提要

當(dāng)前PTA社會實物庫存處在60萬噸的歷史低位，逸盛系近400萬噸和桐昆老線150萬噸裝置在春季有停車檢修計劃，加之聚酯企業(yè)實際檢修量可能低于計劃量，預(yù)計春節(jié)前后PTA或季節(jié)性累庫50萬噸至110萬噸附近。由于整體庫存水平不高，庫存消費比更是處在歷史中等偏低水平，因此對PTA價格和現(xiàn)金流的打壓作用有限。

去年10月以來，受成本端走高以及供應(yīng)偏緊提振，PTA期貨振蕩上行，整體走勢強于其他大宗商品。短期看，經(jīng)過連續(xù)9個月去庫存后，PTA市場進入春節(jié)季節(jié)性累庫周期，價格上行壓力加大，但中期看，供需緊平衡格局未變。

成本重心繼續(xù)上移

自去年四季度以來，國際油價受自身供需面好轉(zhuǎn)以及弱勢美元提振上行，截至2018年1月底，國際油價上漲30%，抬升了包括芳烴產(chǎn)業(yè)鏈在內(nèi)的化工品價格重心。其間石腦油和PX價格利潤重心走高53美元/噸，對應(yīng)PTA成本端提升280元/噸。但因人民幣自去年10月開啟單邊升值趨勢，匯率升值降低了PX進口成本，進而拖累PTA生產(chǎn)成本重心下滑近270元/噸。石腦油到PX原料端供需改善對PTA成本端的利好，基本被人民幣匯率升值形成的成本端下降抵消，PTA成本端抬升來自于原油上漲的推動。

2018年國際原油市場供需再平衡步伐穩(wěn)步推進，煉化的產(chǎn)能擴張低谷期也給予石腦油到PX端的供需階段性改善提供了良好時間窗口，預(yù)計PTA原料價格重心將繼續(xù)緩慢上移，而人民幣匯率經(jīng)過連續(xù)升值后面臨美聯(lián)儲加息時間窗口臨近的貶值壓力，對PTA成本端亦有一定支撐。

季節(jié)性累庫周期來臨

去年11—12月，遠東石化以及翔鷺石化相繼重啟，桐昆石化新建的220萬噸裝置也于今年元旦前后開車運行，PTA裝置開工率提升至77.4%的年內(nèi)高位水平。近期逸盛海南200萬噸PTA裝置檢修已重啟，桐昆220萬噸裝置停車檢修1個月，上海金山石化以及儀征石化累計100萬噸裝置計劃2月上旬重啟，春節(jié)前后PTA裝置開工率將提升至80%以上的三年多新高，PTA供應(yīng)量將大幅增加。

從需求端來看，今年春節(jié)前后聚酯企業(yè)有近900萬噸產(chǎn)能有停車檢修計劃，截至1月底聚酯企業(yè)開工率從高位下滑6個百分點至84%水平，2月中旬前后，聚酯企業(yè)開工率將下滑至74%左右的年內(nèi)低位水平，對應(yīng)的PTA剛性消費量也會明顯減少，PTA市場將結(jié)束長達9個月的去庫存周期，進入春節(jié)前后的季節(jié)性累庫存周期中?？紤]到當(dāng)前PTA社會實物庫存處在60萬噸的歷史低位，逸盛系近400萬噸和桐昆老線150萬噸裝置在春季有停車檢修計劃，以及聚酯企業(yè)實際檢修量可能低于計劃量，預(yù)計春節(jié)前后PTA或季節(jié)性累庫50萬噸至110萬噸附近。由于整體庫存水平不高，庫存消費比更是處在歷史中等偏低水平，因此對PTA價格和現(xiàn)金流的打壓作用有限。

PTA期貨下跌空間有限

自去年底遠東、翔鷺以及桐昆石化累計600萬噸PTA產(chǎn)能裝置開車后，市場對這些裝置的供應(yīng)壓力擔(dān)憂情緒加重，但從實際情況來看，PTA在2019年年底之前為產(chǎn)能投放真空期，供應(yīng)壓力遠小于2011—2015年P(guān)TA年均25%的產(chǎn)能擴張增速壓力，且聚酯企業(yè)在2016年下半年景氣反轉(zhuǎn)后迎來新一輪產(chǎn)能擴張周期，PTA中長周期供需格局明顯改善。就中短周期而言，不少PTA大型裝置在2016—2017年長期高負(fù)荷運行，2018年春季會迎來新一輪的停車檢修操作，且春節(jié)后下游聚酯企業(yè)也會陸續(xù)開車復(fù)工，終端需求在春季仍有一波旺季小高峰，PTA中期內(nèi)將維持供需緊平衡格局。

總體來看，近期金融監(jiān)管措施實質(zhì)性落地，情緒及資金面擾動對大宗商品帶來負(fù)面沖擊；PTA市場進入累庫存周期，供需結(jié)構(gòu)性寬松；原油、PX連續(xù)大漲后存在回落需求，拖累PTA價格下行。中期來看，由于PTA裝置春季檢修以及終端春季需求旺季預(yù)期的提振，PTA期貨下跌空間有限。