春節(jié)之后鋼材價格遭遇倒春寒，我們對鋼材市場的短期和中期邏輯進行分析，進而對其走勢做進一步展望。

短期邏輯：庫存是矛盾核心

與本輪庫存上升前市場普遍預期不一致的是，春節(jié)后社會庫存遠超預期。庫存大增主要有以下幾方面原因：貿易商冬儲意愿強、限產效果低于預期以及需求弱于預期。根據(jù)國家統(tǒng)計局公布的2017年11月至2018年2月的生鐵和粗鋼產量數(shù)據(jù)，按日均產量折算，采暖季生鐵和粗鋼產量僅減少1000萬噸，遠低于市場普遍預期的3000萬噸以上。在采暖季限產之后，利潤驅動之下鋼廠通過提升入爐鐵礦品位、廢鋼比例以及技術改造等手段增加鐵水和粗鋼產量，同時因供氣因素影響，1月之后限產明顯放松。

在供給超預期而需求弱于預期的背景下，庫存成為供需面的直觀指標，在高企的庫存壓制下，鋼價中期弱勢格局已定。

中期邏輯：需求總體平淡

地產下行的沖擊將顯現(xiàn)。房地產新開工大幅回落后，鋼材需求受到的沖擊將逐步顯現(xiàn)，至少在今年地產用鋼需求難以對鋼材總需求做出正面貢獻。

財政赤字下降，基建投資將減速。根據(jù)政府工作報告，今年擬安排財政赤字率從去年預算的3%降至2.6%。今年下調赤字率為最近6年來首次。赤字率降低釋放出進一步防控經(jīng)濟風險信號，財政支出增速或下降，將拖累基建投資增速。

金融去杠桿，流動性收緊。去年下半年以來，社融總額和人民幣貸款增速均持續(xù)回落。流動性緊縮使得資金利率大幅上升，對實體經(jīng)濟的抑制作用開始顯現(xiàn)，特別是今年鋼貿資金面臨很大風險。

全行業(yè)進入去庫存周期。商品價格和庫存周期關系密切，以工業(yè)企業(yè)產成品庫存和營業(yè)收入作為標準，在主動去庫存階段，商品價格總體表現(xiàn)不佳。目前全行業(yè)已經(jīng)進入主動去庫存周期，商品整體難有好的表現(xiàn)。

從黑色產業(yè)鏈自身各個環(huán)節(jié)來看，庫存同樣高企。目前螺紋鋼社會庫存接近歷史高點，鐵礦石港口庫存更是處于歷史高位，鋼廠焦炭庫存以及獨立焦化廠焦煤庫存與歷史同期相比均處于高位。

在此背景下，一旦需求下行，去庫存壓力將對黑色產業(yè)鏈整體施壓。

在上述多重不利因素制約下，上半年總體需求一般，高價及高庫存將抑制需求，需求決定頂部。從政策導向來看，供給側改革的大方向不變，一旦鋼鐵行業(yè)利潤大幅下降，可能還將有相關針對供給的政策出臺，供給端將托底鋼價，而低價也將刺激需求，鋼價下方存在底部支撐。

總體來看，我們認為今年需求總體一般，甚至偏弱，但需求基數(shù)仍然很大，鋼價將更多跟隨庫存周期波動。上半年需求旺季延遲，加之行業(yè)面臨主動去庫存，鋼材等黑色金屬表現(xiàn)將偏弱。但若下半年主動去庫存周期結束，疊加低價低利潤，需求可能在某個階段集中爆發(fā)，從而推動鋼價反彈。