全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇

2017年以來，放眼全球經(jīng)濟(jì)，各大經(jīng)濟(jì)體走勢(shì)均有不同程度好轉(zhuǎn)，通縮壓力有所緩解，市場(chǎng)信心增強(qiáng)。隨著全球經(jīng)貿(mào)活動(dòng)回暖，市場(chǎng)對(duì)于2018年全球經(jīng)濟(jì)的走勢(shì)依舊保持樂觀。

國際貨幣基金組織（IMF）在其最新的《世界經(jīng)濟(jì)展望報(bào)告》中，將2018年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期大幅上調(diào)0.19個(gè)百分點(diǎn)至3.9%。同時(shí)也上調(diào)了包括美國和印度在內(nèi)的主要經(jīng)濟(jì)體增長(zhǎng)預(yù)期。IMF預(yù)計(jì)，今年全球四分之三的經(jīng)濟(jì)體增速都將加快，這也是全球經(jīng)濟(jì)近10年來最大范圍的增長(zhǎng)提速。同樣，經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織（OECD）在日前發(fā)布的《全球經(jīng)濟(jì)展望報(bào)告》中，對(duì)2018年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)期是3.7%，比2017年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)3.6%高0.1個(gè)百分點(diǎn)。3.7%這一經(jīng)濟(jì)增速接近1990年至2007年全球經(jīng)濟(jì)的平均增速。

從制造業(yè)PMI來看，經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長(zhǎng)特征更加明顯。2017年美國、歐元區(qū)、德國、法國、英國的制造業(yè)PMI指數(shù)分別為57.4、57.1、59.1、54.9和55.9，同比增幅分別為5.9、4.7、5.9、5.0和3.6，絕對(duì)水平和增速均創(chuàng)近5年新高。從最新的制造業(yè)PMI指數(shù)來看，2018年2月美國、歐元區(qū)、德國、法國、英國的制造業(yè)PMI指數(shù)分別為60.8、58.6、60.6、55.9和55.2，同比增幅為3.1、3.2、3.8、3.7和0.7，制造業(yè)整體呈現(xiàn)穩(wěn)中向好的發(fā)展態(tài)勢(shì)。

美元指數(shù)大概率走弱

從歷史數(shù)據(jù)來看，美元和大宗商品價(jià)格之間大部分時(shí)間呈現(xiàn)非常明顯的負(fù)相關(guān)性。根據(jù)相關(guān)性分析，2012—2017年美元指數(shù)與原油的相關(guān)系數(shù)為0.94，因此，通過對(duì)美元指數(shù)走勢(shì)的判斷來預(yù)測(cè)油價(jià)走勢(shì)是完全可行的。

21世紀(jì)以來，美元一共有5次比較明顯的反彈。第一次是從2004年年底至2005年11月，美元指數(shù)從80反彈至92左右。當(dāng)時(shí)美國經(jīng)濟(jì)從2000年IT泡沫中恢復(fù)，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，通脹上升，美聯(lián)儲(chǔ)從2004年6月開始進(jìn)入加息周期。第二次是從2008年7月至11月，雷曼兄弟倒閉引發(fā)全球金融危機(jī)，美元指數(shù)從71反彈至88左右。第三次是從2009年11月至2010年6月，迪拜債務(wù)危機(jī)爆發(fā)，美元指數(shù)從74反彈至88左右。第四次是從2011年8月至2012年7月，歐債危機(jī)擴(kuò)散、標(biāo)普下調(diào)美國主權(quán)評(píng)級(jí)，美元指數(shù)從73反彈至83左右。第五次是2014年下半年至2015年，美聯(lián)儲(chǔ)退出量化寬松，收緊貨幣政策的預(yù)期引發(fā)美元反彈，美元指數(shù)從80反彈至100左右。

不過，就目前來看，我們認(rèn)為美元指數(shù)中長(zhǎng)期仍將維持弱勢(shì)：一是2017年以來歐洲復(fù)蘇勢(shì)頭強(qiáng)勁，導(dǎo)致美元走勢(shì)的相對(duì)弱勢(shì)。二是特朗普交易紅利耗盡，市場(chǎng)對(duì)特朗普新政感到失望，特朗普新政對(duì)美國經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)作用不明，至少在2018年難以快速顯現(xiàn)，赤字加大又可能加劇美元貶值，中期選舉的不確定性也將拖累美元走勢(shì)?；谝陨戏治?，我們預(yù)計(jì)2018年美元指數(shù)大概率振蕩走弱，美元指數(shù)核心波動(dòng)區(qū)間為85—95，可能在2018年上半年見頂。

中國消費(fèi)將進(jìn)一步提升

根據(jù)EIA統(tǒng)計(jì)，2018年全球原油需求預(yù)期達(dá)10019萬桶/日，增幅為169萬桶/日，2018年下半年需求預(yù)期為10081萬桶/日，較上半年增幅為130萬桶/日，需求增量主要來自于美國和亞太地區(qū)。分國家區(qū)域來看，2018年OECD國家原油需求預(yù)計(jì)為4759萬桶/日，增幅為39萬桶/日，2018年下半年需求預(yù)期為4807萬桶/日，較上半年增幅為95萬桶/日，增量主要來源于汽油消費(fèi)的拉動(dòng)。

美國是全球第一大原油消費(fèi)國，占全球原油消費(fèi)的20%以上，但由于2017年美國經(jīng)濟(jì)持續(xù)保持低增長(zhǎng)，因此消費(fèi)增量有限。數(shù)據(jù)顯示，2017年美國市場(chǎng)成品油消費(fèi)為1985萬桶/日，同比增加16萬桶/日。汽油依舊牢牢占據(jù)成品油消費(fèi)市場(chǎng)的半壁江山，2017年平均消費(fèi)921.85萬桶/日，同比增加10萬桶/日。IMF在其最新報(bào)告中上調(diào)2018年美國經(jīng)濟(jì)增速至2.7%，比2017年高0.52個(gè)百分點(diǎn)?；趯?duì)美國經(jīng)濟(jì)的樂觀預(yù)期，EIA預(yù)計(jì)2018年美國市場(chǎng)原油需求將大幅增加48萬桶/日至2035萬桶/日。隨著季節(jié)性需求高峰期的到來，2018年下半年原油需求將達(dá)到2055萬桶/日，較上半年增加41萬桶/日。EIA預(yù)計(jì)2018年中國原油需求將達(dá)到1369萬桶/日，增幅為43萬桶/日。其中，下半年需求預(yù)期為1352萬桶/日，較上半年減少34萬桶/日。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2017年中國原油進(jìn)口量41957萬噸，折844萬桶/日（按照1噸=7.35桶換算），同比增長(zhǎng)11.8%，超越美國成為全球第一大原油進(jìn)口國。此外，商務(wù)部在《商務(wù)部公告第2017年76號(hào)發(fā)布2018年原油非國營貿(mào)易進(jìn)口允許量總量、申請(qǐng)條件和申請(qǐng)程序》中表示，2018年原油非國營貿(mào)易進(jìn)口配額為14242萬噸，比起2017年實(shí)際審批的9181萬噸，增加5062萬噸，增幅55.1%。隨著地?zé)掃M(jìn)口配額的增加，未來中國對(duì)于原油的消費(fèi)將進(jìn)一步提高。

美國頁巖油產(chǎn)量不斷增加

減產(chǎn)協(xié)議執(zhí)行期間，OPEC供應(yīng)不斷收縮。2017年OPEC成員國供應(yīng)量3234.6萬桶/日，同比下滑52.6萬桶/日，上半年，OPEC平均供應(yīng)量為3209萬桶/日，有效減產(chǎn)規(guī)模為84萬桶/日，下半年OPEC平均供應(yīng)量為3269萬桶/日，供應(yīng)較上半年有所增加。2017年委內(nèi)瑞拉產(chǎn)量194萬桶/日，同比下滑22萬桶/日，2017年以來更是逐月下滑，OPEC最新月報(bào)顯示委內(nèi)瑞拉1月原油產(chǎn)量154.8萬桶/日，同比大幅下滑45萬桶/日。近幾年超高通脹、食物短缺、債務(wù)違約等問題讓委內(nèi)瑞拉經(jīng)濟(jì)岌岌可危，油氣投資逐步收緊，預(yù)計(jì)2018年委內(nèi)瑞拉原油產(chǎn)量將繼續(xù)下滑。

美國原油產(chǎn)量增長(zhǎng)導(dǎo)致全球原油供應(yīng)過剩，2017年美國產(chǎn)量930萬桶/日，同比增加80萬桶/日，其中頁巖油產(chǎn)量455萬桶/日，同比增加31萬桶/日，基本上對(duì)沖了OPEC為減產(chǎn)所付出的努力。2018年以來，隨著油價(jià)站穩(wěn)60美元/桶以上關(guān)口，美國頁巖油生產(chǎn)商現(xiàn)金流扭虧為盈，活躍鉆井平臺(tái)同步回升，較去年同期增加200口以上，主要是因?yàn)楫?dāng)前油價(jià)高于頁巖油井口盈虧平衡的邊際線，有利于頁巖油產(chǎn)量的復(fù)蘇。與此同時(shí)，美國周度原油產(chǎn)量突破1038萬桶/日，繼續(xù)創(chuàng)歷史新高。未來美國產(chǎn)量將大概率突破1100萬桶/日，居高不下的美國原油產(chǎn)量成為油價(jià)上行最大的隱患。

基金長(zhǎng)周期看多原油市場(chǎng)

CFTC非商業(yè)凈多持倉處于歷史同期高位。歷史數(shù)據(jù)顯示，非商業(yè)凈多持倉變化方向與價(jià)格運(yùn)行方向基本同步，且具有一定的超前性。CFTC公布的最新數(shù)據(jù)顯示，截至3月13日，WTI原油非商業(yè)凈多持倉668533張，環(huán)比減持17974張，同比增加162708張，大幅高于5年均值水平。非商業(yè)凈多持倉規(guī)模達(dá)到相對(duì)高位且維持較長(zhǎng)時(shí)間，表明從一個(gè)長(zhǎng)周期來看，對(duì)沖基金對(duì)于原油市場(chǎng)保持樂觀。不過，投資者需要關(guān)注凈持倉處于極值點(diǎn)的情況，即頂部風(fēng)險(xiǎn)或底部風(fēng)險(xiǎn)。目前非商業(yè)持倉已經(jīng)連續(xù)兩周下滑，因此需要關(guān)注多頭減倉的風(fēng)險(xiǎn)。

綜上所述，隨著全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇，原油需求也呈現(xiàn)穩(wěn)步增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。原油市場(chǎng)交易的核心邏輯已從供給過剩慢慢轉(zhuǎn)向經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇對(duì)于消費(fèi)的拉動(dòng)，國際原油價(jià)格中樞將繼續(xù)上移，預(yù)計(jì)在65—70美元/桶附近。