核心結(jié)論：①2018年以來南下資金占港股交易額平均11%，A股與港股聯(lián)動性不斷增強，A股反彈有助于港股情緒修復(fù)。②恒生指數(shù)歷次底部時期PE為8-13倍，目前為10倍，已經(jīng)處于歷史底部。③港股中期調(diào)整結(jié)束的信號：一是確認(rèn)盈利二次探底幅度多大，二是等待美國加息結(jié)束。中期調(diào)整過程中高股息股是避風(fēng)港。

A股反彈有助港股情緒修復(fù)

10月全球主要指數(shù)普遍下跌，政策利好背景下上證綜指從10月19日率先見底反彈，在其帶動下恒生指數(shù)10月底快速反彈。從2014/12港股通開通以來，南下資金在港股成交額占比不斷提升，A股與港股的聯(lián)動性不斷增強。目前港股的估值已經(jīng)處于歷史底部區(qū)域，A股反彈有助于港股情緒修復(fù)。

1、A股反彈有助港股情緒修復(fù)

10月末以來港股快速反彈。受10月初美股大跌影響，10月全球股市普遍下跌，納斯達克指數(shù)累計跌幅9.2%、標(biāo)普500跌7%、道瓊斯指數(shù)跌5%，歐洲STOXX50指數(shù)跌3.9%，日經(jīng)指數(shù)跌9%，恒生指數(shù)跌10%。10月19日國務(wù)院副總理劉鶴及一行兩會負責(zé)人接受記者采訪，明確釋放維護金融市場穩(wěn)定信號，當(dāng)日上證綜指上漲2.6%，A股率先見底反彈。上證綜指從10月19日最低2449點反彈至11/2的2676點，反彈幅度7.6%，而美股等其他市場指數(shù)持續(xù)下跌至10月30日左右才開始見底回升。恒生指數(shù)在10月30日跌至最低24540點，隨后在A股反彈的帶動下，在10/31-11/2的3個交易日中快速上證7.8%。從行業(yè)表現(xiàn)來看，10月港股中資訊科技(跌幅22.8%)、消費品(-15.4%)、工業(yè)(-15%)、消費服務(wù)業(yè)(-15%)板塊領(lǐng)跌，而公用事業(yè)(跌幅5.5%)、電信(-7.5%)、金融(-9.6%)跌幅相對較小。10月南下資金額度為96億，較9月67億小幅回升，但仍遠低于2016-2017年南下資金月均值216億。

南下資金影響力不斷提高，A股反彈有利于港股情緒回升。我們在前期報告中分析過，由于PEG聯(lián)系匯率制度決定美、港兩地利率變化保持同步，港股資金面很大程度上受海外尤其是美國的影響。但從2014年11月滬港通開通以來，南下資金對港股的影響也在持續(xù)提高。截至2018/10月，港股通南下資金累計凈額達7299億元，南下資金成交額在港股交易額中占比持續(xù)提高，從2014/11的0.5%持續(xù)提高至2018年初的12.8%，截至2018年10月小幅回落至8.3%。隨著南下資金額在港股中成交占比的提高，A股對港股的影響也不斷提高。對于A股市場，我們在前期A股周報《有望迎來年內(nèi)幅度最大的反彈-20181021》中將短期觀點轉(zhuǎn)為樂觀，主要邏輯是A股估值和情緒處于歷史底部、快速大幅急跌后政策利好不斷。近期政策利好不斷成為A股反彈催化劑，10月19日國務(wù)院副總理劉鶴及一行兩會負責(zé)人接受記者采訪，明確釋放維護金融市場穩(wěn)定信號；10月20日國務(wù)院金融發(fā)展穩(wěn)定委員會召開會議討論防范化解金融風(fēng)險，22日上證綜指上漲4.1%。10月31日中央政治局分析研究當(dāng)前經(jīng)濟形勢，會議強調(diào)圍繞資本市場改革，加強制度建設(shè)，激發(fā)市場活力，促進資本市場長期健康發(fā)展，這在歷次政治局會議中都屬罕見。11月1日民營企業(yè)座談會提出民企完全可以吃下定心丸、安心謀發(fā)展。在系列政策利好背景下，A股從10月19日以來持續(xù)反彈，A股情緒持續(xù)回暖也有利于帶動港股回升。

短期港股迎來情緒修復(fù)，中期拐點等信號。從估值角度來看，這輪恒生指數(shù)PE(TTM，下同)從16/2的9.6倍升至18/2最高的13.6倍，截至10月31日恒生指數(shù)PE再次回落到為10倍，已經(jīng)達到歷史估值核心區(qū)間下軌(10-18倍)，處于1973/5年以來從低到高11.7%分位。對比港股歷史底部時期，港股1980年以來幾次市場底部PE(TTM)分別是1987年12月7日1895點的11.3倍、1998年8月13日6545點的8.1倍、2001年9月21日8894點的13.1倍、2008年10月27日10676點的8.3倍、2016年2月12日18279點的7.9倍。目前(2018/10/30)恒指最低達24540點，PE(TTM)10倍，估值已處于歷史底部水平，對比自身歷史港股估值優(yōu)勢凸顯，近期A股政策利好背景下的反彈有利于帶動港股估值修復(fù)。中期看，2月以來港股持續(xù)調(diào)整，影響調(diào)整的因素一是盈利有所回落，18年中報凈利潤增速較17年年報有所下降，二是美聯(lián)儲加息影響港股資金面偏緊。本輪盈利筑底特征類似2002-05年期間，即W型筑底。這輪盈利改善左側(cè)底回升始于2016年二季度，現(xiàn)在是二次探底回落過程中，預(yù)計右側(cè)底在2019年二、三季度。中期調(diào)整右側(cè)拐點等兩信號明朗：一是盈利回落幅度到底多大，二是等待美國加息結(jié)束。今年以來港股高股息股大幅跑贏大盤，而且歷史上港股調(diào)整時高股息股表現(xiàn)更好。在中期調(diào)整過程中高股息股是避風(fēng)港。

2、重點關(guān)注公司

2.1 比亞迪電子：利潤率顯著改善，業(yè)績拐點確認(rèn)

2018年前三季度，公司實現(xiàn)營業(yè)額294.9億元，同比增長3.59%，毛利32.6億元，同比增1.17%，母公司權(quán)益擁有人應(yīng)占溢利18億元，同比下降9.22%，基本每股盈利0.80元。Q3收入主動收縮。18年Q3單季度收入99.9億元，同比下降9%，我們認(rèn)為主要源于公司主動收縮與手機部件不相關(guān)的組裝業(yè)務(wù)，而手機部件業(yè)務(wù)依然保持平穩(wěn)。

毛利出現(xiàn)明顯向上拐點。18年Q3單季度毛利 12.6億元，同比+12%，出現(xiàn)明顯向上拐點(18年Q1為-2%，Q2為-7%)；毛利率為12.5%，顯著改善，同比+2.4pct，環(huán)比+2.0pct；我們認(rèn)為毛利率改善的原因源于：1)低毛利的組裝業(yè)務(wù)主動收縮；2)高毛利的3D玻璃業(yè)務(wù)收入快速增長。凈利潤也出現(xiàn)向上拐點。18年Q3單季度凈利潤為6.7億元，同比+1%，較前兩個季度顯著改善(Q1同比-13%，Q2同比-15%)；Q3單季度凈利率6.7%，同比+0.3pct，環(huán)比+1.5pct，均顯著改善。Q3凈利潤增速不及毛利，主要源于研發(fā)費用投入較大，公司在汽車電子、陶瓷等領(lǐng)域持續(xù)投入，為明年新的業(yè)務(wù)放量做準(zhǔn)備。拐點確認(rèn)，利潤率有望持續(xù)改善。我們認(rèn)為公司毛利率、凈利潤率能夠持續(xù)改善，主要源于：1)高毛利的3D玻璃產(chǎn)能逐步釋放，一體化生產(chǎn)能力能夠給公司帶來訂單，并且成本優(yōu)勢明顯；2)未來兩個季度18Q4、19Q1對應(yīng)同期低基數(shù)，17Q4、18Q1凈利潤分別為6.0、4.6億元，基數(shù)較低。

盈利預(yù)測及投資建議。我們預(yù)計公司2018-2020年分別實現(xiàn)歸母凈利潤25.40、29.06和33.27億元，同比增速分別為-1.73%、+14.42%和+14.46%；分別實現(xiàn)每股收益1.13、1.29和1.48元；結(jié)合同業(yè)估值和公司增速，我們認(rèn)為公司合理PE估值區(qū)間為對應(yīng)2018年10-12X，對應(yīng)11.30-13.56元/股，按照1港元=0.88元人民幣估算，對應(yīng)合理價格區(qū)間為：12.84-15.41港元/股，優(yōu)于大市評級。

風(fēng)險提示：手機行業(yè)競爭加??； 手機部件價格戰(zhàn)。

(比亞迪電子，00285.HK，周旭輝，S0850518090001)

2.2 西部水泥：陜西水泥絕對霸主，估值洼地修復(fù)可期

公司是陜西省水泥市場領(lǐng)先廠商，根據(jù)產(chǎn)能數(shù)據(jù)測算，在陜南地區(qū)為絕對龍頭(市占率75%)，在關(guān)中地區(qū)也是市場引導(dǎo)者(市占率21%)。目前，公司水泥總產(chǎn)能達到2920萬噸，其中陜西占比80%。而陜西區(qū)域區(qū)位優(yōu)勢明顯，四面有天然地理屏障，是一個相對獨立的市場。2018年下半年，“補短板”帶動基建復(fù)蘇，2018-2020年，陜西仍有大量的基建類項目亟待開工或建設(shè)，我們認(rèn)為基建寬松推動下，這部分項目對于水泥需求的拉動也會比較顯著。根據(jù)陜西省錯峰限產(chǎn)規(guī)劃來看，2018年全年規(guī)劃147天進行錯峰限產(chǎn)，較去年略有提升，錯峰限產(chǎn)仍維持在嚴(yán)格水平。9月份水泥即將迎來旺季，我們認(rèn)為，陜西關(guān)中地區(qū)，西部水泥和海螺水泥合計產(chǎn)能占比達到44%，基于海螺水泥對于西部水泥的較大比例持股(21%)，雙方有望在關(guān)中地區(qū)形成協(xié)同效應(yīng)，水泥價格有望上漲；陜南地區(qū)，西部水泥掌握絕對定價權(quán)，價格也有望順勢上漲。

我們預(yù)計，2018-2020年，公司分別實現(xiàn)收入59.37、60.45和61.75億元，分別實現(xiàn)歸屬股東凈利潤14.92、16.03和16.78億元，分別同比增長109.82%、7.46%和4.69%；每股收益分別為0.27、0.29和0.31元，參考同行業(yè)港股公司估值情況，我們認(rèn)為公司合理的PE估值區(qū)間為對應(yīng)2018年6-7X，對應(yīng)1.62-1.89元/股，換算為港元則對應(yīng)1.85-2.16港元/股(按照1港元兌0.874元人民幣)，給予優(yōu)于大市評級。

風(fēng)險提示：基建放緩，水泥價格下跌的風(fēng)險；錯峰限產(chǎn)力度不及預(yù)期，供給超過預(yù)期的風(fēng)險。

(西部水泥，02233.HK，張向偉，S0850517070011)

3、 覆蓋港股公司及估值

風(fēng)險提示：警惕美聯(lián)儲加息和中國經(jīng)濟增速疲軟導(dǎo)致港股增速回落。