紙漿期貨自上市以來大幅走低，目前主力合約報(bào)價(jià)4978元/噸，相比現(xiàn)貨市場主流銀星報(bào)價(jià)5800元/噸，貼水幅度達(dá)到822元/噸。從基本面來看，紙漿價(jià)格上方壓力較大，但過大的基差會(huì)抑制其下跌空間。

大宗商品市場遭到打壓

近期，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾發(fā)表了明顯的偏鴿派言論，這一表態(tài)背后反映的是美國一系列宏觀數(shù)據(jù)偏弱，使得美聯(lián)儲(chǔ)官員逐步承認(rèn)美國經(jīng)濟(jì)周期動(dòng)能較快放緩的事實(shí)。

國內(nèi)方面，10月零售增速大幅下滑，基建投資回升，但房地產(chǎn)與制造業(yè)投資的先行指標(biāo)顯示后續(xù)投資壓力較大，貨幣、社融增長均大幅低于預(yù)期，CPI持平、PPI下行。11月制造業(yè)PMI指數(shù)為50，較10月下降0.2個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)28個(gè)月新低。

最近經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)疲弱，在市場上已經(jīng)被預(yù)期很久。隨著悲觀的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)一再驗(yàn)證，大宗商品市場整體仍偏空運(yùn)行。

造紙產(chǎn)業(yè)鏈陷入困境

今年下游造紙產(chǎn)業(yè)鏈陷入困境，我國機(jī)制紙及紙板產(chǎn)量今年明顯低于過去的兩年。截至10月，我國機(jī)制紙及紙板產(chǎn)量累計(jì)為9735.3萬噸，同比去年減少9.5%。其中，文化紙、新聞紙的下跌幅度突出。需求明顯下降，導(dǎo)致紙漿庫存明顯提升。目前國內(nèi)三大紙漿庫存點(diǎn)保定、青島和常熟的庫存均處于非常高的位置，三地總庫存累計(jì)141萬噸，同比去年的59.5萬噸增加81.5萬噸，同比增長137%。從全球角度看，木漿庫存也在明顯累積，全球幾大港口的木漿庫存合計(jì)達(dá)到2013年以來的新高。

與此同時(shí)，11月，在國內(nèi)現(xiàn)貨漿市需求清淡的格局下，各類進(jìn)口漿外盤呈下行趨勢(shì)，下游紙廠貿(mào)易企業(yè)接盤動(dòng)力不足。針葉漿凈價(jià)均有下跌，下跌幅度在30—60美元/噸不等。內(nèi)盤報(bào)價(jià)下跌幅度更大，漂白木漿承壓明顯，針葉漿、闊葉漿月內(nèi)整體下滑600—700元/噸。

紙漿現(xiàn)貨市場短期內(nèi)也難以出現(xiàn)改觀，將繼續(xù)下行。但由于目前有接近800元的基差，使得我們需要認(rèn)真評(píng)估期貨價(jià)格的走勢(shì)。長期來看，紙漿現(xiàn)貨價(jià)格波動(dòng)性偏小，這個(gè)我們可以從上海期貨交易所對(duì)紙漿期貨設(shè)置的漲跌停板幅度和最低保證金比例看出來。正常情況下的紙漿期貨，漲跌停板幅度為3%，最低保證金水平為4%，這是已上市的所有大宗商品中最低的水平，也就意味著長期內(nèi)紙漿的波動(dòng)幅度是所有上市大宗商品中最小的那一類。期貨市場貼水是市場認(rèn)為遠(yuǎn)期價(jià)格相比目前下跌的幅度。在宏觀氛圍較弱的背景下，整個(gè)市場的工業(yè)品均有一定的貼水，但主要集中在黑色和化工市場，一般幅度在10%—15%。而相對(duì)波動(dòng)幅度明顯偏小的紙漿期貨，目前貼水也在15%左右，這種情況是不合適的。

因此，筆者認(rèn)為，雖然紙漿市場的基本面較差，現(xiàn)貨市場可能持續(xù)萎靡，但期貨的過大貼水需求修復(fù)，后市期價(jià)有望止跌或小幅反彈，修復(fù)過大的基差。