升剛開(kāi)始，未來(lái)一個(gè)階段國(guó)內(nèi)通脹上升的壓力較大。

2013年之后，CPI月度同比數(shù)據(jù)波動(dòng)幅度出現(xiàn)明顯收窄，最高3.22%、最低0.76%。CPI波動(dòng)的收窄與中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)被熨平的表現(xiàn)較為一致。在經(jīng)濟(jì)保持平穩(wěn)波動(dòng)的階段，CPI絕對(duì)數(shù)值超過(guò)3%的可能性已經(jīng)被大幅壓縮。在當(dāng)前階段，當(dāng)CPI向上接近3%，市場(chǎng)也有國(guó)內(nèi)將形成通脹的壓力。

通脹的回升，依貨幣主義觀點(diǎn)，均屬于貨幣現(xiàn)象。最近一年時(shí)間內(nèi)，我國(guó)整體貨幣始終處于中性甚至中性偏緊狀態(tài)，因此貨幣可能并非當(dāng)前通脹壓力的推動(dòng)原因。我們認(rèn)為未來(lái)階段CPI的回升將主要受到成本轉(zhuǎn)移的影響。同時(shí)，海外通脹壓力加大、國(guó)內(nèi)投資維持穩(wěn)定、食品類(lèi)價(jià)格的短期波動(dòng)也將成為支撐因素。

近期啤酒等商品在淡季提價(jià)，顯示2016年以來(lái)中上游原材料價(jià)格上漲與人工成本增加，使得下游成本壓力加大。目前，成本推動(dòng)型通脹壓力已在燃料生產(chǎn)、快遞、耐用品生產(chǎn)等行業(yè)有所體現(xiàn)，并傳導(dǎo)至CPI。例如，原油價(jià)格上漲帶動(dòng)CPI家用器具的傳導(dǎo)已有所顯現(xiàn)。未來(lái)一個(gè)階段，人工和原材料等成本端壓力，通過(guò)對(duì)生活資料價(jià)格和服務(wù)成本傳導(dǎo)的方式帶動(dòng)CPI回升或?qū)⒏用黠@與廣泛。隨著成本推動(dòng)型通脹壓力的持續(xù)釋放，2018年通脹中樞或明顯抬升。

2017年以來(lái)，歐洲央行逐步推進(jìn)貨幣政策正?；W央行自4月起，開(kāi)始縮減歐債購(gòu)買(mǎi)計(jì)劃，10月歐洲央行再次宣布縮減QE規(guī)模，從2018年的1月起將每月600億歐元規(guī)模上限下調(diào)至300億歐元。在歐央行不斷推薦貨幣政策正?；尘跋拢瑲W元兌美元匯率保持強(qiáng)勢(shì)，美元指數(shù)擊穿90關(guān)口。美元的走軟，刺激金融屬性較強(qiáng)的商品表現(xiàn)強(qiáng)勁，尤其是原油價(jià)格的快速上升將帶動(dòng)通脹預(yù)期回升。同時(shí)，在消費(fèi)弱和投資強(qiáng)的格局下，美國(guó)核心物價(jià)走勢(shì)在2017年出現(xiàn)背離，核心CPI同比持續(xù)回落，核心PPI同比大幅上漲。2018年，美國(guó)核心CPI或?qū)⒅鼗厣齽?shì)。一方面，在勞動(dòng)力市場(chǎng)就業(yè)環(huán)境持續(xù)趨緊支撐下，美國(guó)私人消費(fèi)增速趨于改善，進(jìn)而帶動(dòng)核心CPI同比中樞抬升。另一方面，伴隨美國(guó)減稅開(kāi)始實(shí)施，預(yù)計(jì)未來(lái)5年內(nèi)平均每年將整體提升美國(guó)居民可支配收入1500億美元，核心CPI同比或受消費(fèi)加速增長(zhǎng)帶動(dòng)而進(jìn)一步上漲。

對(duì)于國(guó)內(nèi)投資，尤其是地產(chǎn)投資，我們認(rèn)為今年整體仍將保持穩(wěn)定，并不會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)形成明顯的拖累。考慮到一線城市商品房住宅庫(kù)存已降至近10年來(lái)最低，代表性二線城市庫(kù)存也普遍處于2011年以來(lái)低位，庫(kù)存回補(bǔ)的需求較為強(qiáng)烈。2018年或開(kāi)啟新一輪補(bǔ)庫(kù)周期，地產(chǎn)投資增速或不會(huì)快速、大幅回落。