各位朋友大家好，我是熵研咨詢的戴蘇娟，感謝撲克給予的這次機(jī)會(huì)，讓我們能跟大家分享一下我們對(duì)于2019年上半年黑色行業(yè)的邏輯梳理。在開(kāi)始之前，還是想說(shuō)說(shuō)過(guò)去一年中，黑色市場(chǎng)的一些主要變化。首先就是目前市場(chǎng)中參與的主體越來(lái)越專(zhuān)業(yè)化、機(jī)構(gòu)化，市場(chǎng)信息的傳播速度也是越來(lái)越快。其次，期貨市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能得到提升，價(jià)格發(fā)現(xiàn)更為精準(zhǔn)，當(dāng)然這跟參與主體的變化也有很大的關(guān)系，相信很多的產(chǎn)業(yè)人士對(duì)此也都有比較深的體會(huì)。同時(shí)期現(xiàn)之間進(jìn)一步融合，期現(xiàn)套利的交易快速發(fā)展，目前不僅僅是大型貿(mào)易商，還有鋼廠、金融投資機(jī)構(gòu)的參與度都在明顯的增加。當(dāng)然，現(xiàn)貨遠(yuǎn)期貿(mào)易的興起，也是2018年的主要變化之一，而剛才說(shuō)的這些變化，都在快速的改變著傳統(tǒng)的現(xiàn)貨貿(mào)易模式，因此無(wú)論是實(shí)體企業(yè)還是投資企業(yè)，對(duì)期貨的應(yīng)用和研判，就顯得越發(fā)的重要。

我今天的內(nèi)容主要從四個(gè)方面展開(kāi)，分別是2018年的邏輯回顧，2019年的黑色供需分析，春節(jié)前后的螺紋庫(kù)存變化推演，以及我們?cè)趯?shí)際操作中該如何應(yīng)對(duì)？

下面我就進(jìn)入第一部分，對(duì)2018年的邏輯回顧，其實(shí)2018年的主線依然是環(huán)保限產(chǎn)。我們從年初以來(lái)分別經(jīng)歷了冬季錯(cuò)峰限產(chǎn)，以及一些地區(qū)的限產(chǎn)。從產(chǎn)量方面我們也可以看到，上半年的產(chǎn)量受影響是比較大的，尤其是螺紋。我們從左上角的這個(gè)圖中可以看到，上半年螺紋的產(chǎn)量是明顯偏低，而下半年在環(huán)保放松和高利潤(rùn)的情況下，產(chǎn)量明顯的增加。年初以來(lái)的需求卻延遲釋放，所以導(dǎo)致年后的庫(kù)存迅速累積到近幾年的峰值，價(jià)格明顯回調(diào)，但好在后期的需求爆發(fā)，所以去庫(kù)存速度非常樂(lè)觀，下半年的庫(kù)存基本也是處于近幾年的一個(gè)低位。這里需要著重說(shuō)明的是，很多人都有一個(gè)疑問(wèn)，就是下半年的周產(chǎn)量，基本同比都要高出二三十萬(wàn)噸的一個(gè)樣子，而成交也是同比萎縮，在這個(gè)情況下，庫(kù)存為何遲遲累不起來(lái)？

這個(gè)我們?cè)谖覀冹匮凶稍兊墓娞?hào)上也有一篇文章，就是解釋了這個(gè)矛盾。這里主要還是由于投機(jī)需求下降，所以導(dǎo)致統(tǒng)計(jì)到的成交量明顯的偏弱，但實(shí)際的需求，如果說(shuō)從水泥的數(shù)據(jù)來(lái)測(cè)算的話，我們可以看到其實(shí)下半年的需求并不差，這也就解釋了庫(kù)存累不起來(lái)的原因。可能單純從定性角度難以把握基本面變化的確切時(shí)間，所以這里我們展示了一下我們的周度供需模型。簡(jiǎn)單介紹一下這個(gè)模型，它是用周度的需求量減去周度產(chǎn)量得到的，零軸是多空分界線，零軸上方代表基本面供不應(yīng)求，這個(gè)值越大說(shuō)明基本面越健康，反之，當(dāng)這個(gè)值處于零軸下方的時(shí)候，就代表是供大于求的一個(gè)狀況。

我們把它跟2018年的行情簡(jiǎn)單對(duì)應(yīng)一下，可以發(fā)現(xiàn)基本上能夠很好地吻合，年初的時(shí)候供大于求的情況非常明顯。那一直到什么時(shí)候開(kāi)始好轉(zhuǎn)？基本上是到3月底的時(shí)候基本處于供需平衡的狀態(tài)。從4月到7月基本面都非常的健康，也是對(duì)應(yīng)了一波主升浪，7到9月份基本上是一個(gè)震蕩的行情。隨后基本面繼續(xù)有所好轉(zhuǎn)，一直到10月底，產(chǎn)業(yè)方面的供需矛盾才有了比較明顯的累積。

熱卷的情況，其實(shí)熱卷的產(chǎn)量在唐山限產(chǎn)期間是有明顯的下降，其余的時(shí)間基本都處于相對(duì)高位。但不幸的是熱卷需求雖然上半年還不錯(cuò)，但下半年非常不理想，所以上半年的庫(kù)存不高，但下半年卻持續(xù)地高于往年的同期。從價(jià)格上面，我們也可以看到下半年的卷螺差負(fù)向持續(xù)擴(kuò)大，體現(xiàn)出熱卷的相對(duì)弱勢(shì)。對(duì)2018年做個(gè)簡(jiǎn)單的回顧，年初的價(jià)格暴跌是因?yàn)槭袌?chǎng)一致預(yù)期的冬儲(chǔ)行為遇到了需求延后釋放，造成的供需錯(cuò)配所導(dǎo)致的。而環(huán)保限產(chǎn)是2018年最重要的主題，4到8月份的上漲邏輯，是以限產(chǎn)為主導(dǎo)，期貨向現(xiàn)貨靠攏。8月之后的下跌則是宏觀利空預(yù)期和環(huán)保限產(chǎn)放松共振，導(dǎo)致的價(jià)格下跌。

12月份開(kāi)始環(huán)保限產(chǎn)又再次顯得重要，宏觀方面2018年的經(jīng)濟(jì)不確定性將加大，內(nèi)外的壓力明顯上升，也促使了國(guó)內(nèi)的政策發(fā)生了比較大的變化。

原料方面可以說(shuō)2018年是焦炭的去產(chǎn)能元年，環(huán)保限產(chǎn)是焦炭的主題。鐵礦因?yàn)殇搹S的一個(gè)高利潤(rùn)，導(dǎo)致它的結(jié)構(gòu)需求發(fā)生了比較大的變化。

看完了2018年，對(duì)于2019年的判斷是怎么樣的？

我們還是需要從供需的方面來(lái)系統(tǒng)地進(jìn)行展望。我們先來(lái)看一下需求方面的情況，可以看到當(dāng)前房地產(chǎn)方面的幾個(gè)面積出現(xiàn)了比較明顯的分化，未來(lái)我們可以預(yù)見(jiàn)到的是新開(kāi)工面積增速的下滑和竣工面積增速的一個(gè)回升。當(dāng)然當(dāng)前的新開(kāi)工面積不僅僅是增量處于高位，其實(shí)它的絕對(duì)量也是處于高位的。從右邊這張圖中我們可以看到，這個(gè)高位在城鎮(zhèn)化率接近60%的情況下，很明顯后期的持續(xù)性是不強(qiáng)的，高位回落的概率非常大。

而且我們可以看一下統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)，1999年全國(guó)人均住房面積是21平米，到2018年的時(shí)候增加到約46平米，這個(gè)46平米代表一個(gè)什么樣的水平？我們可以看到左下方的這張圖基本上處于一個(gè)高位回落的情況。從右上方我們也可以看到，目前的老齡化依然在進(jìn)行，后期的勞動(dòng)力人口占比也會(huì)有一個(gè)比較明顯的回落。如果說(shuō)以65%為城鎮(zhèn)化的目標(biāo)，每年的城鎮(zhèn)化率是1.5，估計(jì)5.4年可以完成城鎮(zhèn)化的目標(biāo)，也就是說(shuō)房地產(chǎn)行業(yè)的新增購(gòu)房需求將會(huì)逐步的減弱，未來(lái)將轉(zhuǎn)入存量博弈的階段。

目前我們也可以看到，其實(shí)很多大的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商也都在積極轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)型中，為了對(duì)沖目前經(jīng)濟(jì)下滑壓力，全國(guó)的樓市部分地區(qū)的調(diào)整、松綁跡象比較明顯，但是不管怎么樣，預(yù)計(jì)全面放松的概率還是比較小的。所以剛才我們是看了幾個(gè)房地產(chǎn)面積方面的重要數(shù)據(jù)，但是如何從面積轉(zhuǎn)換到鋼鐵的需求，其實(shí)是一個(gè)難題。

我們做了一個(gè)房地產(chǎn)的耗鋼面積指標(biāo)，是用施工面積、竣工面積以及施工周期等數(shù)據(jù)進(jìn)行換算得到的。這里需要重點(diǎn)提到的是，跟大多數(shù)人直觀感受不同的是，我們測(cè)算的結(jié)果顯示，房屋的耗鋼面積年度高點(diǎn)真的已經(jīng)過(guò)去了，那么當(dāng)然在耗鋼面積下降的情況下，對(duì)應(yīng)的房地產(chǎn)的耗鋼量也是從14年的峰值開(kāi)始逐年的遞減。為什么房地產(chǎn)的耗鋼量年度下降，但是今年的下半年的螺紋產(chǎn)量周度基本上在三百三、三百四的情況下，庫(kù)存還是沒(méi)有累積？這里我們是從另外一個(gè)角度去解釋這個(gè)問(wèn)題。那我們這里需要說(shuō)明的兩點(diǎn)，第一個(gè)就是今年的螺紋產(chǎn)量并不是全年都高，只有下半年在限產(chǎn)放松的情況下才高的。那1到11月份的產(chǎn)量其實(shí)也就同比增加了488萬(wàn)噸。

第二個(gè)從需求方面，我們雖然看到目前的房地產(chǎn)投資數(shù)據(jù)同比高位，但是剔除了土地的投資增速，其實(shí)在上半年已經(jīng)轉(zhuǎn)負(fù)了。而且在持續(xù)的下行過(guò)程當(dāng)中，不過(guò)由于投資是先行指標(biāo)，所以2018年的負(fù)增長(zhǎng)對(duì)應(yīng)的一定是2019年地產(chǎn)用鋼的下降，而2018年的地產(chǎn)用高則得益于16到17年投資的增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)2019年地產(chǎn)的用鋼下降幅度在3%左右。那地產(chǎn)用鋼的下滑是否就意味著2019年上半年的需求不行了？其實(shí)答案也是否定的，因?yàn)橐环矫嬖谟诘禺a(chǎn)的需求下滑，其實(shí)也是有一定的節(jié)奏性的，整體看來(lái)，上半年的需求依然是可以持續(xù)的，另一方面，我們除了要看地產(chǎn)以外，還要看一看基建的用鋼情況，我們從左上角這張圖可以看到，基建它往往是作為房地產(chǎn)的一個(gè)對(duì)沖項(xiàng)，目前的基建投資是從低位開(kāi)始反彈，2019年預(yù)計(jì)會(huì)繼續(xù)的增加。同樣的問(wèn)題就是基建投資的增速如何換算到機(jī)械用鋼方面也是一個(gè)難題。

在基建用鋼當(dāng)中交通是大頭，而交通方面，道路建設(shè)和鐵路建設(shè)又是交通的大頭，所以我們重點(diǎn)更應(yīng)該關(guān)注基建中流向道路和鐵路方面的投資。根據(jù)我們的模型測(cè)算，預(yù)計(jì)2019年的房地產(chǎn)行業(yè)用鋼在2.8億噸左右，同比減少860萬(wàn)噸。這里的房地產(chǎn)測(cè)算包含了土木行業(yè)，而基建行業(yè)的用鋼量大概是在1.5億噸左右，反而是增加了960萬(wàn)噸。所以我們可以看到整個(gè)建筑行業(yè)的總用鋼量大概是在4.29億噸，其實(shí)同比還是增加100萬(wàn)噸，同比增加的幅度在0.2%左右，也就是說(shuō)房地產(chǎn)方面導(dǎo)致的建筑行業(yè)用鋼的下滑，可以由基建這部分來(lái)補(bǔ)充，甚至還有少量的富余。

我們來(lái)看一下非建筑行業(yè)，可以看到汽車(chē)行業(yè)的用鋼量已經(jīng)見(jiàn)頂，而機(jī)械和家電的用鋼增量也是比較有限的。具體到2018年，上半年整體的板材需求還是可以的，下半年的下滑比較明顯，這一下滑趨勢(shì)可能會(huì)在2019年的上半年會(huì)有所延續(xù)。所以我們綜合看下來(lái)，2019年的鐵鋼需求仍然會(huì)增加，但是增量相對(duì)有限。而分行業(yè)來(lái)看，房地產(chǎn)和土木的需求有所減少，但是基建中交通行業(yè)的需求增加，而且增加的部分能夠覆蓋房地產(chǎn)和土木行業(yè)用鋼的減少。非建筑用鋼行業(yè)，汽車(chē)用鋼量有所減少，其余的行業(yè)用鋼略有增加。而除了國(guó)內(nèi)需求以外，我們可以看到2019年的出口也將有所增加，預(yù)計(jì)在1600萬(wàn)噸左右，這個(gè)我們?cè)诤竺鏁?huì)詳細(xì)地講述。

看完了需求，我們?cè)賮?lái)說(shuō)一下供給。根據(jù)我們之前的測(cè)算，預(yù)計(jì)2018年的粗鋼產(chǎn)量在9.26億噸左右，實(shí)際目前的產(chǎn)量在9.28億噸。也就是說(shuō)我們的預(yù)測(cè)值跟當(dāng)前的實(shí)際值還是比較接近的。而2019年的粗鋼產(chǎn)量預(yù)計(jì)在9.38億噸，同比增加1.3%。到這里可能會(huì)有人有疑問(wèn)，不是說(shuō)2019年的環(huán)保政策是放松的嗎？為什么產(chǎn)量才增加1.3%？這里主要還是由于噸鋼的利潤(rùn)大幅下滑，導(dǎo)致鋼廠對(duì)于高品礦和廢鋼的喜好下降。所以鋼鐵的利用系數(shù)下降，抑制了鋼鐵的產(chǎn)能釋放，同時(shí)電爐鋼的產(chǎn)量在利潤(rùn)微薄或者虧損的情況下，產(chǎn)量也會(huì)受到影響。所以綜合看來(lái)，我們保守估計(jì)2019年的粗鋼供給增加量在1200萬(wàn)噸左右，而需求的增加量在700多萬(wàn)噸，所以出口就成為了鐵鋼再平衡的主要因素。

為什么說(shuō)是出口？我們都知道出口量多少，其實(shí)是受內(nèi)外價(jià)差影響比較大，而內(nèi)外價(jià)差又受?chē)?guó)內(nèi)鋼廠利潤(rùn)的影響。當(dāng)利潤(rùn)高的時(shí)候，鋼廠當(dāng)然盡量的投放國(guó)內(nèi)，反之國(guó)外的投放量會(huì)有所增加。

所以我們從這個(gè)表中可以看出，鋼廠的利潤(rùn)高的年份，出口量占比往往是下降的，而利潤(rùn)低的時(shí)候出口占比是有所增加的。我們預(yù)計(jì)2019年的利潤(rùn)會(huì)比2018年下一個(gè)臺(tái)階，所以出口量一定會(huì)高于2018年。

剛才講的是鐵鋼平衡的情況，下面我們?cè)賮?lái)看一下具體的品種。先看一下螺紋，我們預(yù)計(jì)螺紋的供給方面，2019年上半年的平均產(chǎn)能利用率是在72.68%，同比提升六個(gè)百分點(diǎn)。對(duì)應(yīng)產(chǎn)量預(yù)計(jì)同比是增加724萬(wàn)噸左右，總體看來(lái)上半年的螺紋供應(yīng)預(yù)計(jì)會(huì)有明顯增加。雖然說(shuō)當(dāng)下反映到庫(kù)存上的壓力不大，但是會(huì)在3到5月份的庫(kù)存上有所體現(xiàn)。

需求方面預(yù)計(jì)2019年上半年通過(guò)水泥測(cè)算的需求量同比是增加85萬(wàn)噸左右，所以總體看來(lái)上半年的螺紋需求量會(huì)增加，但是增量是小于產(chǎn)量的增量，所以上半年必然是一個(gè)庫(kù)存同比累積的過(guò)程。從產(chǎn)量需求和供需強(qiáng)弱指數(shù)來(lái)看，2019年上半年的供需強(qiáng)弱關(guān)系會(huì)弱于2018年同期，主要原因還是在于產(chǎn)量大于需求量，尤其是4到5月份的需求會(huì)明顯的相對(duì)偏弱。但即便如此，3到4月份整體的供需還是有一個(gè)環(huán)比明顯好轉(zhuǎn)的過(guò)程。

再來(lái)看一下熱卷的情況。預(yù)計(jì)2019年上半年的熱卷需求量為1.27億噸，同比的話是減少602萬(wàn)噸，而產(chǎn)量大概同比增加36萬(wàn)噸?？傮w來(lái)看，供需的差距在拉大。所以上半年的熱卷供需關(guān)系比2018年要略差，庫(kù)存會(huì)有所累積。

最后再來(lái)看一下鐵礦。2018年的鐵礦整體是一個(gè)相對(duì)偏弱的品種，但2019年的鐵礦基本面將會(huì)發(fā)生比較大的變化。我們從全球的角度看一下鐵礦的供需。從2010到2017年底，全球的粗鋼產(chǎn)量大概增加了3.1億噸，但是如果排除中國(guó)的話，增量是0.69億噸。那我們?cè)賮?lái)看一下鐵礦產(chǎn)量的增量，大概是在2.89億噸，也就是說(shuō)鐵礦產(chǎn)量增量是明顯少于粗鋼的產(chǎn)量增量的。再?gòu)拇咒摰母鱾€(gè)生產(chǎn)國(guó)的產(chǎn)量變化來(lái)看，目前各個(gè)國(guó)家都會(huì)有一定程度的增加，其中越南的新增產(chǎn)能，新投產(chǎn)能釋放導(dǎo)致產(chǎn)量增加，而土耳其和伊朗也都有一定的增加。烏克蘭則受政治因素的影響，它的產(chǎn)量會(huì)有所下降。

那這里我們最需要關(guān)注的就是印度，因?yàn)橛《炔粌H僅是它的產(chǎn)量基數(shù)大，而且它的增量也是非常大的?？梢钥吹接《鹊拇咒摦a(chǎn)量從2005年的4500萬(wàn)噸增加到了2018年的1.1億噸，預(yù)計(jì)到2019年可能要達(dá)到1.5到1.7億噸。雖然實(shí)現(xiàn)起來(lái)有難度，但是保守估計(jì)，預(yù)計(jì)未來(lái)每年新增的產(chǎn)量要達(dá)到1000到2000萬(wàn)噸。如果以1000萬(wàn)噸來(lái)推算的話，預(yù)計(jì)鐵礦的新增需求在1600萬(wàn)噸左右。那可能也有人會(huì)說(shuō)，反正印度自己有礦。那好，我們來(lái)看一下印度的鐵礦產(chǎn)量情況。實(shí)際上2017年的印度鐵礦產(chǎn)量還是增加比較明顯，但是由于它的不少鐵礦品位比較低，所以說(shuō)它的坑口還堆積了1.5億噸左右的低品礦，沒(méi)有被消耗。然后由于印度的鋼鐵工業(yè)在高爐煉鐵時(shí)還沒(méi)有辦法消耗低品礦，所以印度是必須要進(jìn)口高品礦的。

那預(yù)計(jì)2019年的進(jìn)口量在1500萬(wàn)噸，比2018年要增加60%左右，為什么著重提到了印度的鐵礦的進(jìn)口量，主要是由于這兩年，其實(shí)特別是2019年鐵礦的新增供應(yīng)是相對(duì)有限的，而它的需求增加明顯是要高于供應(yīng)的，所以說(shuō)像印度這些鐵礦進(jìn)口量增加，未來(lái)一定程度上一定會(huì)對(duì)中國(guó)的進(jìn)口造成一定的競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系。那么整體而言，全球的鐵礦的供需是有所好轉(zhuǎn)的。

那我們?cè)賮?lái)看一下國(guó)內(nèi)的情況。其實(shí)國(guó)內(nèi)2019年的整體基本面比2018年是有所好轉(zhuǎn)的，基本上它的供需差值是在3171萬(wàn)噸，2018年的話是在5400萬(wàn)噸。除了我們要關(guān)注鐵礦的整體供需以外，我們還必須關(guān)注的是鐵礦的品位需求的變化。我們可以看到從2014年基本在到2016年之前，鋼廠對(duì)于鐵礦的喜好基本上都是以中低品和低品為主，主要還是由于鋼廠的利潤(rùn)比較低。從供給側(cè)改革以來(lái)，鋼廠的利潤(rùn)得到明顯的提升，所以對(duì)于中品和中高品的喜好是明顯的增加?，F(xiàn)在處于一個(gè)什么樣的階段？基本上是由2018年初的高品向年終的中高品型轉(zhuǎn)變，而現(xiàn)在基本上是從中高品繼續(xù)向中低品轉(zhuǎn)變的一個(gè)過(guò)程當(dāng)中。

我們簡(jiǎn)單的對(duì)產(chǎn)業(yè)層面進(jìn)行一個(gè)梳理，我們發(fā)現(xiàn)2018到2019年的轉(zhuǎn)變主要在于以下幾個(gè)方面。首先供給端我們可以看到鋼鐵行業(yè)的環(huán)保去產(chǎn)能工作在2018年已經(jīng)進(jìn)入尾聲，當(dāng)下經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，迫使環(huán)保適度地讓位于經(jīng)濟(jì)，所以2019年的高爐和轉(zhuǎn)爐開(kāi)工率、產(chǎn)能利用率提升是大概率，同時(shí)鋼廠對(duì)于產(chǎn)能、產(chǎn)量的調(diào)節(jié)能力也得到了極大的增強(qiáng)，預(yù)計(jì)2019年的鋼鐵產(chǎn)能利用率將保持高位，但是產(chǎn)能的利用系數(shù)會(huì)比2018年會(huì)有明顯的下降，未來(lái)的減產(chǎn)即便是達(dá)到減產(chǎn)，應(yīng)該是以下減產(chǎn)順序，首先是短流程的減產(chǎn)，然后是長(zhǎng)流程降低產(chǎn)能利用率，降低產(chǎn)能利用系數(shù)，然后才是長(zhǎng)流程降低開(kāi)工率。

同時(shí)我們可以看到未來(lái)的政府政策可能也會(huì)發(fā)生比較明顯的轉(zhuǎn)變，從2019年開(kāi)始，兼并重組可能會(huì)成為鋼鐵行業(yè)發(fā)展的重點(diǎn)。并且在未來(lái)五年我們會(huì)看到行業(yè)的大量兼并重組案例出現(xiàn)，鋼鐵行業(yè)對(duì)于供給端的控制力會(huì)進(jìn)一步提升，鋼廠的議價(jià)能力也會(huì)有所增強(qiáng)。同時(shí)我們還應(yīng)該關(guān)注粗鋼的總體供應(yīng)增量相對(duì)有限，螺卷上半年的產(chǎn)量同比增加，因此在3到5月份的庫(kù)存壓力可能會(huì)比較大，對(duì)價(jià)格的影響也會(huì)比較大。而在需求方面，房地產(chǎn)行業(yè)的用鋼需求可能逐漸見(jiàn)頂，后期可刺激的空間相對(duì)有限，但是用鋼量的下降是一個(gè)緩慢的過(guò)程，不太會(huì)出現(xiàn)斷崖式的下跌。預(yù)計(jì)明年上半年建材的需求依然會(huì)保持比較高的水平。而從購(gòu)地的面積增速來(lái)看，預(yù)計(jì)明年下半年的新開(kāi)工面積增速有可能回落，但是目前還沒(méi)有看到拐點(diǎn)。基礎(chǔ)建設(shè)方面，11月份我們可以看到基礎(chǔ)建設(shè)的投資增速已經(jīng)出現(xiàn)了回升，而且新批的項(xiàng)目也是明顯的增多，鐵路項(xiàng)目累計(jì)的投資額已經(jīng)達(dá)萬(wàn)億。這些都驗(yàn)證了基建用鋼需求后期會(huì)增加。

而且基建用鋼的高峰可能會(huì)出現(xiàn)在下半年。但是受限于其他的一些條件，比如地方政府債務(wù)等等，本輪的基建投資強(qiáng)度可能會(huì)低于上一波。對(duì)于板材的下游需求方面，像汽車(chē)、家電，受商品房銷(xiāo)量低迷的影響比較大，可能難有比較好的表現(xiàn)。而且機(jī)械行業(yè)的用鋼需求可能不是特別的樂(lè)觀，中美貿(mào)易戰(zhàn)依然會(huì)有一定的影響。出口方面的話，因?yàn)閲?guó)內(nèi)的噸鋼利潤(rùn)大幅下降之后，國(guó)內(nèi)外的價(jià)差會(huì)有所回縮，導(dǎo)致出口的競(jìng)爭(zhēng)力提升，因此出口會(huì)成為平衡國(guó)內(nèi)鋼材供需的一個(gè)主要的方式，預(yù)計(jì)會(huì)有不少的增量。但同時(shí)我們也必須關(guān)注到像東南亞國(guó)家鋼鐵產(chǎn)量的一個(gè)增長(zhǎng)，這個(gè)從中長(zhǎng)期來(lái)看是會(huì)抑制國(guó)內(nèi)的鋼材出口的，因此未來(lái)出口市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)也會(huì)越來(lái)越激烈。

原料方面，預(yù)計(jì)2019年全球的礦山產(chǎn)量增量在3930萬(wàn)噸。四大礦山的增量?jī)H僅有1500萬(wàn)噸，增量還是比較少的，主要的用途還是用卡粉混礦為主，所以2019年的高品礦的供應(yīng)增速將會(huì)大大的放緩。而2019年的鐵礦需求量，卻有比較明顯的增加，所以整體而言全球的鐵礦供需關(guān)系應(yīng)該都會(huì)好于2018年。同時(shí)我們必須要重點(diǎn)關(guān)注印度市場(chǎng)對(duì)鐵礦的新增需求量。印度的鐵礦進(jìn)口量，未來(lái)1到2年會(huì)增加到兩三千萬(wàn)噸的水平，會(huì)對(duì)全球的鐵礦供需平衡產(chǎn)生重要的影響。當(dāng)然焦化行業(yè)的去產(chǎn)能工作，未來(lái)還會(huì)繼續(xù)推進(jìn)，但是不太會(huì)出現(xiàn)像鋼鐵行業(yè)一刀切的強(qiáng)力去產(chǎn)能的情況，更多會(huì)采取循序漸進(jìn)的方式推進(jìn)，因此對(duì)價(jià)格的波動(dòng)影響，不會(huì)如2018年那么強(qiáng)。

看完了2019年的行業(yè)邏輯，我們就談一下當(dāng)下市場(chǎng)最關(guān)心的春節(jié)前后的螺紋庫(kù)存，累庫(kù)和去庫(kù)的情況。根據(jù)我們的模型測(cè)算，預(yù)計(jì)2019年的周度產(chǎn)量，同比增加2.52%左右，成交量可能會(huì)同比增加1.06%，而庫(kù)存同比增幅大概在26%左右。具體到春節(jié)前后，我們可以看到，產(chǎn)量應(yīng)該環(huán)比會(huì)有比較明顯的下降，主要還是源于電爐鋼企業(yè)的減產(chǎn)，以及部分長(zhǎng)流程企業(yè)的檢修，甚至一些鐵礦配比的調(diào)整等等，但是同比來(lái)看，還是相對(duì)高。

需求方面，預(yù)計(jì)2019年春節(jié)后的需求釋放會(huì)早于2018年，但更多的會(huì)是一個(gè)均勻釋放的過(guò)程，因此不會(huì)像2018年那樣會(huì)有階段性的爆發(fā)力?？傮w的需求釋放力度是弱的。那體現(xiàn)到庫(kù)存上是一個(gè)什么情況？預(yù)計(jì)螺紋的總庫(kù)存繼續(xù)逐步累積，并且在春節(jié)前后會(huì)有一波快速累庫(kù)的階段。但是由于2019年的春節(jié)比往年要提前，所以累庫(kù)的時(shí)間相對(duì)去年要短，庫(kù)存的累積總量預(yù)計(jì)會(huì)低于2018年同期。但是預(yù)計(jì)3到5月份的去庫(kù)速度，會(huì)明顯慢于2018年，可能接近2015，2016年的水平，倒是可能會(huì)給市場(chǎng)帶來(lái)比較大的壓力。

那為什么大家都這么關(guān)注庫(kù)存？庫(kù)存的變化到底與價(jià)格有什么關(guān)系呢？從這張圖我們可以看到，基本上螺紋的價(jià)格和庫(kù)存的同比變化，是呈反向的關(guān)系，只有少數(shù)時(shí)候是不一致的。比如說(shuō)這張圖中的藍(lán)色框部分，這主要因?yàn)檫@個(gè)階段的上漲，是由成本推動(dòng)而非基本面，那為什么它們大多數(shù)時(shí)間是反向，應(yīng)該主要還是因?yàn)槭袌?chǎng)對(duì)于去年的記憶，往往是比較清晰的，所以庫(kù)存同比增與減，對(duì)市場(chǎng)心態(tài)的影響比較大。相信大家目前在看每周庫(kù)存的時(shí)候，除了關(guān)注環(huán)比的變化以外，也會(huì)關(guān)注同比到底是增還是減，增減的幅度又是如何？

所以我們來(lái)看一下總庫(kù)存，同比變化和價(jià)格在2019年的關(guān)系。從這張圖中，我們可以看到幾個(gè)比較關(guān)鍵的時(shí)間點(diǎn)，可能會(huì)在1月中下旬，3月下旬以及9月的中下旬，這幾個(gè)時(shí)間點(diǎn)都是我們后期需要重點(diǎn)關(guān)注的。對(duì)于后期的走勢(shì)，我們的基本判斷是月線級(jí)別的調(diào)整還沒(méi)有結(jié)束，預(yù)計(jì)調(diào)整13個(gè)月的概率會(huì)比較大。但即便如此，日線上還是有做多的交易機(jī)會(huì)的，目前依然是維持著多頭的趨勢(shì)。

這個(gè)圖是我們做的一個(gè)商研的黑鏈綜合指數(shù)，后面我會(huì)跟大家再具體的介紹。上周的周報(bào)當(dāng)中，其實(shí)我們對(duì)于螺紋的判斷是螺紋強(qiáng)勢(shì)反彈，市場(chǎng)做多氛圍濃厚，不過(guò)有可能會(huì)出現(xiàn)階段性的高點(diǎn)，需要重點(diǎn)關(guān)注。當(dāng)前的走勢(shì)也是基本上驗(yàn)證了上周的判斷。套利方面基本上還是以正套為主。當(dāng)然我們?cè)谌雸?chǎng)的時(shí)候，也需要根據(jù)絕對(duì)價(jià)格和一些技術(shù)指標(biāo)來(lái)進(jìn)行入場(chǎng)，跨品種的套利，卷螺方面上周的一個(gè)結(jié)論是驅(qū)動(dòng)力依然是空卷多螺，然后成品材和鐵礦方面基本上就是空螺多礦，和空卷多礦的一個(gè)策略。焦煤焦炭長(zhǎng)期是以多焦炭、空焦煤為主，但是短期可根據(jù)指標(biāo)反向操作。目前來(lái)看，基本上上周的套利策略在本周都得到了比較好的實(shí)現(xiàn)。

剛才也說(shuō)到了，即便是做套利，其實(shí)我們也是可以參考一些技術(shù)指標(biāo)。這里我舉一個(gè)例子，就是以焦炭的正套為例，可以看到這周的焦炭正套也確實(shí)是有一個(gè)比較明顯的回調(diào)，本周最低是在58.5，當(dāng)然目前又上漲到了70多的一個(gè)水平。在這里我著重需要強(qiáng)調(diào)的就是我們下方的多空的指標(biāo)，一旦當(dāng)MACD的指標(biāo)金叉的時(shí)候，其實(shí)我們可以進(jìn)行正套的一些布局，而當(dāng)它進(jìn)行死叉的時(shí)候，可以正套出場(chǎng)。

最后我再講一講大家最為關(guān)心的內(nèi)容，就是交易該如何實(shí)現(xiàn)？可能很多人會(huì)有這樣的體會(huì)，這波行情我都看到了，但是沒(méi)有做到。但如何要解決這個(gè)問(wèn)題？我們就來(lái)介紹一下，剛才提及的商研黑鏈價(jià)格指數(shù)。我們先來(lái)看一下指數(shù)，它的一個(gè)原理其實(shí)是用螺紋、熱卷、鐵礦、焦炭、焦煤的期貨和現(xiàn)貨價(jià)格，通過(guò)一定的數(shù)學(xué)模型計(jì)算得到了綜合性的價(jià)格指數(shù)，這個(gè)作用就是為了跟隨市場(chǎng)，注意這里是跟隨市場(chǎng)，而不是預(yù)測(cè)市場(chǎng)。因?yàn)槲覀兺ㄟ^(guò)數(shù)據(jù)的回測(cè)，發(fā)現(xiàn)往往跟隨市場(chǎng)是更加容易獲利的。

在用法方面無(wú)非也就是兩個(gè)方面，第一個(gè)就是交易的方向，第二個(gè)就是交易的倉(cāng)位。下面我們先來(lái)看一下黑鏈綜合指數(shù)。這個(gè)指數(shù)設(shè)計(jì)的初衷，其實(shí)也是需要一個(gè)能夠綜合反應(yīng)黑色系強(qiáng)弱的價(jià)格指數(shù)，通過(guò)量化模型計(jì)算來(lái)跟蹤趨勢(shì)。雖然說(shuō)不能抄底摸頂，但是它的穩(wěn)定性和可操作性還是比較強(qiáng)的。在這個(gè)基礎(chǔ)上，我們同時(shí)還做了一個(gè)多空的強(qiáng)弱指數(shù)，這個(gè)指數(shù)是以零軸為分界線。當(dāng)它在零軸以上的時(shí)候，代表是多頭趨勢(shì)，而當(dāng)它在零軸以下的時(shí)候，代表它是空頭趨勢(shì)。我們發(fā)現(xiàn)多空強(qiáng)弱指數(shù)可以很好的指導(dǎo)交易的方向。

我們對(duì)于單個(gè)的品種，也做了一些單品種的指數(shù)。我們從這些品種走勢(shì)當(dāng)中，主要得出兩個(gè)結(jié)論。第一個(gè)就是各個(gè)品種它的走勢(shì)大體是相關(guān)的，相互之間的聯(lián)動(dòng)性很強(qiáng)，可能會(huì)出現(xiàn)單個(gè)品種階段性的強(qiáng)或者弱，但是不可能持續(xù)很久。第二個(gè)就是原料的走勢(shì)基本上滯后于成材，這主要是由于產(chǎn)業(yè)邏輯的傳導(dǎo)需要一個(gè)過(guò)程。我們可以回想一下，其實(shí)從10月份的這波下跌開(kāi)始，表現(xiàn)出來(lái)的是成材下跌要早于原料，而最近這一波上漲表現(xiàn)出來(lái)的也是成材的上漲是要提前于原料的。

下面我們?cè)俳榻B一下關(guān)于我們每個(gè)品種的強(qiáng)弱指數(shù)，這里我們以成品材為例，這里成品材包括了螺紋和熱卷。這個(gè)強(qiáng)弱指數(shù)它基本上能夠及時(shí)的對(duì)市場(chǎng)的多空拐點(diǎn)變化進(jìn)行跟蹤。而且很關(guān)鍵的一點(diǎn)就是它的信號(hào)是相對(duì)穩(wěn)定的，便于我們操作的連續(xù)性。

剛才說(shuō)的是一個(gè)操作的方向選擇。除了方向以外，我們倉(cāng)位的把控其實(shí)對(duì)于我們實(shí)際的交易也是非常重要的。我們看一下我們的庫(kù)存管理系統(tǒng)，這個(gè)庫(kù)存管理其實(shí)也是包含了期貨和現(xiàn)貨的。我們以螺紋的現(xiàn)貨為例，我們?cè)诖_定了品種操作方向之后，落實(shí)到實(shí)際操作中，需要制定期貨或者現(xiàn)貨的加倉(cāng)或者減倉(cāng)的節(jié)奏。這里我們是引入了期貨的變量，在現(xiàn)貨強(qiáng)弱指數(shù)的基礎(chǔ)上加上期貨的權(quán)重，形成的倉(cāng)位的指數(shù)，這樣就具備一定的領(lǐng)先性。注意這里的領(lǐng)先性是領(lǐng)先于現(xiàn)貨，但依然是跟隨期貨的。我們把它做一個(gè)效果的回溯，這是我們目前正在服務(wù)的一個(gè)客戶的情況。

我們可以看到庫(kù)存管理系統(tǒng)，它基本上綜合得出的結(jié)果是：即便在2015年單邊下跌的行情當(dāng)中，基本也不會(huì)虧損，而在2016、2017年這種大行情下都是會(huì)有一個(gè)比較好的上漲收益，2018年的單噸利潤(rùn)也是在610塊錢(qián)左右。當(dāng)然我們剛才所說(shuō)的強(qiáng)弱指數(shù)，除了可以對(duì)單邊的趨勢(shì)方向進(jìn)行判斷以外，同時(shí)還可以給我們的現(xiàn)貨企業(yè)用來(lái)套保?？梢钥吹疆?dāng)值在零軸下方的時(shí)候，則表明當(dāng)前為空頭趨勢(shì)，需要介入套保的操作。當(dāng)然我們?cè)趯?shí)際的操作過(guò)程當(dāng)中還需要考慮到，結(jié)合其他層面的一些因素進(jìn)行綜合的判斷。最后我們其實(shí)還可以利用這個(gè)指數(shù)來(lái)進(jìn)行一些套利的交易，這是卷螺差的一個(gè)示例過(guò)程。

剛才介紹的是實(shí)際交易過(guò)程中涉及的交易方向和交易倉(cāng)位的問(wèn)題。品種包括成品材和原料，也包括期貨、現(xiàn)貨，包括單邊，也包括套利。但是這里需要說(shuō)明的是這個(gè)指標(biāo)體系雖然說(shuō)能領(lǐng)先于現(xiàn)貨，但是卻滯后于期貨。因此要提前于期貨，我們就需要用到熵研的黑鏈驅(qū)動(dòng)指數(shù)。對(duì)于產(chǎn)業(yè)客戶而言，比較深的體會(huì)是大家會(huì)更多的去關(guān)注產(chǎn)業(yè)基本面，而不擅長(zhǎng)于宏觀，對(duì)于投資機(jī)構(gòu)而言，可能更擅長(zhǎng)于宏觀。因此熵研黑鏈驅(qū)動(dòng)指數(shù)其實(shí)是綜合考慮了宏觀、產(chǎn)業(yè)和基差三個(gè)方面的因素。當(dāng)然不同的階段它影響的權(quán)重是不一樣的，而且它的驅(qū)動(dòng)力也會(huì)不同。總體看來(lái)宏觀的驅(qū)動(dòng)和產(chǎn)業(yè)驅(qū)動(dòng)是影響價(jià)格最主要的因素，而關(guān)鍵時(shí)候基差的驅(qū)動(dòng)影響也會(huì)比較大。

而從先后順序來(lái)看宏觀的驅(qū)動(dòng)一般要領(lǐng)先于產(chǎn)業(yè)驅(qū)動(dòng)，基差的驅(qū)動(dòng)則取決于基差的高低的情況。那我們把這個(gè)驅(qū)動(dòng)的指數(shù)跟2018年的行情簡(jiǎn)單的做一個(gè)回溯，可以看到3月份以來(lái)，從年初到3月底，這一部分時(shí)間其實(shí)產(chǎn)業(yè)基本面是比較差的，所以價(jià)格也是有一波比較明顯的回調(diào)，隨后包括產(chǎn)業(yè)，包括宏觀，整體表現(xiàn)都比較好，因此就迎來(lái)了年內(nèi)的一波主升浪。而為什么說(shuō)8月份下旬期貨會(huì)有比較明顯提前的下跌，主要還是因?yàn)檫@個(gè)時(shí)候宏觀已經(jīng)明顯的轉(zhuǎn)差了。產(chǎn)業(yè)其實(shí)還是維持相對(duì)比較好的一個(gè)情況，就是紅色的柱子，基本上到10月份的時(shí)候才開(kāi)始由正轉(zhuǎn)負(fù)。所以現(xiàn)貨到10月份才開(kāi)始比較明顯的一波下跌。

我們把這個(gè)綜合的指數(shù)跟整體的價(jià)格做一個(gè)擬合，我們可以發(fā)現(xiàn)綜合指數(shù)是可以領(lǐng)先于實(shí)際的一個(gè)價(jià)格運(yùn)行的。而且綜合使用下來(lái)一個(gè)感受就是當(dāng)產(chǎn)業(yè)矛盾不明顯，或者矛盾已經(jīng)得到體現(xiàn)的時(shí)候，其實(shí)宏觀的引領(lǐng)作用是非常強(qiáng)的，而當(dāng)下的這一波其實(shí)還是屬于宏觀拉動(dòng)、產(chǎn)業(yè)等待的一個(gè)狀態(tài)。所以我們也可以看到基差的明顯收縮，這樣基本把價(jià)格指數(shù)和驅(qū)動(dòng)指數(shù)結(jié)合起來(lái)就能解決從邏輯向交易傳導(dǎo)的一個(gè)過(guò)程。以上就是我們本期的課程，同時(shí)我們?cè)趽淇素?cái)經(jīng)APP開(kāi)了黑色鋼鐵量化研究圈，主要分析黑色市場(chǎng)的運(yùn)行邏輯，并對(duì)市場(chǎng)異動(dòng)和可能走勢(shì)進(jìn)行解讀，后期我們也將會(huì)在撲克圈子和我們的公眾號(hào)中不定期的發(fā)布我們的熵研黑鏈價(jià)格指數(shù)和熵研黑鏈驅(qū)動(dòng)指數(shù)。